面包財(cái)經(jīng) 愛(ài)讀財(cái)報(bào)的面包君

　　港股內(nèi)房股正走到一個(gè)十字路口。

　　經(jīng)歷過(guò)去幾年的急速增長(zhǎng)之后，房產(chǎn)巨頭的規(guī)模達(dá)到了驚人的體量，總市值抬升了一個(gè)量級(jí)。

　　TOP30內(nèi)地房企2018年上半年的銷(xiāo)售收入突破萬(wàn)億，盡管收入確認(rèn)有滯后效應(yīng)，中期報(bào)表營(yíng)收仍然突破了萬(wàn)億大關(guān)。

　　但與此同時(shí)，以碧桂園（2007.HK）和中國(guó)恒大（3333.HK）為代表的內(nèi)房股龍頭，在2016和2017年股價(jià)飆升之后，近期出現(xiàn)了集體回調(diào)，甚至A+H兩地上市的萬(wàn)科（2202.HK）也未能幸免。

　　從宏觀調(diào)控到金融環(huán)境，從現(xiàn)金流到負(fù)債，從規(guī)模增速到房屋質(zhì)量，關(guān)于內(nèi)房股的一切都被置于放大鏡下審視。

　　在這個(gè)關(guān)鍵時(shí)刻，此前領(lǐng)漲內(nèi)房股的碧桂園開(kāi)始持續(xù)大手筆回購(gòu)公司股票，大股東和管理層也頻繁出手增持。

　　無(wú)獨(dú)有偶，幾乎是同時(shí)，李嘉誠(chéng)家族旗下的長(zhǎng)實(shí)集團(tuán)（1113.HK）與長(zhǎng)和（0001.HK）也在大手筆回購(gòu)股票。

　　這是一個(gè)非常重要的信號(hào)。回望剛過(guò)去不久的“歷史”，兩年多前，正是碧桂園和長(zhǎng)實(shí)地產(chǎn)（后更名為長(zhǎng)實(shí)集團(tuán)）的巨額回購(gòu)動(dòng)作，啟動(dòng)了此后兩年的港股房產(chǎn)股超級(jí)大牛市。2017年12月4日，碧桂園正式被列入恒生指數(shù)成份股，成為內(nèi)房股完成價(jià)值重估的標(biāo)志性事件。

　　從某種意義上講，那一波龍頭地產(chǎn)股飆漲，是對(duì)規(guī)模與速度的兌現(xiàn)，完成了一輪波瀾壯闊的價(jià)值重估。

　　但與此同時(shí)，急速擴(kuò)張規(guī)模需要更高的管理水平，以系統(tǒng)化的解決安全生產(chǎn)和房屋質(zhì)量等關(guān)系到公司核心競(jìng)爭(zhēng)力的問(wèn)題。這不僅關(guān)系到員工和消費(fèi)者的根本利益、關(guān)乎公司品牌形象，也會(huì)影響公司估值水平，對(duì)股價(jià)造成影響。

　　在最新發(fā)布的2018年中報(bào)里，碧桂園提出了“寧可放慢一些發(fā)展速度，追根溯源地全面提升公司管理水平”。針對(duì)此前被輿論所關(guān)注的行業(yè)性問(wèn)題，比如施工安全和產(chǎn)品質(zhì)量等，甚至使用了“刮骨療傷”這樣的表述。

　　從規(guī)模驅(qū)動(dòng)到質(zhì)量?jī)?yōu)先，不僅碧桂園，整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)都面臨一次深刻的變化。

　　在十字路口，再次大手筆回購(gòu)增持。后規(guī)模時(shí)代，支撐房地產(chǎn)巨頭投資價(jià)值的“錨”在哪里？這是否彰顯出碧桂園和長(zhǎng)實(shí)集團(tuán)等龍頭公司對(duì)未來(lái)的信心和決心？

