市值風云

        作者| 長風

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        近期，國家鼓勵央企趕赴科創板上市的消息頻出，而《中央企業混合所有制改革操作指引》的出臺為央企開展混合所有制改革提供了系統的操作指引。

        該操作指引特別強調：“符合國家戰略、擁有關鍵核心技術、科技創新能力突出、主要依靠核心技術開展生產經營、具有穩定商業模式、市場認可度高、社會形象良好、具有較強成長性的企業，可積極申請在科創板上市。”

        此后不久，國資委又發布了針對央企控股上市公司股權激勵的具體操作指南。

        該操作指南專門指出了支持科創板上市公司實施股權激勵，并給出了有針對性的操作指南，其中特別明確了尚未盈利的科創板上市公司股權激勵方式。

        2019年11月21日晚間，又一家央企控股企業合肥江航飛機裝備股份有限公司(以下簡稱合肥江航)的科創板上市申請獲得上交所受理。至此，科創板受理企業已達178家。

        自科創板開門迎客以來，已有中國通號、中國電研、華潤微電子、埃夫特等多家央企紛紛亮相，而目前科創板重點支持的各大領域當中，尚未有企業涉足航空裝備制造這一細分領域，若合肥江航最終能夠順利拿到科創板的入場門票，其將填補上述領域的空缺。

        那么，這家公司的成色如何呢，一起來看看。

        一、公司業務

        公司聚焦于航空裝備及特種制冷領域，主要產品涵蓋航空氧氣系統、機載油箱惰性化防護系統、飛機副油箱等航空產品以及軍民用特種制冷設備等。

        公司航空產品配套供應國內有裝備需求的所有在研、在役軍機以及部分民機;軍用特種制冷設備已實現空軍、陸軍、海軍、火箭軍等全軍種覆蓋，并通過軍用技術成果轉化發展民用特種制冷設備，重點開拓工業用特種耐高溫空調、專用車空調等細分市場。

        公司擁有的“天鵝”品牌是國內最早的家用窗式空調和軍用方艙空調品牌，在特種制冷領域享有較高的行業知名度。

        根據招股說明書介紹，公司發展至今，已成為國內唯一的航空氧氣系統及機載油箱惰性化防護系統專業化研發制造基地，亦是國內最大的飛機副油箱及國內領先的特種制冷設備研發制造商。

        公司提供的航空產品及軍用特種制冷設備穩定可靠、保障有力，多次受到空、海、陸、火箭軍等部隊以及主機廠的表彰，為我國軍隊武器裝備建設做出了較大貢獻。

        1、航空產品

        公司在航空裝備領域的主要產品覆蓋航空氧氣系統、機載油箱惰性化防護系統、飛機副油箱等。

        航空氧氣系統是為飛行員提供呼吸用氧和飛行服抗荷壓力的重要產品，通過提高吸入氣和肺泡氣氧分壓水平以及體表抗荷、代償壓力，減輕低氣壓效應、缺氧、過載等因素對人體的影響和傷害。

        航空氧氣系統對飛行安全保障至關重要，在軍用領域是“首當其沖，全程使用，生命攸關”的生命保障技術裝備，在民用領域亦是必不可少的應急安全保障裝備。

        航空氧氣系統由制氧系統(也稱氧源系統)、供氧系統和供氧個體防護裝備三部分組成。

        公司的航空氧氣系統產品主要為制氧系統和供氧系統，并配套少量供氧個體防護裝備。其中，制氧系統包含氧氣濃縮器、氧源轉換器、備用氧瓶等產品;供氧系統包含電子式供氧抗荷調節器、氧氣減壓器、氧氣斷接器、跳傘供氧器等產品。

        機載油箱惰性化防護系統是公司近十年來重點發展的產品，主要由氣源預處理子系統、制氮子系統、分配子系統以及監控子系統等組成。

        公司將空氣處理技術、機載空氣分離技術、自適應分配及監控技術進行集成，形成最優化的機載油箱惰性化防護系統，具有飛機質量代價損失小、燃油箱容積無損失、防火防爆性能高、無需后勤維護、壽命長、技術成熟度高等優點。

