再融資制度迎來新變局

　　2006年確立的A股再融資制度正在迎來新變局，近期出現(xiàn)上市公司調(diào)減融資規(guī)模、交易所密切關(guān)注募資用途等動向。部分上市公司著手探索多樣化再融資途徑，配股發(fā)行、發(fā)行可轉(zhuǎn)債等有回暖的勢頭。

　　定增頻頻遭“點剎”

　　1月20日，證監(jiān)會明確表態(tài)，2016年以來，證監(jiān)會加強上市公司再融資監(jiān)管，嚴格審核并嚴格規(guī)范募集資金投向，多家上市公司知難而退，撤回再融資申請或調(diào)減再融資金額。下一步，證監(jiān)會還將采取措施限制上市公司頻繁融資或單次融資金額過大，健全上市公司募集資金使用現(xiàn)場檢查制度，督促保薦機構(gòu)對在審上市公司再融資項目進行復(fù)核。

　　受證監(jiān)會再融資監(jiān)管新要求影響最大的當(dāng)屬近年來A股市場大躍進、大發(fā)展的非公開發(fā)行（即定向增發(fā)）。Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，2016年兩市定增繼續(xù)保持高增長，全年融資近1.7萬億元，創(chuàng)歷史紀錄。與定增大發(fā)展一起的，還有“糾纏”在定增周圍的過度融資、頻頻變更募資用途、借定增輸送利益等的質(zhì)疑聲。

　　上市公司定增此番遭遇“點剎”，效果立竿見影。在上市公司頻繁融資或單次融資金額過大的問題上，已有公司在監(jiān)管新要求后，主動調(diào)減定增規(guī)模。1月23日，彩虹股份發(fā)布公告，對公司非公開發(fā)行股票發(fā)行方案進行第三次修訂，調(diào)減了已確定的具體發(fā)行對象數(shù)額，對發(fā)行規(guī)模、募集資金使用計劃也進行了調(diào)整。根據(jù)原方案，彩虹股份本次發(fā)行不超過35億股股票，募集資金凈額不超過230億元。發(fā)行規(guī)模調(diào)減后，本次發(fā)行不超過29億股股票，募集資金凈額不超過192.20億元，募資上限縮水約38億元。

　　在上市公司定增募集資金的使用上，監(jiān)管部門持續(xù)保持著嚴格監(jiān)管的態(tài)勢。Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，截至去年底，A股上市公司共計有上千億募集資金閑置在購買理財產(chǎn)品等之中，甚至有上市公司一方面使用閑置定增募集資金理財，另一方面又進行其它形式再融資。此外，查閱公告發(fā)現(xiàn)，上市公司變更定增募資用途的案例舉不勝舉，并已引起交易所等的關(guān)注。此前，凱迪生態(tài)發(fā)布了關(guān)于調(diào)整募集資金投資項目金額及用募集資金償還其他銀行貸款的議案之后，深交所就向公司發(fā)去了關(guān)注函。1月23日，實達集團(17.490, 0.00, 0.00%)收到上交所上市公司監(jiān)管一部問詢函，問詢函關(guān)注公司變更部分非公開發(fā)行募集資金投資項目的情況。上述情況雖多數(shù)是合法合規(guī)進行，但是再融資募資使用隨意性大、效益不高等的問題顯而易見。

　　梳理近期監(jiān)管部門在上市公司再融資上收緊監(jiān)管的“軌跡”發(fā)現(xiàn)，定增頻頻成為監(jiān)管規(guī)范的對象。無論是此前的定增對象“穿透”，還是后來的定增“補流”償債急剎車，乃至對機構(gòu)高杠桿結(jié)構(gòu)化定增產(chǎn)品的降杠桿等等，都意在促使上市公司定增進入健康、規(guī)范發(fā)展的道路。

