在景順長(zhǎng)城的辦公室里，記者與劉彥春暢聊兩個(gè)多小時(shí)。這位一頭“扎進(jìn)”證券行業(yè)，一干就是15年的基金經(jīng)理笑言：“至今仍然熱愛(ài)這個(gè)行業(yè)。”

　　談及對(duì)資本市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)、產(chǎn)業(yè)的變遷以及這些年的得失，劉彥春娓娓道來(lái)。言談間，能夠感受到他的淡定和從容。

　　或許，內(nèi)心越篤定，選擇就越簡(jiǎn)單。

　　在其看來(lái)，投資的法門(mén)，就是用足夠的耐心陪伴優(yōu)秀企業(yè)共同成長(zhǎng)。歷史上高回報(bào)的公司普遍具有遠(yuǎn)超平均的投入資本回報(bào)水平，而要實(shí)現(xiàn)這一點(diǎn)，產(chǎn)品的創(chuàng)新、領(lǐng)先的經(jīng)營(yíng)模式、卓越的企業(yè)家精神不可或缺。

　　他表示，對(duì)于真正優(yōu)秀的公司，在估值上往往會(huì)容忍比較大的波動(dòng)。優(yōu)秀的公司，往往會(huì)帶來(lái)非常驚人的回報(bào)。而面對(duì)各種奇怪的主題、永遠(yuǎn)搞不懂的技術(shù)，去追逐市場(chǎng)風(fēng)口，往往是虧損的來(lái)源。

　　在劉彥春看來(lái)，2017年，是市場(chǎng)重新變得有效率，資金博弈中小市值、劣幣驅(qū)逐良幣局面徹底改變。

　　這一年，遵循價(jià)值投資者終于得到了市場(chǎng)的嘉獎(jiǎng)。據(jù)悉，劉彥春管理的景順長(zhǎng)城新興成長(zhǎng)和景順長(zhǎng)城鼎益，在2017年分別取得了56.28%和55.52%的漲幅。如果單獨(dú)將滬港深基金進(jìn)行排名，那么這兩只基金分別位列偏股混合型基金的第一、第二名。

　　“榮耀留在過(guò)去，未來(lái)更加可期”。新的一年會(huì)如何籌謀，投資的“賽道”又會(huì)如何選擇，劉彥春有著系統(tǒng)而深入的思考。

　　市場(chǎng)會(huì)繼續(xù)向基本面投資回歸

　　經(jīng)歷了2017年明顯的分化行情，部分投資者開(kāi)始寄望2018年市場(chǎng)的風(fēng)格切換，甚至有券商分析師以鮮明的觀點(diǎn)提出戰(zhàn)略性看好創(chuàng)業(yè)板指。

　　而在劉彥春看來(lái)，市場(chǎng)回歸基本面的趨勢(shì)不會(huì)改變。他認(rèn)為，監(jiān)管制度的調(diào)整以及海外資金流入，都對(duì)市場(chǎng)估值體系產(chǎn)生了深刻的影響，而目前的流動(dòng)性環(huán)境也不支持過(guò)高的風(fēng)險(xiǎn)偏好。

　　“要想從市場(chǎng)中獲利，還是要老老實(shí)實(shí)地做基本面研究。”他解釋說(shuō)，2017年市場(chǎng)風(fēng)格變化和監(jiān)管制度調(diào)整關(guān)系很大。IPO平穩(wěn)放行、定增制度改變、減持新規(guī)出臺(tái)等，小市值公司融資功能被弱化，徹底改變了過(guò)去瘋炒小市值公司的局面。此外，我國(guó)的資本市場(chǎng)正在跟全球接軌，海外資金進(jìn)入中國(guó)選擇的正是最能代表中國(guó)競(jìng)爭(zhēng)力的公司，對(duì)市場(chǎng)整體的投資風(fēng)格也帶來(lái)較大影響。若目前制度環(huán)境不發(fā)生大的改變，在這個(gè)游戲規(guī)則下是有利于基本面投資的。

　　不過(guò)，市場(chǎng)風(fēng)格總是在變化，劉彥春表示，每次都跟上熱點(diǎn)是非常困難的事。他同時(shí)強(qiáng)調(diào)，價(jià)值投資并不等于買白馬藍(lán)籌，這類公司如果估值過(guò)高同樣也應(yīng)該賣出。

　　值得注意的是，很多人往往將“成長(zhǎng)”與“價(jià)值”對(duì)立起來(lái)，劉彥春認(rèn)為，這是認(rèn)知的誤區(qū)，成長(zhǎng)本身也是價(jià)值的一部分，而上市公司市值的大小和成長(zhǎng)性并沒(méi)有必然的聯(lián)系。在其看來(lái)，不考慮投入和投入來(lái)源的成長(zhǎng)預(yù)測(cè)多數(shù)不切實(shí)際，而通過(guò)外部融資、并購(gòu)重組去實(shí)現(xiàn)的成長(zhǎng)，往往缺乏持續(xù)性。