        飛機副油箱是指除飛機主燃油箱外，在飛機外部攜帶燃料的儲油容器或者在飛機內部根據任務需要增加安裝的儲油容器，用以增加飛機儲油量，延長飛機航程或續航時間。

        公司研制的飛機副油箱一般由副油箱箱體、吊掛裝置、燃油測量裝置、增壓輸油裝置和附件等部分組成。副油箱容量從數十升至數千升不等，可以滿足空軍、海軍、陸軍航空兵配備的殲擊機、轟炸機、教練機、運輸機、直升機和無人機等各類機型的需求。

        2、特種制冷設備

        公司的特種制冷業務主要系通過公司的全資子公司天鵝制冷來開展的。

        在軍用制冷領域內，公司通過對惡劣環境因素、特殊使用條件和全面性能指標的深入分析和獨特設計，形成軍用制冷產品的核心技術優勢和系列型譜，同時不斷推動軍用技術民用化，在民用特種行業內形成更具特色的特種制冷產品。

        公司生產的軍用特種制冷設備主要包括方艙空調、裝甲空調、艦船空調、冷液設備等產品，為空軍、陸軍、海軍、火箭軍等各軍種配套，實現全軍種覆蓋。

        此外，公司近年來還將成熟制冷技術應用到航空機載領域，開發出航空機載制冷系統等新裝備。

        公司通過軍用技術成果轉化，成功研發生產出民用特種制冷設備系列產品，相關產品具有制冷量輸出范圍大、使用溫度范圍寬等技術特點，產品結構包括分體、整體外置、頂置和風道式等多種形式。

        公司民用特種制冷設備重點開拓工業用特種耐高溫空調、專用車空調等細分市場。其中，工業用特種耐高溫空調主要應用于冶金行業;而專用車空調則主要運用于人防、安防、醫療、應急通訊專用車等改裝專用車領域。

        3、其他產品/服務

        除研制生產航空產品及軍民用特種制冷設備外，公司還提供敏感元件、氧氣地面保障設備等產品及航空產品維修服務。

        二、背靠航空工業集團

        公司成立于2007年，前身為航宇救生裝備(合肥)有限公司，系由安徽江淮航空供氧制冷設備有限公司和合肥皖安航空裝備有限責任公司這兩家中航工業集團旗下在皖企業進行重組整合而成。

        公司于2018年4月被列為國有企業首批混合所有制改革試點單位;同年6月，公司掛牌增資及引入三家員工持股平臺航向投資、航創投資和航仕投資，公司部分董事、監事、高級管理人員及核心技術人員通過上述員工持股平臺合計間接持有公司4.63%的股權。

        2019年6月，公司完成股份制改造。

        截止目前，航空工業集團通過其全資子公司中航機載持有公司54.69%的股權，通過其控股子公司中航產投持有公司18.89%的股權，為公司的實際控制人;而國務院國資委為公司的最終控制人。

        三、財務分析

        1、收入穩步增長

        公司2016年至2019年上半年實現的主營業務收入分別為57,534.12萬元、59,549.01萬元、65,456.56萬元和34,844.01萬元，收入穩步增長。

        公司的主營業務收入按產品類別來劃分，可分為航空產品、特種制冷設備和其他等。

        其中，公司各報告期內實現的航空產品收入分別為32,157.28萬元、36,938.49萬元、42,762.36萬元和22,114.64萬元，占主營業務收入的比重分別為55.89%、62.03%、65.33%和63.47%，占比均超過50%，是公司收入的最主要來源。

        公司各報告期內實現的特種制冷設備收入分別為18,150.15萬元、17,720.36萬元、18,011.84萬元和9,043.05萬元，占主營業務收入的比重分別為31.55%、29.76%、27.52%和25.95%，占比一路走低，是公司收入的第二大來源。