　　中國證券報記者在采訪中還發(fā)現(xiàn)，最近一段時間以來，監(jiān)管部門在上市公司定向增發(fā)的審核上，出現(xiàn)了一些新的導(dǎo)向，其中不僅有嚴格監(jiān)管小項目拖大配套募資等的傳統(tǒng)問題，上市公司現(xiàn)金分紅與定增募資等之間“邏輯關(guān)系”也成為監(jiān)管的新關(guān)注點。有上市公司人士表示，在公司定增項目審核之際，監(jiān)管部門重點關(guān)注了此前公司剛剛進行的大比例現(xiàn)金分紅，傳遞出需要公司釋疑“為何大比例分紅后又大規(guī)模定增融資”的信息。“以前多的是監(jiān)管定增之后大比例分紅的問題，這次碰到的是公司現(xiàn)金分紅后定增募資的新情況。監(jiān)管部門有引導(dǎo)全體股東將更多利益與公司發(fā)展‘捆綁’的意圖，對一面大量分紅，另一面又定增募資的情況并不太樂見。”該上市公司人士認為。

　　調(diào)整優(yōu)化再融資結(jié)構(gòu)

　　證監(jiān)會的表態(tài)中還明確，現(xiàn)行再融資制度從2006年開始實施，至今已逾十年，有必要對實施情況和效果進行評估，予以優(yōu)化調(diào)整。總體考慮是嚴格再融資審核標(biāo)準(zhǔn)和條件，解決非公開發(fā)行與其他融資方式失衡的結(jié)構(gòu)性問題，發(fā)展可轉(zhuǎn)債和優(yōu)先股品種，抑制上市公司過度融資行為。

　　可見，在上市公司再融資制度調(diào)整中，解決再融資方式之間失衡的問題是其中的一大重點。現(xiàn)實情況也對此提出了迫切的要求，近年來上市公司定增快速發(fā)展，但是傳統(tǒng)的配股發(fā)行、發(fā)行可轉(zhuǎn)債等的再融資方式卻坐起了“冷板凳”。“道理很簡單，定增對上市公司無盈利能力要求，即使是虧損企業(yè)也可申請發(fā)行，而配股、公開增發(fā)、發(fā)行可轉(zhuǎn)債等對企業(yè)都有一定的盈利能力要求。可以說定向增發(fā)的門檻很低，上市公司自然不會舍近求遠，去搞配股發(fā)行、發(fā)行可轉(zhuǎn)債等等。”天風(fēng)證券分析人士指出。

　　另外，配股發(fā)行等再融資方式對控股股東等提出了很高的要求，《上市公司證券發(fā)行管理辦法》就明確規(guī)定，上市公司配股發(fā)行“控股股東應(yīng)當(dāng)在股東大會召開前公開承諾認配股份的數(shù)量”，而且代銷期限屆滿，上市公司原股東認購股票的數(shù)量需達到擬配售數(shù)量的70%，方可視為配股發(fā)行成功。“就配股發(fā)行而言，除了上市公司盈利等要求外，對控股股東的要求較高，一般而言為確保配股成功，控股股東要大量兜底配股。對大股東資金要求高，其它資金方借配股向上市公司注入資金相對有限。”滬上一家上市公司董秘表示。

　　接下來，在解決定增與其他融資方式失衡的結(jié)構(gòu)性問題的基調(diào)下，上述情況或許將迎來變化。

　　事實上，近期，配股發(fā)行、發(fā)行可轉(zhuǎn)債等再融資方式已有“回暖”的跡象。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，去年12月以來，特變電工、華意壓縮、國海證券、西部證券等數(shù)家上市公司配股發(fā)行申請獲證監(jiān)會發(fā)行審核委審核通過，這樣的節(jié)奏已明顯快于此前的幾個月份。雖然配股發(fā)行條件“苛刻”且有發(fā)行失敗的風(fēng)險，但是從上市公司了解到的情況是，在定向增發(fā)等收緊的背景下，控股股東正多舉措保障配股發(fā)行，特別是在認配的資金安排上，有上市公司控股股東正在借助多種工具籌措資金。另外，其它中小股東在配股發(fā)行上的態(tài)度也有積極的轉(zhuǎn)向，而不是此前的一味反對甚至是抵制。

