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???新浪財經(jīng)上市公司研究院 白酒浪頭/肖恩

????????大眾將龍頭白酒企業(yè)稱做“茅五瀘洋”，營收第三而稱謂排第四，或許會讓洋河有些委屈，但這也側(cè)面反映出瀘州老窖歷史底蘊之深厚。與歷史賜予1619口老窖池的幸運不同的是，瀘州老窖近幾十年來竟掉進了“逢調(diào)整必跌倒”的怪圈，而一旁的洋河則順勢完成了反超。

????????如今，瀘州老窖高舉國窖和瀘州老窖兩個品牌的雙百億目標，“特曲”的復(fù)蘇更是令人回想起當初輝煌的瀘州老窖。當年輝煌的洋河卻面臨困境，市場有觀點認為老窖超越洋河指日可待，盡管二者收入規(guī)模還有明顯差距。

????????不過令瀘州老窖復(fù)興之路蒙上一層陰影的是，當前公司頻繁的控貨提價戰(zhàn)略似乎有重蹈覆轍的趨勢，產(chǎn)能與產(chǎn)品力之間的平衡也是瀘州老窖需要處理好的，公司若要順利實現(xiàn)雙百億目標，有不少教訓(xùn)需要謹記。

????????復(fù)盤老窖大起大落 戰(zhàn)略失策跌出前三

????????消費者喝白酒喝的是文化，中國白酒可講的故事也特別多。

????????1957年，國家組織專家在瀘州老窖的釀造工藝基礎(chǔ)之上規(guī)范了全國的濃香型白酒的生產(chǎn)工藝，一舉奠定了瀘州老窖“濃香正宗”的地位。上世紀60年代，瀘州老窖即年產(chǎn)萬噸，即使在2018年公司的產(chǎn)銷也是在1.5萬噸左右，而當時的茅臺、五糧液產(chǎn)量還在1000噸以下，1963年瀘州老窖特曲被評為全國八大名酒之一。憑借著特曲酒引領(lǐng)市場的定價權(quán)、深厚的品牌力，瀘州老窖坐上了行業(yè)的頭把交椅。

????????地產(chǎn)和白酒某種程度上經(jīng)歷了類似的波折，行業(yè)冷熱與調(diào)控此起彼伏，造就了獨特的行業(yè)周期。瀘州老窖面臨的第一次調(diào)整在1989年，國家出臺的“名酒不準上公務(wù)宴席”的規(guī)定重挫了白酒企業(yè)。行業(yè)調(diào)整復(fù)蘇后，各酒企的戰(zhàn)略開始分化，茅臺、五糧液和劍南春等堅持漲價策略，而瀘州老窖、古井貢酒和山西汾酒等則推出“名酒變民酒運動”，在白酒價格也是白酒內(nèi)在價值的重要組成部分的邏輯下，瀘州老窖錯失了高端白酒的地位，品牌力在這一輪的調(diào)整中受到巨大影響。

????????2001年，瀘州老窖面對此前的戰(zhàn)略失誤，做出了相應(yīng)調(diào)整，推出國窖1573產(chǎn)品，正式進入高端白酒陣營。憑借著產(chǎn)區(qū)、優(yōu)質(zhì)酒產(chǎn)能的產(chǎn)品力優(yōu)勢，且隨著經(jīng)濟建設(shè)的蓬勃發(fā)展，白酒行業(yè)從2003年開啟了黃金十年，國窖1573一舉躋身高端大單品，與飛天茅臺、普五不相上下。2012年，國窖1573銷量約6000噸，占高端白酒銷量的16%左右。

????????搶占高端白酒市場的同時，拉升了瀘州老窖的品牌力，可以說，瀘州老窖在品牌力方面打了個漂亮的翻身仗。

????????矯枉過正往往適得其反，瀘州老窖面臨的第二次調(diào)整在2012年，受經(jīng)濟增速放緩、“三公消費”受限制，且個人對于中高端白酒的消費還未形成規(guī)模，疊加行業(yè)塑化劑事件的影響，白酒全行業(yè)迎來長達三年的調(diào)整期。瀘州老窖則逆市提價，國窖1573的出廠價一度超過飛天茅臺和普五，達到999元/瓶，然而終端銷售遇冷，2013年國窖1573銷量腰斬，2014年僅銷售800噸，疊加柒泉模式在行業(yè)調(diào)整期弊端盡顯，經(jīng)銷商出現(xiàn)大面積虧損和退出，此輪調(diào)整令瀘州老窖的渠道力面臨嚴峻的考驗。