　　從近期的資本動(dòng)作說(shuō)起。

　　碧桂園領(lǐng)銜，龍頭房企巨額回購(gòu)增持股票 

　　碧桂園發(fā)布的“翌日披露報(bào)表”顯示，公司正在持續(xù)回購(gòu)股票。

　　最新的一筆回購(gòu)發(fā)生在9月6日，碧桂園耗資4339.44萬(wàn)港元回購(gòu)了400萬(wàn)股，最高回購(gòu)價(jià)格為10.88港元/股。

　　這只是碧桂園今年歷次回購(gòu)中，金額比較小的的一筆。根據(jù)香港聯(lián)交所官方信披網(wǎng)站——“披露易”所列示的數(shù)據(jù)計(jì)算，今年以來(lái)碧桂園已經(jīng)耗資約9.64億港元用于股票回購(gòu)。

　　尤其是當(dāng)今年6月份股價(jià)從高位回落之后，碧桂園的回購(gòu)速度明顯加快。以下是根據(jù)信披數(shù)據(jù)整理的碧桂園回購(gòu)統(tǒng)計(jì)表：

　　金額最大的一批回購(gòu)發(fā)生在6月29日，碧桂園在一天內(nèi)耗資約4.08億回購(gòu)了3000萬(wàn)股。

　　上市公司巨額在二級(jí)市場(chǎng)回購(gòu)自家股票并注銷(xiāo)，通常被視為一種利好，這有利于增厚每股收益。

　　管理層在二級(jí)市場(chǎng)的增持行為，則更能顯示出對(duì)公司的態(tài)度。根據(jù)香港聯(lián)交所披露的股權(quán)變動(dòng)信息，碧桂園大股東楊惠妍在2018年9月3日增持公司300萬(wàn)股股票，平均增持價(jià)格為11.38港元。

　　這還只是碧桂園近期大股東、董監(jiān)高集體增持的“冰山一角”。以下是根據(jù)香港聯(lián)交所網(wǎng)站數(shù)據(jù)整理的碧桂園重要股東增持記錄：

　　根據(jù)不完全的統(tǒng)計(jì)，從2018年6月份到9月初，碧桂園大股東楊惠妍和總裁莫斌等高管合計(jì)斥資超過(guò)7.5億元增持公司股票。

　　簡(jiǎn)單計(jì)算，從今年6月份開(kāi)始，碧桂園和公司大股東、管理層，累計(jì)花費(fèi)超過(guò)16億港元用于回購(gòu)或增持公司股票。

　　在近期巨額回購(gòu)增持公司股票的不單單是碧桂園。長(zhǎng)實(shí)集團(tuán)在9月3日至9月5日連續(xù)三個(gè)交易日回購(gòu)股票，合計(jì)金額超過(guò)2.1億港元；中國(guó)恒大則在7月27日斥資約1.46億港元進(jìn)行股票回購(gòu)。

　　事實(shí)上，港股龍頭房企大手筆回購(gòu)，這一景象在2016到2017年的港股牛市開(kāi)啟前曾上演過(guò)，某種意義上講，當(dāng)時(shí)的大手筆回購(gòu)動(dòng)作成為了開(kāi)始房產(chǎn)股牛市的序幕。

　　內(nèi)房股往事：巨額回購(gòu)啟動(dòng)超級(jí)大牛行情 

　　時(shí)間回到2016年初，當(dāng)時(shí)港股內(nèi)房股也正處在一個(gè)十字路口，很少有人能預(yù)料到隨后在碧桂園和恒大的帶領(lǐng)下，內(nèi)房股會(huì)迎來(lái)如此巨大的漲幅。

