在利率債投資的戰場上，對基本面的敏銳度、收益率曲線的深度研究，是決勝的關鍵。光大保德信基金經理魏麗做債券投資研究9年時間，對此非常有心得體會。今年她在純債基金的管理上打了漂亮的一仗，使得產品在二季度規模迅速突破百億。

        魏麗的投資框架以自上而下宏觀研究為核心，注重收益和風險的平衡。面對四季度市場，她認為，短期供求關系是影響利率的核心因素，操作上保持謹慎;但中期看好債券牛市，密切跟蹤基本面、貨幣變化。

        短端投資關注收益率曲線變化 把握兩大基本面拐點獲取收益

        目前魏麗管理了貨幣、純債、混合等多只基金，其中光大恒利純債基金在今年二季度資產規模實現翻倍增長，從38.05億元迅速增長至106.40億元，過去一月收益率0.29%，同類排名前14%，過去一年收益率4.88%，同類排名前51%(數據來源：Wind&銀河證券，數據截至2019/9/27)。

        關于規模增長的秘訣，魏麗坦言，一方面他們在光大恒利的管理上注重自上而下的分析，今年上半年對基本面拐點把握較好，操作靈活，取得不錯收益;另一方面，去年四季度以來，該基金主要投資3年以內的政策性金融債，具備低風險、容量大、高流動性等特征，在貨幣基金收益率下降背景下，得到銀行等機構的青睞。

        值得一提的是，據Wind數據統計，今年以來光大恒利收益率達3.05%，同期中債-金融債券總財富(1-3年)指數收益率為2.98%，超0.07%(數據截至2019/09/30)。

        回顧上半年的操作，魏麗表示，一是對上半年兩個大的基本面拐點把握比較好，4月跌得少，5月漲得多，使得基金總體表現較好;二是對收益率曲線研究比較深入，不僅注重資本利得，也十分注重騎乘收益。

        具體來看，魏麗稱，經濟基本面從去年下半年高斜率下滑，到今年一季度通過貨幣寬松等手段扭轉過來，各項金融數據表現較好，使得4月債券市場出現大跌。“我們在春節前后就發現基本面處于平穩狀態，但當時整個市場對債券的定價還是基于基本面下滑的定價，所以我們覺得市場超漲了，大幅縮短了久期并靈活使用杠桿，策略重點從賺取資本利得轉為賺 取騎乘收益，因此在4月市場下跌中基金跌幅遠低于同業。5月市場擔心企業盈利會不會被刺激起來，形成正循環對債券不利，但我們預期基本面將是緩慢下行的趨勢，由此市場定價和基本面再次出現差異，我們加大倉位，把剩余期限挪到3年附近，策略重點從賺取騎乘收益轉為賺取資本利得。”

        魏麗在短端債券基金的管理上頗具心得，她認為，由于短端產品受負債端的影響大于其他產品，在投資過程中需要特別注意流動性的管理，在此基礎上開展投資。同時，在投資過程中要注意資金面的變化、信用風險，關注收益率曲線變化帶來的投資機會轉換等，利率債還要關注自下而上的基本面情況。

        中期看好債券牛市 短期操作保持謹慎

        當前中國經濟處于下行階段，今年貨幣寬松、財政積極，但外部環境較為復雜，魏麗表示，這些因素都在中期對利率趨勢產生重要影響。因此，從投資的角度來看，會更加關注變量變化的節奏和資產價格定價的反映程度。“比如去年四季度，經濟下行趨勢明顯，但是債券的期限利差仍處于高位，說明市場對于經濟下行的過程定價不充分，那就是一個比較好的建倉長債的時點。”

        展望未來利率債市場走勢，魏麗認為，從月度時間窗口看，供求關系特別是債券投資配置的需求，是影響利率的核心因素;如果將時間范圍擴大到季度以上，市場核心變量是基本面，“我們認為四季度CPI達到高位是確定性的，不確定的是通脹與貨幣政策的傳導關系，通脹是否會制約貨幣政策，因為貨幣政策直接影響債券的配置需求。如果再看遠一點，我們長期看好債市，在中國經濟轉型過程中，經濟增速趨勢性回落，去杠桿的過程利空債券，但去杠桿的結果利好債券，在債務控制的環境內，利率或隨著經濟增速的回落而下行。”

        因此，魏麗表示，中期看好債市，因為經濟下行壓力仍存，但短期操作上保持謹慎，目前基金的久期策略保持在同類產品的中性水平，杠桿保持低位。后續會密切觀察國內外基本面、貨幣政策的變化。

        以自上而下宏觀研究為核心 注重收益和風險的平衡

        魏麗擁有9年多的債券投研經驗，她在2010年就進入基金行業，從債券交易員、研究員做起，再到基金經理助理、基金經理，一步一個腳印，走得十分扎實。

        她坦言，區別于其他資產的投資，債券的投資、研究、交易三方面密不可分，比如債券交易可以全面深入地了解到市場的運行，債券研究可以深入研究宏觀和信用，自上而下地了解債券的定價，這些是做債券投資的基本素質。“我很幸運在9年多的投研工作中對三方面都有較為深入的了解，這些經歷對我當前的工作有著持續的幫助。在產品投資上，我主要采取自上而下的理念，根據對基本面的判斷進行投資決策，并在賺取收益的同時控制好回撤，注重收益和風險的平衡。”

        債券投資需要搭建宏觀研究的框架，魏麗采用中周期和短周期相結合的研究手段。她解釋，中周期是設備投資周期，可以理解為經濟運行的趨勢。中國在過去的15年大約完成了一輪投資周期，前7年上行，2009年四萬億之后見頂，經濟開始轉入下行。從2011年開始經濟趨勢回落，至2016年供給側改革有所企穩，可能進入到L形一橫。另外，短周期也就是庫存周期，可以理解為經濟運行的波動。中國的短周期主要是受貨幣政策和地產政策周期性的漲落所驅動，大約3年完成一輪周期，與利率牛熊轉換的周期一致。

        魏麗稱，“我們進行利率投資主要跟蹤短周期的經濟波動。跟蹤的經濟指標體系包括四個部分：增長、通脹、流動性和政策。四者相結合，確定經濟在時鐘中的位置和接下來的方向。”

        這幾年債券投資對自下而上的個券研究越來越精細化，魏麗認為，不僅是因為有市場信用風險頻發倒逼，而且也有主動投資的迫切需求。“在固收產品分類日益細化的今天，深挖個券價值，已經成為獲取超額收益的重要來源。信用方面的深挖個券，包括對主體的深入研究，發現定價的利差，等待價值的回歸。利率方面的深挖個券，包括深入研究收益率曲線，獲取騎乘收益。”

        目前光大保德信基金在固收產品線上布局較為全面，魏麗表示，會根據不同基金的定位和風險收益特征設定不同的投資策略，包括不同的投資庫、風控閾值等。比如在短端貨幣基金的管理上，設有很多風控閾值，在其范圍內操作，嚴控風險發生。而在恒利的操作上，由于投資的債券主要是利率債，則會根據基本面、買點的把握，降低久期的風險敞口。

《電鰻快報》