　　回過(guò)頭來(lái)看，2017年的投資脈絡(luò)十分清晰，資金追捧中國(guó)版“漂亮50”，“以龍為首”的策略優(yōu)勢(shì)凸顯。但劉彥春強(qiáng)調(diào)，在做公司研究時(shí)，會(huì)按照統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)看待每一家公司，中小市值公司如果估值合理也會(huì)進(jìn)入其投資視野。

　　劉彥春表示：“對(duì)于所謂的漂亮50，我們的原則是基于投入資本產(chǎn)出、成長(zhǎng)性、估值綜合評(píng)估其投資價(jià)值。不能機(jī)械性買入所謂的漂亮50，對(duì)于偏離價(jià)值過(guò)多的公司也要堅(jiān)決賣出。”

　　進(jìn)入2017年11月份，A股市場(chǎng)出現(xiàn)了一輪較為顯著的調(diào)整，劉彥春顯得很淡定，并利用市場(chǎng)的調(diào)整進(jìn)行了投資組合的優(yōu)化。

　　他坦言，自2008年做基金經(jīng)理，經(jīng)歷了多輪牛熊轉(zhuǎn)換，如今，無(wú)論是對(duì)于市場(chǎng)的誘惑還是階段性的調(diào)整，“抵抗力”都增強(qiáng)了不少。在其看來(lái)，市場(chǎng)一旦出現(xiàn)調(diào)整，那么股票“打折”就是最大的利好，如果之前比較貴的時(shí)候都看好，那么“打折”的時(shí)候應(yīng)該更加看好。

　　用正確的產(chǎn)業(yè)邏輯去研究公司

　　15年的投研積累，劉彥春對(duì)于投資有了更為全面、更為深入的思考，也逐步搭建起了一套清晰的投研框架。

　　近兩個(gè)小時(shí)的采訪，他多次說(shuō)到常識(shí)和邏輯的重要性，記者也明顯感受到他的獨(dú)立思考。劉彥春笑言：“做投資是一個(gè)積累的過(guò)程，曾經(jīng)也犯過(guò)很多錯(cuò)誤。但隨著積累越多，犯錯(cuò)概率就越小。”

　　在其看來(lái)，投資最終反映的是研究的積累，關(guān)鍵是要把公司看清楚，利用市場(chǎng)無(wú)效階段擇機(jī)買入，從無(wú)效到有效就是獲利的過(guò)程。

　　具體到選股上，劉彥春稱，選股時(shí)要考慮投入產(chǎn)出和成長(zhǎng)潛力兩方面的指標(biāo)。他認(rèn)為，高投入資本產(chǎn)出意味著在行業(yè)內(nèi)具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，以及良好的內(nèi)生性增長(zhǎng)能力。只有高投入資本產(chǎn)出、高成長(zhǎng)的公司，才可以為股東持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值。

　　事實(shí)上，歷史上高回報(bào)的公司普遍具有遠(yuǎn)超平均的投入資本回報(bào)水平，而要實(shí)現(xiàn)這一點(diǎn)，產(chǎn)品的創(chuàng)新、領(lǐng)先的經(jīng)營(yíng)模式、卓越的企業(yè)家精神不可或缺。

　　他說(shuō)：“我們始終致力于尋找這樣的優(yōu)秀公司，愿意伴隨這類公司共同成長(zhǎng)。”

　　具體操作上，劉彥春表示，更愿意布局競(jìng)爭(zhēng)格局清晰的行業(yè)，選擇有較強(qiáng)內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力的公司，公司的治理結(jié)構(gòu)、定價(jià)能力、報(bào)表質(zhì)量等方面，在投資前都需要反復(fù)考量。選股上則主要比較ROE、ROIC等財(cái)務(wù)指標(biāo)，關(guān)注盈利質(zhì)量和投入資本產(chǎn)出變化趨勢(shì)，并偏好通過(guò)市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)形成競(jìng)爭(zhēng)壁壘的公司。

　　股諺云：“會(huì)買的是徒弟，會(huì)賣的才是師傅。”談及自己對(duì)于股票的賣出標(biāo)準(zhǔn)，劉彥春表示，競(jìng)爭(zhēng)格局是其考慮比較多的因素，當(dāng)公司競(jìng)爭(zhēng)壁壘被突破，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化，會(huì)考慮賣出甚至清倉(cāng)。此外，如果持倉(cāng)的個(gè)股估值過(guò)高，也會(huì)考慮減持甚至清倉(cāng)。不過(guò)，劉彥春也強(qiáng)調(diào)，對(duì)于發(fā)展空間廣闊、成長(zhǎng)路徑清晰的個(gè)股，在估值上，他會(huì)給予更高的容忍度。

　　事實(shí)上，今年不少價(jià)值藍(lán)籌股實(shí)現(xiàn)了“戴維斯雙擊”，雖然不少投資者選到了優(yōu)質(zhì)的公司，但因?yàn)椴粩嗟剡M(jìn)行交易，并沒(méi)有獲取較高的收益。

