《電鰻財經》文 / 李瑞峰

        近日，湖北均瑤大健康飲品股份有限公司(以下簡稱：均瑤大健康)IPO成功過會。公開資料顯示，均瑤大健康的前身是成立于1998年的均瑤集團乳品有限公司，繼承集團乳制品及含乳飲料業務，專門從事乳制品及含乳飲料的研發、生產與銷售。

        目前，均瑤大健康在市面上銷售的產品包括AD鈣奶、貝貝牛等消費者比較熟悉的產品，總共包括8大系列40多個品種。從2011年開始，均瑤大健康推出“味動力”常溫乳酸菌系列產品，從而進入常溫乳酸菌飲品市場，是國內最早生產與銷售常溫乳酸菌飲品的品牌企業之一。

        在閱讀該公司提交的IPO資料時，《電鰻財經》注意到，2019年，均瑤大健康自有工廠的產能利用率分別為65.96%和64.95%，其募投將增加約20萬噸產能的項目是否有必要?

        此外，該公司的核心產品“味動力”常溫乳酸菌飲品塑瓶系列占主營業務收入比重分別為97.53%、96.51%和 89.48%，而近年來，該產品的銷售收入和單價都出現了不同程度的下滑。

        我們還注意到，均瑤大健康賴以生存的三線城市及三線以下市場主要靠經銷商來開拓，然而近年來該公司賴以生存的經銷商在不斷減少，報告期內，終止與均瑤大健康合作的經銷商數量分別為372家、468家和622家;合作經銷商也從2018年的1404家下降至2019年的1306家。另外，值得注意的是，該公司員工的離職率也非常高，其銷售團隊從2017年到2019年連續三年離職率超過98%，最近兩年離職率甚至超過了100%。

        近年來，在乳業巨頭的打擊下，均瑤大健康正在失去三線及三線以下城市“地盤”，而該公司反攻一二線城市幾乎是不可能，未來處境愈加困難。2019年，該公司的營業收入出現了下滑，幾個主要子公司的營收和凈利潤出現了雙下降。報告期內，該公司的存貨周轉率分別為14.57、12.01、9.73，也呈逐年下滑趨勢。

        產能利用率低 募集項目被質疑

        資料顯示，本次IPO，均瑤大健康擬募集11.99億元。其中，約有8億元將用于湖北宜昌和浙江衢州兩個產業基地建設項目，其余資金將用于品牌升級建設項目。若募投順利完成，均瑤大健康將增加約20萬噸產能。

        該公司在招股說明書中表示，在旺季到來前及旺季期間，該公司自有產能有限的問題凸顯，存在相關生產線實際持續滿負荷開工運作卻無法滿足需求的情況，不足產能部分公司系通過提高該階段代工廠生產訂單量得以補充。

        不過，招股說明書披露的信息，均瑤大健康自有工廠(宜昌工廠和衢州工廠)2019年的產能利用率分別為65.96%和64.95%。由此可見，該公司的產能利用率并不飽和，募投項目的必要性受到了質疑。

        核心產品收入和單價下降

        此外，招股說明書顯示，2017年-2019年(以下簡稱：報告期內)，均瑤大健康的主營業務收入分別為11.46億元、12.87億元、12.45億元，凈利潤分別為2.26億元、2.81億元、3.03億元。其中，“味動力”常溫乳酸菌飲品塑瓶系列占主營業務收入比重分別為97.53%、96.51%和 89.48%。由此可見，該公司基本上是靠一款產品“打天下”。

        然而，一個不好的兆頭是，報告期內，均瑤大健康乳酸菌飲品的銷售收入呈現下降趨勢，分別為11.3億元、12.6億元和11.9億元。此外，該公司2019年度核心產品平均銷售單價較2018年度下降1.65%。

        該公司在招股說明書中表示，銷售單價下滑主要系受線下促銷活動、前300名經銷商獎勵以及產品出廠價下調等因素影響所致。然而，無獨有偶，從2019年4月開始，該公司的味動力”系列乳酸菌飲品(瓶裝)雙發酵系列產品出廠價向下調整6-8個百分點。

        合作經銷商大幅減少

        前瞻產業研究院數據顯示，2018年，我國一、二線城市僅占常溫乳酸菌飲品市場份額的15%，三線城市及以下的市場份額為85%。然而，三線以下城市的市場十分分散，且流動性較差，打開并維持一個個的縣市級小市場是非常消耗人力和物力。

