原創 市值風云 

　　作者 長風

　　近年來，A股上市公司并購行為時有發生，高溢價并購形成了大量的商譽資產。這些巨額的商譽資產成為了懸在上市公司頭頂的達摩克利斯之劍，猝不及防的大額商譽減值直接導致上市公司暴虧的案例并不鮮見。

　　這不，方正電機（002196，SZ）不幸也踩中了這顆雷。

　　風云君在去年曾經寫過一篇文章《高管減持，實控人“掩護”：方正電機業績增長背后的商譽危機》，重點介紹了公司高管紛紛減持撤退，先行一步，而公司老板半路取消減持計劃，在后方配合作掩護的狗血故事，并在文末特別提及了公司高溢價并購背后可能存在商譽減值的潛在風險。

　　沒想到方正電機還真不爭氣，剛過業績承諾期，就把前些年高溢價并購的商譽地雷給主動引爆了。

一、平地一聲驚雷起

　　2019年1月14日晚間，方正電機發布2018年度業績預告修正公告稱，公司預計2018年凈利潤虧損3.3-4.1億元，比上年同期下降349%-410%。而公司2017年凈利潤為1.32億元。

　　而在兩個月前，方正電機曾在披露的2018年第三季度報告中，預計公司2018年度歸屬于上市公司股東的凈利潤變動幅度為同比下降30%-50%，也就是說，公司2018年度歸屬于上市公司股東的凈利潤變動區間為0.66-0.93億元。

　　真是變臉比翻書還快，公司一下子由盈利變為巨虧3個多億，給投資者當頭一棒。

　　方正電機在公告中對于業績變動的原因進行了詳細說明，公司旗下全資子公司上海海能汽車電子有限公司（以下簡稱上海海能）和杭州德沃仕電動科技有限公司（以下簡稱德沃仕）業績預期下滑明顯，公司準備對這兩家子公司分別計提商譽減值準備金額約為3.5億元-4億元、0.3-0.6億元。

　　上海海能業績下滑的主要原因有兩點，一是受國內宏觀經濟影響（宏觀經濟幾乎每天都要為騙子背鍋），下游需求端重卡銷量增長放緩；二是受2018年初華北等地天然氣“氣荒”、以及天然氣價格上漲影響，造成公司主要產品天然氣發動機控制器的銷售不及預期。

　　德沃仕業績下滑的主要原因系新能源汽車行業補貼政策變化所導致，2018年下半年以來新能源物流車市場增速放緩，致使公司主要產品純電動物流車驅動電機的銷售不及預期。

　　那么，方正電機是如何跟上海海能和德沃仕這兩家公司結緣的呢。

二、昔日并購吹下的牛B

　　2015年，方正電機為了完善公司在節能與新能源汽車行業的布局，通過發行股份及支付現金相結合的方式溢價收購上海海能100%的股權和德沃仕100%的股權，同時，向金石灝汭公司、自然人張敏和翁偉文等人非公開發行股份募集配套資金。

　　其中上海海能評估增值率高達4.68倍，德沃仕評估增值率高達12倍，最終確定交易作價分別為11億元和2.45億元。

　　根據公司與上海海能部分股東簽署的《盈利預測補償協議》及《盈利預測補償協議之補充協議》，上海海能股東卓斌等六名交易對方承諾2015年至2017年期間公司實現的扣除非經常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤分別不低于7，600萬元、8，000萬元、8，400萬元。如果上海海能在利潤補償期間實際利潤未達到上述承諾利潤數，則業績承諾方以其在本次交易中獲得的股份對價為限按協議約定進行補償。

　　同時，公司跟德沃仕部分股東也簽署了《盈利預測補償協議》及《盈利預測補償協議之補充協議》，德沃仕股東杭州杭開電氣有限公司等三名交易對方承諾2015年至2017年期間公司實現的扣除非經常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤分別不低于1，650萬元、2，400萬元、3，500萬元。如果德沃仕在利潤補償期間實際利潤未達到上述承諾利潤數，則業績承諾方以其在本次交易中獲得的股份對價為限按協議約定進行補償。

　　方正電機還公告稱，上海海能系柴油發動機控制器及氣體發動機控制器市場占有率最大、國內極少數實AMT自動變速箱產業化及國內新能源汽車動力總車與其控制系統市場份額領先的高新技術企業，具備顯著的技術優勢。

　　公司收購上海海能股權后，將以上海海能在汽車電子控制領域的技術及行業地位，從傳統燃油汽車零部件業務延伸至汽車動力總成電子控制領域，使公司兼具硬件執行機構及軟件控制系統的完善產品結構，深化公司在汽車節能領域的產業布局，有效提升客戶服務能力，擴大生產經營規模，增強盈利能力。

