????????《電鰻快報》文 / 楊力

????????近日，已成功過會的浙江大勝達包裝股份有限公司(以下簡稱：大勝達)正在為上市做最后的準備工作。大勝達主要從事瓦楞紙箱、紙板的研發、生產、印刷和銷售。2017年大勝達瓦楞紙箱、紙板的實際產能為3.42億平方米/年，大勝達募資實施后產能將在此基礎上增加132%。

????????《電鰻快報》注意到，近年來，大勝達業績增長并不穩定，2017年大勝達在營收僅增長不到12%的情況下，同期的歸母凈利潤同比陡增了237%。然而，這種猛增勢頭在2018年就戛然而止了。2018年1-9月，大勝達營業收入為9.33億元，同比增長8.10%;歸屬于母公司股東的凈利潤為9376.79萬元，同比下降16.25%。

????????對于凈利潤下降的原因，大勝達解釋稱，2018年1-9月歸母凈利潤下滑是因為受到原紙價格持續高位盤整導致毛利率下降、新投產及實施技改的子公司產生局部虧損的影響。

????????大勝達新版招股書稱預計2018年度的營業收入為12.80億元至13.10億元，較上一年度變動幅度為5.78%至8.26%;歸屬于母公司股東的凈利潤為1.33億元至1.47億元，，較上年同期減少了18.83%至10.36%。

????????事實上，在業績增長不穩的情況下，大勝達還曾經大手筆分紅，比如：2016年，大勝達向全體股東進行2015年度的利潤分配，共計分配利潤3.15億元。而2015年大勝達實現的凈利潤才3502.41萬元。大勝達招股書披露，2015年度股東大會通過的利潤分配方案計提普通股股利3.15億元，于當年發放2.61億元，2016年末剩余部分為5357.60萬元，于2017年3月發放。

????????應收賬款占比翻倍

????????2015年-2018年1-6月，大勝達應收賬款余額分別為2.39億元、2.31億元、3.08億元、2.9億元，逾期應收賬款分別為2625.40萬元、1266.30萬元、2151.53萬元、2569.07萬元。

????????對于持續增長的逾期應收賬款，大勝達在招股書中解釋稱，“針對應收賬款逾期情況，大勝達表示銷售部門保持繼續催收，除去六家明確預計無法收回款項客戶外，逾期客戶均有相應的還款計劃并持續回款，不存在破產、嚴重資不抵債等預計無法還款情形，發生壞賬的風險相對較小。”

????????總體來看，大勝達在2015年-2017年的應收賬款占營業收入的比重比較穩定，但在2018年上半年急劇攀升。2015年-2018年1-6月，大勝達應收賬款占營收的比重分別為23.58%、21.26%、25.49%、49.25%，2018年上半年的占比幾乎比2017年增長了一倍。

????????產品單價下降 毛利率卻上升

????????2017年紙張價格普遍上漲。而同期大勝達包裝的紙箱產品平均銷售價格同比漲幅明顯低于主要原材料采購價格的同比增長，且直接材料成本占紙箱業務營業成本之比接近80%，因此按理說毛利率應該是降低的，但是，該主營業務的毛利率卻出現了同比上漲，不太合常理。

????????據招股書披露，2016年和2017年，大勝達包裝的紙箱業務收入分別為8.07億元和11.24億元，同時期的紙箱銷售量分別為2.56億平米和2.75億平米，那么單位紙箱的平均銷售價格就分別為3.15元/平米和4.09元/平米，同比增幅為29.84%。

????????另據招股書披露，“公司2017年原紙平均采購單價較2016年上升了47.15%”。作為紙箱產品的主要原材料，原紙采購價格的上漲，將直接推升了當期的直接材料成本。2016年和2017年，公司的直接材料成本分別為4.56億元和6.77億元，2017年，公司直接材料成本同比增長了48.46%，直接材料成本占比也在2017年上升超過6個百分點。

????????2016年和2017年的單位直接材料成本分別為1.78元/平米和2.47元/平米，同比增長38.76%。由此可見，單位直接材料成本的同比增幅比前面的單位銷售價格的同比增幅29.84%，整整高了近9個百分點。

????????然而，在上述單位直接材料成本增幅遠超單位銷售價格增幅的情況下，2017年度，大勝達包裝紙箱業務的毛利率卻達到了23.79%，比2016年度的22.90%，還增長了0.69個百分點，這不合乎常理。

????????《電鰻快報》了解到，唯一能夠解釋的就是該公司2017年在產品的直接人工成本和制造費用出現了較大幅度的節省，否則2017年的毛利率肯定是要低于2016年的。招股書也披露，2016年和2017年，在原紙價格大漲的背景下，同行業可比上市公司紙包裝業務毛利率平均值分別為23.86%和23.03%，同比的確是下滑了0.83%個百分點。

????????但是，仔細閱讀該公司的招股書，我們了解到，該公司2017年度生產中實際的人工成本上漲幅度，應該遠高于招股書披露的直接人工成本漲幅，而制造費用中實際的車間管理人員工資增幅，也應該是明顯要高于招股書披露的制造費用增長，綜合上面的分析，2017年大勝達真實的制造費用應該更高，因此，大勝達2017年的紙箱業務毛利率同比上漲似乎不太可能，數據真實性存在疑點。

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