????????2015年，淼峰組合開始全面接管瀘州老窖，劉淼、林鋒二人均為公司營銷系統(tǒng)走出來的，都曾任過銷售公司總經(jīng)理職務(wù)。新管理層在聚焦產(chǎn)品線、繼續(xù)提升品牌力的同時，持續(xù)調(diào)整公司的銷售渠道，由以區(qū)域為主導(dǎo)的柒泉模式，轉(zhuǎn)變?yōu)槠放茖I公司，自建銷售團隊并壓縮渠道層級。瀘州老窖對于渠道的產(chǎn)品銷售和價格把控力更大，也能更為真切地感受市場的變化。且隨著2016年白酒行業(yè)的復(fù)蘇，國窖1573的銷量和價格也重回巔峰。

????????隨著行業(yè)調(diào)整，瀘州老窖品牌力和渠道力方面出現(xiàn)的戰(zhàn)略失誤，也令公司的業(yè)績和股價大起大落，未來行業(yè)是否還會迎來調(diào)整，瀘州老窖能否跳出“逢調(diào)整必跌倒”的怪圈，公司當前的經(jīng)營戰(zhàn)略和戰(zhàn)術(shù)值得關(guān)注。

????????超越洋河指日可待? 產(chǎn)品力是關(guān)鍵

????????此輪白酒的復(fù)蘇是高端、名優(yōu)白酒的復(fù)蘇，飛天茅臺受市場追捧，打開了其他高端白酒的市場空間，使得頭部酒企呈現(xiàn)強者恒強的格局。

????????瀘州老窖顯然是高端白酒量價齊升的受益者，形成鮮明對比的是，洋河股份無論在銷售、業(yè)績還是股價方面都表現(xiàn)欠佳。對于消費品來說，產(chǎn)品力是根基，品牌力是提升，渠道銷售是執(zhí)行，素來以高質(zhì)量管理和精細化營銷見長的洋河，在其自身的此輪調(diào)整中遭遇了產(chǎn)品力、品牌力的掣肘。在此前新浪財經(jīng)上市公司研究院舉辦的“資本+”白酒的分享會上，與會專家普遍表示，洋河目前面臨的問題需要一兩年時間才能調(diào)整過來。

????????2018年，洋河股份和瀘州老窖的營收分別為240.6億元、130.55億元，差距在100億元左右。如假設(shè)未來兩年洋河營收不增長，而瀘州老窖維持25%的增速，2020年，預(yù)計洋河股份和瀘州老窖的營收分別為240.6億元、204億元，兩者相差不大。若按照當前的估值水平看，瀘州老窖的市值將超過洋河股份。

????????若要實現(xiàn)營收的持續(xù)快速增長，優(yōu)質(zhì)酒的產(chǎn)能至關(guān)重要。按照百年窖池估計，國窖1573的基酒每年產(chǎn)能約3000多噸，按濃香基酒與成品酒1：2的關(guān)系計算，合計約6000噸國窖1573成品。若按照740元/瓶的出廠價計算，2018年銷售的國窖1573成品約合5000噸，當前的產(chǎn)能是不足以滿足未來連續(xù)快速增長需求的。

????????中國酒業(yè)協(xié)會常務(wù)理事呂咸遜表示，對于高端、次高端白酒來說，產(chǎn)能是很重要的因素，當前瀘州老窖是受到產(chǎn)能限制的，其今年新出產(chǎn)的10萬噸工程對瀘州老窖未來的高端化也有很大的幫助。對于今年10萬噸開始陸續(xù)投產(chǎn)的產(chǎn)能，若按照10%的優(yōu)質(zhì)酒率簡單估計，瀘州老窖新增的優(yōu)質(zhì)酒產(chǎn)能約為1萬噸，加上目前的6000噸，合計1.6萬噸國窖1573的產(chǎn)量，加上目前儲存的基酒，能夠滿足未來近10年的增長。

????????不過，高端白酒的品質(zhì)，一方面和原料、工藝和產(chǎn)區(qū)有關(guān)系，另一方面也和窖齡有著重要關(guān)系。對于瀘州老窖來說，其目前所擁有的窖池的窖齡很難在短時間內(nèi)大幅提升，且公司曾表示將原來用于生產(chǎn)中檔產(chǎn)品的老窖池置換用于生產(chǎn)國窖1573 基酒，濃香高端酒是不是能通過技改升級實現(xiàn)的，短時間內(nèi)新增的10萬噸巨大產(chǎn)能，能生產(chǎn)多少優(yōu)質(zhì)酒，瀘州老窖的高端產(chǎn)品的品質(zhì)控制如何保障，是公司不得不面臨的問題。