　　而德沃仕這家公司具備較強的市場推廣能力，銷售團隊均由汽車行業專業人士組成，對新能源汽車的市場狀況及發展趨勢認識深刻，能有效抓住市場機遇，迅速實現市場拓展。

　　公司收購德沃仕股權后，將以德沃仕完善的產品結構及優質的客戶資源，從新能源汽車驅動系統供應商升級為國內少數的整車動力總成等系統集成商之一，擁有基于整車控制器、轉向控制、電機控制等控制平臺之上配套驅動電機等執行機構的系統集成能力，從而擴大銷售規模，增強盈利能力。

　　方正電機因為高溢價并購，賬面形成對上海海能和德沃仕的合并商譽金額分別為8.29億元和2.11億元。

　　那么，業績承諾的三年之約，方正電機收入麾下寄予厚望的這兩家子公司表現如何，完成當年的業績承諾了嗎。

三、理想豐滿，現實骨感

　　首先來看上海新能這家公司，2015年至2017年累計實現扣非歸母凈利潤金額為24，630.45萬元，承諾數為24，000.00萬元，完成率為100.56%，剛好過線，算是有驚無險。

　　接下來看德沃仕這家公司，2015年實現扣非歸母凈利潤金額為1，684.82萬元，承諾數為1，650萬元，完成率為102.11%，剛好完成業績承諾；2016年實現扣非歸母凈利潤金額為1，220.13萬元，承諾數為2，400.00萬元，完成率僅為50.84%，只完成了承諾數的一半左右，由盛轉衰，不好的苗頭出現。

　　2017年實現扣非歸母凈利潤金額為5，501.86萬元，承諾數為7，550.00萬元，完成率為74.20%，繼續沒有完成業績承諾；2015年至2017年累計實現扣非歸母凈利潤金額為5，501.86萬元，承諾數為7，550萬元，總體上完成率為72.87%，三年業績承諾只完成了一年，一個字“慘”。

　　方正電機因德沃仕未能完成業績承諾，經測試后于2016年和2017年對當初合并商譽分別計提了減值準備0.11億元和0.34億元。

　　然鵝，令人感到意外的是，如本文開頭所述，剛過三年業績承諾期，上海新能業績突然變臉，公司因此對其計提巨額的商譽減值損失，德沃仕依舊還是那副頹廢的樣子，公司繼續對其計提了商譽減值損失。

　　當初收購時的豪言壯語，讓人熱血沸騰，而如今卻落得一地雞毛，空留一聲嘆息。

四、凈利潤現金含量低

　　方正電機2015年至2018年前3季度實現凈利潤金額分別為0.57億元、1.19億元、1.32億元和0.57億元，累計實現凈利潤金額為3.65億元，而本文開頭公司預計計提的商譽減值損失為3.8-4.6億元，可以說商譽的暴雷把公司近3年來所有賺取的利潤全部吞噬掉了，公司這幾年算是白忙活一場。

　　公司2015年至2018年前3季度經營活動產生的現金流量凈額分別為0.37億元、0.36億元、0.46億元和-0.49億元。

　　公司2015年至2018年前3季度的凈現比分別為0.65、0.30、0.35和-0.86；公司2015年至2018年前3季度經營活動產生的現金流量凈額累計為0.70億元，而實現凈利潤累計為3.65億元，總體上凈現比僅為0.19的水平。

　　說明公司近年來實現的凈利潤現金含量很低，通俗點說，就是公司賺到了利潤卻沒收到多少錢，都是紙上富貴。

（數據來源：東方財富Choice數據）

　　五、限售股解禁

　　2015年方正電機溢價收購上海海能和德沃仕這兩家公司時，曾向金石灝汭公司、自然人張敏和翁偉文等人非公開發行股份并募資資金，現如今上述定增發行的股份三年限售期已過，并已于2019年1月15日上市流通，上述限售股股東終于等到了可以拋售手中股份的這一刻。

結束語

方正電機前期通過大手筆的收購，短期之內維持住了公司的業績，但從凈現比數據上來看，公司的業績現金含量很低，側面反映出公司收購的兩家公司質地不佳，而積累的商譽減值風險卻在逐步加大。

　　苦苦支撐了三年后，此前盡力遮掩的業績終于露出了猙獰面目，一下子把方正電機推向了巨虧的深淵，而當初發行的限售股剛好解禁了，限售股股東隨時可以離場，算是恢復了自由身，而潮水退去后，猛然發現，只有方正電機在裸泳。

　　哦，不對，還有買了方正電機的股東。

《電鰻快報》