　　當(dāng)時(shí)，2015年股災(zāi)的陰霾仍在，在一二線(xiàn)房?jī)r(jià)輪番飆漲的背景下，房地產(chǎn)調(diào)控開(kāi)始轉(zhuǎn)向，限購(gòu)、限貸、限價(jià)等政策輪番襲來(lái)。內(nèi)地房企巨頭估值被壓制，碧桂園、恒大、融創(chuàng)等公司股價(jià)長(zhǎng)期低迷。當(dāng)時(shí)，碧桂園的總市值徘徊在600億港元附近，股價(jià)一度跌破3港元。

　　就在市場(chǎng)情緒極度低落之時(shí)，碧桂園持續(xù)投入巨資進(jìn)行股票回購(gòu)，整個(gè)2016年有138個(gè)交易日有回購(gòu)記錄，回購(gòu)總金額超過(guò)40億港元。

　　也就是說(shuō)，如果扣除業(yè)績(jī)發(fā)布前夕按照聯(lián)交所上市規(guī)則所規(guī)定不能進(jìn)行股票回購(gòu)的交易日之外，整個(gè)2016年碧桂園絕大部分交易日都在回購(gòu)股票。

　　啟動(dòng)這輪回購(gòu)前，碧桂園發(fā)布公告稱(chēng)，回購(gòu)的原因是由于股價(jià)被低估。

　　巨額回購(gòu)展示出管理層對(duì)未來(lái)的信心，加上后來(lái)業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)，碧桂園的股價(jià)大幅上升，并且?guī)?dòng)了整個(gè)內(nèi)房股的價(jià)值重估。

　　將2016年初至今碧桂園的股價(jià)走勢(shì)以及回購(gòu)情況進(jìn)行對(duì)比，可以非常明顯看出，當(dāng)時(shí)回購(gòu)動(dòng)作的積極影響：

　　2016年，碧桂園股價(jià)漲幅為26.48%；2017年，再上漲243.32%。到2018年初，股價(jià)一度突破19港元，比回購(gòu)啟動(dòng)初期的3港元左右股價(jià)，最大漲幅超過(guò)500%。碧桂園的總市值也一度突破4000億港元大關(guān)。

　　在2016年上半年開(kāi)始大手筆回購(gòu)股票的還包括中國(guó)恒大、長(zhǎng)實(shí)地產(chǎn)等龍頭公司，甚至一些規(guī)模較小的房企也開(kāi)始加入回購(gòu)大軍。

　　2017年是港股內(nèi)房股的估值回歸之年。與2016年初相比，碧桂園和恒大的市值都有了量級(jí)上的上升。在這之前，兩家公司的土地儲(chǔ)備規(guī)模和銷(xiāo)售額已經(jīng)逼近甚至超過(guò)萬(wàn)科，但是由于萬(wàn)科的價(jià)值在“寶萬(wàn)之爭(zhēng)”中搶先被挖掘，從市值角度衡量，在2016年時(shí)還沒(méi)有形成真正的內(nèi)房股三巨頭。

　　到2017下半年，情況發(fā)生了巨大變化，隨著碧桂園和恒大的股價(jià)攀升，從市值角度的三巨頭格局才真正穩(wěn)固。

回望過(guò)去有利于看清現(xiàn)實(shí)。

　　巨型房企的老板比股評(píng)家更了解市場(chǎng)的真實(shí)情況，當(dāng)時(shí)巨額回購(gòu)已經(jīng)清晰的表明，他們認(rèn)為自家公司股價(jià)被低估了，甚至碧桂園已經(jīng)在公告中明確指出了這一點(diǎn)。

　　回購(gòu)和估值只是其中一個(gè)原因，真正支撐內(nèi)房股后來(lái)股價(jià)大幅攀升的是后來(lái)的業(yè)績(jī)，尤其是迅猛攀升的簽約銷(xiāo)售額、營(yíng)收和利潤(rùn)。

　　大步快跑的上半場(chǎng)：規(guī)模與速度 

　　2017年內(nèi)房股的大牛市，本質(zhì)上是一個(gè)“量”的牛市。直到今年上半年，內(nèi)房股龍頭公司的銷(xiāo)售規(guī)模仍然在持續(xù)膨脹。

