10月24日，天潤乳業(yè)(8.160, 0.03, 0.37%)發(fā)布公告，稱公司可轉(zhuǎn)債發(fā)行已經(jīng)獲得證監(jiān)會同意，這意味著公司將再次從二級市場獲得“輸血”。

        目前的天潤乳業(yè)無疑在逆勢擴張，在原奶供過于求的大背景下，大幅擴張帶給公司的是大幅虧損。并購的新農(nóng)乳業(yè)大幅虧損、存貨減值、固定資產(chǎn)折舊、財務(wù)費用飆升，這些因素共同蠶食著公司的凈利潤。

        更重要的是，在擴張與虧損的雙重壓力下，天潤乳業(yè)的負(fù)債壓力正在逐漸增加，急需融資輸血。天潤乳業(yè)這場豪賭將帶來什么呢?

        天潤乳業(yè)融資9.9億擴產(chǎn)能 持續(xù)擴張產(chǎn)能利用率降至70%

        根據(jù)公告，天潤乳業(yè)本次擬募資9.9億元，這是公司2022年1月發(fā)行5.68億元定增之后，再次從二級市場融資。

        根據(jù)公開資料，本次募資主要投向“年產(chǎn)20萬噸乳制品加工項目”，剩余2.78億元用于補充流動資金。其中“年產(chǎn)20萬噸乳制品加工項目”已于2023年1月開始前期準(zhǔn)備工作，建設(shè)期24個月，將于2024年12月竣工驗收。

        該項目建成后將增加20萬噸產(chǎn)能，而2023年天潤乳業(yè)總產(chǎn)能為35.12萬噸，新增產(chǎn)能相當(dāng)于現(xiàn)有產(chǎn)能的57%。

        事實上，天潤乳業(yè)的產(chǎn)能還不止于此。除了募資擴產(chǎn)能之外，天潤乳業(yè)還在通過并購及對外投資的方式對外擴張。2023 年 5 月，天潤乳業(yè)以現(xiàn)金收購的方式從新農(nóng)開發(fā)(6.690, 0.04, 0.60%)手中取得新農(nóng)乳業(yè)100%的股權(quán)，該公司擁有10萬噸乳制品產(chǎn)能。2022 年1月，天潤乳業(yè)在山東省德州市齊河縣與山東齊源發(fā)展集團有限公司合資設(shè)立控股子公司天潤齊源乳品有限公司(以下簡稱“天潤齊源”)，2023年11月天潤齊源項目一期工程完工投產(chǎn)，目前擁有10.5萬噸產(chǎn)能。

        這部分產(chǎn)能正在逐漸釋放，天潤乳業(yè)的產(chǎn)能利用率則在快速降低，2023年公司乳制品產(chǎn)能利用率為80.93%，今年上半年已經(jīng)降至70.06%，未來是否會出現(xiàn)產(chǎn)能消化問題呢?

        目前的天潤乳業(yè)無疑在逆勢擴張，2023年天潤乳業(yè)凈利潤一舉下滑27.71%，今年上半年虧損2790.78萬元。主要原因是原奶供過于求背景下原奶價格跌破成本價，在這種情況下，大幅擴張不僅未能給公司帶來收益，還加大了虧損。

        首先，并購的新農(nóng)乳業(yè)上半年虧損達(dá)到4930.74 萬元。新成立的天潤齊源2023年底才完工開始試運營，2023年實現(xiàn)營收461.72萬元，虧損286.12萬元。在上半年的業(yè)績會上，管理層披露目前“天潤齊源產(chǎn)能利用率相對較低”，未來能否達(dá)到預(yù)期收益還是未知數(shù)。

        其次，天潤乳業(yè)通過自建及并購的方式提高了牛只存欄，在原奶價格大跌的背景下，牛只淘汰處置和存貨出現(xiàn)大額減值計提。

        最后，飆升的固定資產(chǎn)折舊和財務(wù)費用，也在拉低凈利潤。隨著在建項目的陸續(xù)轉(zhuǎn)固、幼畜成齡逐漸轉(zhuǎn)入產(chǎn)畜以及本次募投項目實施后固定資產(chǎn)規(guī)模增加，公司固定資產(chǎn)和生產(chǎn)性生物資產(chǎn)折舊可能還會增加。

        天潤乳業(yè)豪賭 擴張與虧損雙重壓力下債務(wù)問題顯現(xiàn)

        今年上半年，天潤乳業(yè)出現(xiàn)明顯的增長乏力跡象，營業(yè)收入增速降低至3.89%。分品類來看，占比最大的常溫產(chǎn)品營收下滑0.08%，低溫產(chǎn)品增長3.48%。

        常溫乳制品是天潤乳業(yè)近幾年的增長引擎，天潤乳業(yè)常溫產(chǎn)品以UHT 奶為主、奶啤等乳飲料為輔，低溫產(chǎn)品以愛克林酸奶為主、桶酸為輔。根據(jù)東吳證券(7.840, 0.07, 0.90%)研報數(shù)據(jù)，從2017年到2022 年UHT奶、乳飲料收入復(fù)合增速分別達(dá)到29.6%、19%，低溫酸奶僅2.2%。

        上半年常溫產(chǎn)品增長停滯釋放了一個不太好的信號。事實上，經(jīng)銷商擴張速度也在明顯放緩，上年同期增加139家，今年上半年僅增加42家。在這種情況下，作為增長引擎的疆外市場也結(jié)束了快速增長。

        市場認(rèn)為常溫產(chǎn)品增長停滯主要是因為消費端疲軟，加上原奶供大于求背景下競爭加劇所致。在這種情況下，天潤乳業(yè)已經(jīng)建成的產(chǎn)能，以及正在釋放產(chǎn)能、瞄準(zhǔn)山東市場的新農(nóng)乳業(yè)究竟能否實現(xiàn)預(yù)定收益，都要打問號。

        在擴張與虧損的雙重壓力下，天潤乳業(yè)的負(fù)債壓力正在逐漸增加。今年上半年其資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到了56%的歷史高位，短期有息負(fù)債達(dá)到7.14億元，長期借款達(dá)到9.06億元，合計16.2億元，而賬面貨幣資金僅為6.68億元(前次募集資金專項賬戶余額1.08億元)，面臨較大的償債壓力。

        值得注意的是，近幾年天潤乳業(yè)的應(yīng)付賬款還在飆升，2024年上半年達(dá)到8.26億元，相比2022年增長了107%。應(yīng)付賬款主要是占用供應(yīng)商的資金，雖然不屬于有息負(fù)債，但同樣面臨償付壓力。

        根據(jù)公司此前披露，未來兩年所需的最低現(xiàn)金保有量約為2.74億元，總體資金缺口達(dá)到12.39億元。從這個角度來看，本次9.9億元的募資對天潤乳業(yè)來說至關(guān)重要。

        但是從上市以來分紅回報來看，天潤乳業(yè)堪稱“價值毀滅者”。公司2001年上市，上市以來14年時間，從二級市場融資7次，總計融資25.99億元，而分紅金額僅為3.1億元。從2001年到2024年上半年，投資活動現(xiàn)金流凈流出42.55億元，經(jīng)營活動凈流入24.64億元，融資活動凈流入24.12億元，依靠持續(xù)融資支撐著擴張。

        對于乳企來說，在原奶價格跌破成本價的背景下，持續(xù)融資擴張，無異于一場賭博。天潤乳業(yè)這場豪賭將帶來什么呢?

《電鰻快報》