????????近年來，因為產(chǎn)品力向好而實現(xiàn)快速增長的酒鬼酒和今世緣等，充分體現(xiàn)了白酒的產(chǎn)品力才是根基，產(chǎn)品力稍差的洋河遭遇了消費者的區(qū)別對待。瀘州老窖在經(jīng)歷品牌力和渠道力的調(diào)整后，快速擴充產(chǎn)能并希望實現(xiàn)業(yè)績的快速增長，此次又將面臨產(chǎn)品力的考驗，而這次瀘州老窖能否避免再次大起大落?

????????劍指前三 瀘州老窖頻頻提價埋下隱患

????????據(jù)不完全統(tǒng)計，國窖1573今年以來相關(guān)的控貨提價動作已多達8次。瀘州老窖曾向外界表示，國窖1573堅持實施價格跟隨策略，在保證渠道充足利潤的前提下，會考慮擇機提升終端零售價。38度、43度、46度、52度國窖1573均有控貨提價的動作，其中52度國窖1573的出廠價從740上升至780元/瓶(國盛證券數(shù)據(jù))，終端配送價漲至860元，建議零售價為1099元。

????????與瀘州老窖頻繁控貨提價形成反差的是，國窖1573的終端實際零售價并沒有想象中的堅挺，據(jù)不少媒體走訪調(diào)研報道稱，目前國窖1573的真實終端價在919元左右，而京東、天貓等電商平臺給出的零售價也是919元，與公司定下的1099元之間存在180元的差距。一方面下游919元的價格卡脖子，上游出廠價提升至780元，渠道中間的毛利僅為139元，考慮到終端供貨價為860元，則分在一批和終端的毛利分別為約80元、59元左右。

????????139元的渠道毛利其實并不算很賺錢，與茅臺酒超過1400元、五糧液的430元存在相當?shù)牟罹啵瑖?573的市場需求和渠道利潤空間并不支持頻繁控貨提價。近期，隨著茅臺從經(jīng)銷商處回收的6000噸配額逐漸通過商超和電商渠道出貨，市場上飛天茅臺的價格得以降溫，隨著茅臺酒通過直銷渠道投放量逐漸增加，價格預(yù)期將趨于理性，這留給五糧液和國窖1573的空間將被明顯壓縮，在消費市場的快速變化與出廠價頻繁上調(diào)之間，經(jīng)銷商的盈利預(yù)期或?qū)⒚媾R一定的變數(shù)。

????????瀘州老窖頻繁提價曾釀成苦果，據(jù)券商統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2003年至2012年國窖1573多次提價，在上一輪白酒行情的巔峰時期，國窖1573的出廠價一度達到999元/瓶，明顯超出飛天茅臺和水晶五糧液的出廠價。從2006年至2016年的十年間，茅臺調(diào)整出廠價次數(shù)為6次，且每次都是提升出廠價;五糧液調(diào)整出廠價的次數(shù)達到14次，期間出廠價回落最高達120元/瓶;國窖1573調(diào)價13次，期間出廠價回落最高達319元/瓶，。頻繁調(diào)價在很大程度上影響渠道的利潤和預(yù)期，調(diào)低出廠價更是嚴重損傷經(jīng)銷商的利益和信心。瀘州老窖曾經(jīng)的頻繁調(diào)價最終使得旗下經(jīng)銷商大換血，并最終釀成苦果。

????????當前，在品牌專營公司的渠道模式下，瀘州老窖離市場更近，一線銷售人員及時反饋消費市場的冷熱，并指導(dǎo)公司及時調(diào)整出廠價和配送價，從而穩(wěn)定經(jīng)銷商的利潤和預(yù)期，或許能在某種程度減少頻繁提價帶來的負面影響。

????????寫在最后

????????瀘州老窖，作為典型的“天生好命”型白酒企業(yè)，在白酒消費這個長長的賽道上，卻走出了周期股的特征。在品牌力、渠道力分別經(jīng)歷過挫折和調(diào)整之后，當前的快速發(fā)展又將考驗瀘州老窖的產(chǎn)品力。曾經(jīng)超越瀘州老窖的洋河股份現(xiàn)下正因為產(chǎn)品力不足的問題被消費者和投資者議論，在產(chǎn)能擴張的背景下，瀘州老窖能否憑借穩(wěn)定的品質(zhì)控制，實現(xiàn)對洋河的反超，值得期待。

《電鰻快報》