　　對(duì)比2018年上年和2015年上半年TOP30內(nèi)房股的銷(xiāo)售額，龍頭公司已經(jīng)出現(xiàn)了量級(jí)上的躍升。對(duì)比數(shù)據(jù)如下表：

　　今年上半年，內(nèi)房股TOP30銷(xiāo)售額合計(jì)超過(guò)2.5萬(wàn)億元，不考慮新上市的正榮地產(chǎn)，合計(jì)金額也達(dá)到2.45萬(wàn)億。而2015年上半年，銷(xiāo)售額只有0.67萬(wàn)億元，三年間增加了超過(guò)1.78萬(wàn)億，增幅達(dá)到2.62倍。

　　在這一輪規(guī)模與速度的競(jìng)賽中，碧桂園是贏家。

　　根據(jù)中報(bào)，2018年上半年，碧桂園在巨大基數(shù)下仍實(shí)現(xiàn)了高增長(zhǎng)，穩(wěn)坐地產(chǎn)行業(yè)龍頭：上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1318.94億元，同比增長(zhǎng)69.66%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)為129.39億元，同比增長(zhǎng)72.5%。近年中期營(yíng)收和利潤(rùn)見(jiàn)下圖：

　　銷(xiāo)售方面，上半年碧桂園實(shí)現(xiàn)合同銷(xiāo)售金額4124.9億元、合同銷(xiāo)售面積4389萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng)42.8%與36.1%；平均銷(xiāo)售價(jià)格約為8846元/平方米，同比2017年上半年均價(jià)6900元/平方米提高28.20%。銷(xiāo)售規(guī)模穩(wěn)坐房企”一哥”位置。

　　2018年上半年的銷(xiāo)售額比2015年上半年增長(zhǎng)了6.57倍，增速在十大房企中也位居榜首。根據(jù)中報(bào)，碧桂園下半年可售資源約7000億元，強(qiáng)勁合約銷(xiāo)售增長(zhǎng)在預(yù)期之中。

　　一些核心的財(cái)務(wù)指標(biāo)也在改善。碧桂園上半年毛利率為26.51%，同比上升4.5個(gè)百分點(diǎn)；由于規(guī)模效應(yīng)，碧桂園報(bào)告期內(nèi)銷(xiāo)售及管理費(fèi)用占收入比從2017年上半年的9.5%下降至2018上半年的7.9%。

　　在業(yè)績(jī)助推下，2018碧桂園大舉中期派息：董事會(huì)宣布派發(fā)中期股息，每股人民幣18.52分，同比增長(zhǎng)77.4%，半年派息占核心利潤(rùn)總額的31%。

　　但是，在業(yè)績(jī)迅速攀升的同時(shí)，碧桂園和其他龍頭房企正面臨新的挑戰(zhàn)：龐大的規(guī)模對(duì)于管理、安全和產(chǎn)品質(zhì)量產(chǎn)生壓力。

　　半年報(bào)顯示，碧桂園已經(jīng)把解決安全生產(chǎn)和提升產(chǎn)品質(zhì)量作為當(dāng)前最重要的任務(wù)，在半年報(bào)中提出了若干項(xiàng)系統(tǒng)化的改進(jìn)措施。

　　需要系統(tǒng)化改進(jìn)的不僅僅是碧桂園一家，整個(gè)行業(yè)都需要反思如何平衡速度與質(zhì)量。

　　速度的代價(jià)：房企巨頭集體面臨新挑戰(zhàn) 

　　近期，碧桂園因?yàn)榘踩鹿屎筒糠猪?xiàng)目的房屋質(zhì)量問(wèn)題屢屢上頭條，但這其實(shí)是整個(gè)行業(yè)共同面臨的問(wèn)題。