　　而從劉彥春的基金持倉(cāng)來(lái)看，多數(shù)個(gè)股的持倉(cāng)期限都在幾個(gè)季度以上。他強(qiáng)調(diào)，在構(gòu)建組合時(shí)，會(huì)更加強(qiáng)調(diào)公司質(zhì)地、行業(yè)空間、經(jīng)營(yíng)策略等，對(duì)于真正優(yōu)秀的公司，在估值上往往會(huì)容忍比較大的波動(dòng)。

　　他舉例說(shuō)，如果一家公司處于一個(gè)很大的行業(yè)，且競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)分散，而這個(gè)公司在行業(yè)內(nèi)又具有獨(dú)有的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，具有很強(qiáng)的再投資能力和再投資效率，那么這個(gè)公司很可能可以持續(xù)快速增長(zhǎng)，能夠長(zhǎng)到很大。一旦找到這樣的公司，就需要對(duì)其估值有容忍度，陪伴它成長(zhǎng)。

　　事實(shí)上，有時(shí)候就是因?yàn)槿狈ψ銐虻哪托模鶗?huì)錯(cuò)過(guò)這樣有望成為巨頭的公司，而這樣的公司，確實(shí)是能夠給股東帶來(lái)驚人的回報(bào)。

　　長(zhǎng)期看好消費(fèi)升級(jí)與科技創(chuàng)新

　　作為景順長(zhǎng)城基金的研究總監(jiān)，劉彥春還需要帶領(lǐng)各行業(yè)研究員做精細(xì)化的研究，系統(tǒng)性思考行業(yè)問(wèn)題，剖析行業(yè)格局，熟悉上下游等產(chǎn)業(yè)鏈等，這也使得劉彥春的視野更全面。

　　展望未來(lái)，劉彥春對(duì)于后市相對(duì)樂(lè)觀。在其看來(lái)，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)出了足夠的韌性，消費(fèi)服務(wù)、科技創(chuàng)新依然是其最關(guān)注的投資領(lǐng)域。

　　具體而言，劉彥春認(rèn)為，2018年的基建投資和房地產(chǎn)投資增速都會(huì)放緩，經(jīng)濟(jì)增速面臨一定的壓力，但因?yàn)楣┙o側(cè)改革，工業(yè)品不會(huì)出現(xiàn)通縮的情況，因此，企業(yè)盈利應(yīng)該不會(huì)差。利率方面，目前處于頂部區(qū)間，但拐點(diǎn)不好把握。在目前流動(dòng)性收緊的大環(huán)境下，對(duì)于投資標(biāo)的的選擇需要謹(jǐn)慎。

　　劉彥春認(rèn)為，雖然流動(dòng)性收緊會(huì)對(duì)所有資產(chǎn)的估值造成壓力，但也有好的一面，就是加速行業(yè)的優(yōu)勝劣汰，正本清源讓好公司重新得到發(fā)展的機(jī)遇。所以對(duì)于后市并不悲觀，重點(diǎn)是尋找到好的公司，陪伴其一起成長(zhǎng)。

　　如果將眼光放長(zhǎng)遠(yuǎn)，劉彥春認(rèn)為，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?jié)摿θ匀痪薮螅兄h(yuǎn)超其他國(guó)家的大學(xué)畢業(yè)生資源、雄厚的資本積累、完備的工業(yè)體系、巨大的本土市場(chǎng)。事實(shí)上，我國(guó)已經(jīng)在眾多行業(yè)中領(lǐng)先全球，越來(lái)越多的優(yōu)秀公司開(kāi)始在高附加值領(lǐng)域開(kāi)拓國(guó)際市場(chǎng)。同時(shí)，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的普及對(duì)我國(guó)經(jīng)營(yíng)效率的提升會(huì)格外顯著，會(huì)進(jìn)一步降低交易成本，優(yōu)化資源配置，提高經(jīng)濟(jì)的潛在增長(zhǎng)率。

　　就“賽道”選擇而言，消費(fèi)服務(wù)、科技創(chuàng)新依然是劉彥春最關(guān)注的投資領(lǐng)域，這也明顯反映在了其持倉(cāng)上。劉彥春認(rèn)為，消費(fèi)升級(jí)是未來(lái)最為明確的趨勢(shì)，科技創(chuàng)新雖然是一大投資方向，但比較遺憾的是，很多優(yōu)秀的科技創(chuàng)新公司選擇了在海外上市。

　　對(duì)于消費(fèi)服務(wù)而言，劉彥春相對(duì)看好白酒、輕工、農(nóng)業(yè)養(yǎng)殖、家電等方面的投資機(jī)會(huì)。他認(rèn)為，一些消費(fèi)服務(wù)公司的客戶的黏性較好，企業(yè)的定價(jià)能力也較強(qiáng)，而且商業(yè)模式清晰，財(cái)務(wù)報(bào)表透明，能夠相對(duì)容易的進(jìn)行持續(xù)跟蹤。一旦看清楚一個(gè)公司的價(jià)值后，能夠陪伴其成長(zhǎng)，從而獲取較為豐厚的投資收益。

《電鰻快報(bào)》