        均瑤大健康通過大量分散的經銷商來拓展三線以及三線以下城市。招股說明書顯示，截至2019年，均瑤大健康共有1404家經銷商，這些經銷商的規模都較小，最大的客戶銷售占比僅為2.34%，該公司并不存在大客戶依賴的問題。

        但均瑤乳業經銷商的流動性較高，2017年至2019年，終止與均瑤大健康合作的經銷商數量分別為372家、468家和622家，分別占年初經銷商數量的30.4%、38.8%和44.3%。該公司的合作經銷商也從2018年的1404家下降至2019年的1306家，當期退出數量622家，三年持續合作數量僅516家。

        銷售人員離職率接近100%

        事實上，為了應對核心產品老化、產品系列相對單一的風險，均瑤大健康也做出新的嘗試。2017年，均瑤大健康與國際IP“小黃人”授權而設立子公司奇夢星公司，推出奇夢星系列乳酸菌飲品、膨化食品等產品。

        然而，由于由于奇夢星列膨化食品產品銷售不及預期，自2019年起，該公司不再經營休閑類膨化食品。與此同時，均瑤大健康的另一家主要從事草本植物飲料生產及銷售的子公司養道食品在2017年至2018年期間推出的“體輕松”草本植物飲料，然而，市場接受度同樣不及預期，連續3年處于虧損狀態。

        招股說明書顯示，截至2019年末，均瑤大健康共有員工698人，其中銷售人員為245人，占比35.1%。值得注意的是，該公司的銷售團隊從2017年到2019年連續三年離職率超過98%，最近兩年離職率甚至超過了100%。

        尤其主要負責開發推廣植物飲料新產品的子公司養道食品和負責開發銷售“小黃人”乳酸菌飲料的奇夢星，2019年的離職率更是分別高達215.53%和278.05%。由此看來，銷售人員的銷售壓力很大，兩種產品確實不好賣。

        產品不好賣的具體原因包括：首先，常溫乳酸菌飲品整體的市場增長速度在嚴重下降。2015年，常溫乳酸菌飲品的市場規模不足百億，市場增速高達35.4%，而隨著市場規模在近年來逐漸逼近150億元，行業增速便開始急速下降，目前已經不足10%。

        競爭激烈 遭巨頭打壓

        此外，近年來，溫乳酸菌飲品的市場競爭越來越激烈。2014年以前，我國的常溫乳酸菌飲品市場以不知名的小品牌為主，2014年到2015年誕生了優樂多、小洋人等品牌。而近幾年，伊利、光明等乳制品品牌也開發了自己的常溫乳酸菌飲品產品。

        無論是渠道還是品牌方面，乳業巨頭伊利都更加具有優勢。2017年，伊利超越均瑤大健康成為了常溫乳酸菌飲料市場市占率第一的企業。且伊利的主要優勢市場位于一、二線城市，未來進行產品升級的空間更大。對于下沉市場的巨頭均瑤大健康來說，未來反攻一二線城市的幾率并不大。

        均瑤大健康目前所處的窘境從該公司的財務數據上也有所體現。招股書數據顯示，均瑤大健康的存貨周轉率逐年下降，2017年-2019年公司的存貨周轉率分別為14.57、12.01、9.73，存貨周轉率整體呈下降趨勢。

        收入下滑 多家子公司營收凈利潤雙下滑

        招股書顯示，報告期內，均瑤大健康的營業收入從2018年的12.87億元下滑到了2019年的12.46億元，與此同時，該公司的多家子公司的業績也出現了大幅下滑。

        目前，均瑤大健康擁有4家全資子公司，另控股1家子公司。其中，全資子公司均瑤集團上海食品有限公司2018年和2019年的營業收入分別為16.14億元和14.51億元，凈利潤分別為7627.13萬元和3406.61萬元，營收和凈利潤雙雙大幅下降。

        另外，該公司的全資子公司均瑤食品(淮北)有限公司業績也出現明顯下滑。2018年和2019年該公司營業收入分別為3.44億元和3.08億元;對應凈利潤分別為4556.25萬元和3671.41萬元。

        另外，其子公司均瑤集團上海食品有限公司持股90%的控股子公司上海養道食品有限公司最近三年一直虧損。招股書顯示，報告期內，該控股子公司的營業收入分別僅為349.66萬元、329.50萬元和2765.54萬元，凈利潤則分別為-455.88萬元、-435.47萬元和-530.63萬元。

《電鰻快報》