　　根據(jù)公開(kāi)的報(bào)道，中國(guó)房地產(chǎn)報(bào)曾經(jīng)進(jìn)行過(guò)一次調(diào)查，多家龍頭房企被曝出存在不同程度的質(zhì)量問(wèn)題。該報(bào)記者從百?gòu)?qiáng)房企中挑選了28家房地產(chǎn)企業(yè)作為調(diào)查樣本，其中十多家房企所屬項(xiàng)目被暴出存在諸如“墻面開(kāi)裂、用材規(guī)格不達(dá)標(biāo)、房屋漏水”等問(wèn)題。

　　問(wèn)題最突出的四家房企共16個(gè)項(xiàng)目出現(xiàn)質(zhì)量問(wèn)題，占到樣本總量的32%，而當(dāng)前被媒體重點(diǎn)關(guān)注的碧桂園還不在這四家之列。

　　從速度到質(zhì)量：寧肯慢一些，也要全面提升管理水平 

　　系統(tǒng)化的解決安全生產(chǎn)和質(zhì)量問(wèn)題已經(jīng)刻不容緩，碧桂園甚至在半年報(bào)中使用“刮骨療傷”這樣的措辭。以下截圖自2018年9月5日碧桂園發(fā)布的半年報(bào)“主席報(bào)告”部分。

　　在半年報(bào)中，碧桂園董事局主席楊國(guó)強(qiáng)提出系統(tǒng)化解決安全質(zhì)量的7項(xiàng)主要舉措，包括：成立安全生產(chǎn)委員會(huì)，由其本人擔(dān)任委員會(huì)主席；嚴(yán)選施工合作方，與最重視和由能力做好安全和質(zhì)量的公司合作；加強(qiáng)對(duì)合作方管理，“假如項(xiàng)目的工程施工指令存在安全質(zhì)量方面的隱患，施工企業(yè)可以拒絕執(zhí)行”，“一切不能保證安全質(zhì)量的施工都要停止”等。

　　其中還包括通過(guò)創(chuàng)新技術(shù)系統(tǒng)化解決安全與質(zhì)量問(wèn)題的舉措。“增加對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的投入使用，以減少對(duì)人力的依賴(lài)，進(jìn)而減少事故的發(fā)生”，“碧桂園目前正在超過(guò)400個(gè)項(xiàng)目試點(diǎn)推廣創(chuàng)新SSGF高質(zhì)量建造體系，成熟后將于更大范圍內(nèi)使用。該工法運(yùn)用包括建筑工業(yè)化技術(shù)在內(nèi)的多項(xiàng)核心工藝，可在提高建筑質(zhì)量的同時(shí)有效保障安全、節(jié)能減排”。

　　從規(guī)模膨脹到質(zhì)量?jī)?yōu)先，房企龍頭們?cè)僖淮巫叩搅耸致房凇?/p>

碧桂園在中報(bào)中明確提出，寧可放慢一些發(fā)展速度，追根溯源地全面提升公司管理水平。

　　碧桂園董事局主席楊國(guó)強(qiáng)在半年報(bào)的“主席報(bào)告”中稱(chēng)，“今天的碧桂園所吸引的社會(huì)關(guān)注度更高，規(guī)模增長(zhǎng)以外，公司也一定要成為行業(yè)內(nèi)安全和質(zhì)量的楷模”，“自創(chuàng)立以來(lái)，碧桂園一直希望社會(huì)因我們的存在而變得更加美好，假如碧桂園不是一個(gè)對(duì)人好、對(duì)社會(huì)好的企業(yè)，那我們的奮斗又有何意義？”。

　　從將“刮骨療傷”寫(xiě)進(jìn)半年報(bào)，到公司重啟股票回購(gòu)，再到大股東和管理層巨額增持，碧桂園能夠像兩年多前引領(lǐng)行業(yè)走出熊市那樣，再一次引領(lǐng)這場(chǎng)新的行業(yè)巨變嗎？

《電鰻快報(bào)》