　　可轉(zhuǎn)債方面，國信證券1月23日發(fā)布的研究報告指出，可轉(zhuǎn)債的審批進度可能提速，一個直觀的證據(jù)就是近兩月有6單可轉(zhuǎn)債密集過會，其中包括規(guī)模300億的光大銀行，國信證券預(yù)判2017年可轉(zhuǎn)債的上馬速度或超過市場的預(yù)期。

　　當(dāng)然，無論是對于配股發(fā)行還是發(fā)行可轉(zhuǎn)債，監(jiān)管部門對再融資募集資金的使用一直保持著嚴格的監(jiān)管態(tài)勢，特別是對于此前再融資資金使用效率不高，又再次進行融資的情況，監(jiān)管部門更是密切關(guān)注。雙杰電氣(20.390, -0.08, -0.39%)配股申請日前收到的證監(jiān)會審查反饋意見通知書顯示，證監(jiān)會關(guān)注到申請人2015年4月首發(fā)，截至2016年9月30日，公司首次募集資金實際使用進度為88.54%，其中變更用途的募集資金占募集資金凈額的比例達52.17%。證監(jiān)會要求請申請人進一步說明募集資金變更項目的變更原因，說明截至目前首發(fā)募集資金的使用進度和效果情況，說明其是否符合相關(guān)規(guī)定。

　　調(diào)整期政策審慎為主

　　中國證券報記者在采訪中發(fā)現(xiàn)，不論是上市公司還是研究機構(gòu)等，都認為經(jīng)歷10余年的發(fā)展，A股再融資制度正邁入新的十年，當(dāng)前是政策調(diào)整和創(chuàng)新發(fā)展時期。此次證監(jiān)會再次明確“上市公司再融資是促進社會資本形成、支持實體經(jīng)濟發(fā)展的重要手段”，為再融資制度的調(diào)整轉(zhuǎn)型指明了核心的要義，即上市公司再融資要落腳在支持實體經(jīng)濟發(fā)展之上。

　　對于A股再融資制度的調(diào)整發(fā)展，當(dāng)前市場上有著眾多聲音，譬如認為新的再融資制度之中非公開發(fā)行將首當(dāng)其沖，上市公司定增或?qū)⒔Y(jié)束“無門檻”時代，后續(xù)定增新政將對上市公司提出盈利能力等方面的要求；需要調(diào)整再融資方式的結(jié)構(gòu)性矛盾，可轉(zhuǎn)債和優(yōu)先股可以作為再融資方式的有益補充，但配股發(fā)行、公開增發(fā)和定向增發(fā)仍將是核心形式；再融資新要求將更加集中精力抓募集資金管理和使用，特別是對于無實體產(chǎn)業(yè)和募投項目支撐的再融資，將難過監(jiān)管審核的門檻等。

　　平安證券分析師魏偉指出，再融資政策調(diào)整和IPO融資提速，意在引導(dǎo)資金脫虛向?qū)崳l(fā)揮資本市場的作用，促進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級。按照證監(jiān)會限制頻繁融資的政策意圖，2017年再融資數(shù)量和規(guī)模將雙雙下降，對于部分上市公司的外延式擴張構(gòu)成限制，而二級市場在2017年將面臨2016年天量增發(fā)的解禁壓力，尤其是帶有融資杠桿的增發(fā)產(chǎn)品在解禁期一至將迅速減持。

　　對于現(xiàn)階段不同的市場聲音，接近監(jiān)管部門的專業(yè)人士表示，當(dāng)前無論是證監(jiān)會還是交易所，都在集中商討關(guān)于再融資制度創(chuàng)新建設(shè)的問題，并已形成相應(yīng)的商議和工作機制。對于調(diào)整時期的政策，上述專業(yè)人士表示，各方面將以審慎推進為主。在當(dāng)前防范資本市場系統(tǒng)性、保護投資者特別是中小投資者利益、引導(dǎo)資本市場脫虛入實等基調(diào)下，A股再融資政策的改革將循序漸進地進行，特別是涉及到市場影響重大的政策之時，監(jiān)管部門穩(wěn)扎穩(wěn)打的態(tài)度明顯。

《電鰻快報》