        另外，公司各報告期內實現的其他收入較少。

        公司的主營業務收入按業務類別來劃分，可分為軍品業務和民品業務。

        其中，公司各報告期內實現的軍品業務收入占主營業務收入的比重分別為88.44%、90.37%、89.90%和92.68%，占比均超過85%。

        可以看出，公司以軍品業務為主。

        公司2016年至2018年來自第四季度的收入分別為19,779.08萬元、17,977.67萬元和21,068.03萬元，占主營業務收入的比重分別為34.38%、30.19%和32.19%，占比在三分之一左右。

        可以看出，公司收入呈現一定的季節性波動特征。公司主要是受國內主機廠產品交付進度影響，一般在第四季度確認的收入較多。

        2、客戶集中度較高

        公司2016年至2019年上半年來自前五大客戶的銷售收入分別為47,862.45萬元、53,056.11萬元、57,327.23萬元和30,823.51萬元，占同期營業收入的比重分別為62.39%、78.09%、86.73%和88.11%，占比較高且不斷提升。

        公司的主要客戶相對集中于軍方客戶及航空飛機制造廠，客戶集中度較高。

        3、直接材料為主要成本

        公司的產品成本主要包括直接材料、直接人工、燃料動力和制造費用等。

        其中，公司各報告期內直接材料成本占比分別為58.52%、63.34%、64.08%和59.20%，占到產品成本的一半以上，是公司產品的主要成本構成。

        而直接材料主要包括鋁板、鋁棒、鋼板、傳感器等金屬材料及輔助材料等。

        4、毛利率水平較高

        公司2016年至2019年上半年的毛利率分別為30.92%、28.14%、33.74%和43.16%，近年來呈現出一路走高的趨勢。

        公司的毛利率高于中航機電、航發控制和航發動力，在同行業可比公司中處于較高水平。

        5、期間費用率走低

        公司2016年至2019年上半年的期間費用率分別為31.63%、24.79%、24.61%和19.97%，呈現出一路走低的趨勢。

        其中，公司各報告期內研發費用分別為2,111.38萬元、2,256.25萬元、2,742.77萬元和1,047.70萬元，占營業收入的比重分別為2.75%、3.32%、4.15%和2.99%，占比不高。

        公司產品的最終客戶主要為軍方，產品需適應復雜多樣的軍事戰斗環境，客戶對產品安全性、可靠性、保密性的要求較高，因此需要持續的研發投入以保證足夠的技術儲備。

        需要注意的是，由于相應產品和技術的研發具有周期長、投入大、風險高的特點，公司如果前期研發投入無法實現相應的預期效益，將會對公司未來業績的持續增長帶來不利影響。

        6、營運能力下滑

        公司2016年末至2019年上半年末的應收賬款分別為40,821.56萬元、34,250.22萬元、41,737.97萬元和60,038.33萬元，占營業收入的比例分別為53.22%、50.41%、63.14%和171.62%，近年來占比持續提升。

        公司的應收賬款金額較大，主要是受所處行業特點、客戶結算模式等因素所影響。具體來說，公司各報告期內主要受軍改的影響，軍方付款進度放緩，從而延長了客戶向公司付款的周期。

        公司2016年至2018年的應收賬款周轉率分別為1.57次、1.50次和1.48次，一路緩慢下滑。

        公司的應收賬款周轉率低于中航機電、航發控制和航發動力，在同行業可比公司中處于較低水平。

        主要系公司下游客戶主要為航空總裝主機廠，由于整體飛機生產、組裝周期較長，按照行業慣例，通常為主機廠整機交付后向上游回款，導致公司回款進度慢于同行業可比公司。

        公司2016年至2018年的存貨周轉率分別為1.92次、1.71次和1.52次，一路走低。

        公司的存貨周轉率低于中航機電和航發控制，但高于航發動力，在同行業可比公司中處于較低水平。

        總體上來說，公司的營運能力逐年在下滑。

        7、償債能力提升

        公司各報告期末的資產負債率分別為76.36%、84.12%、62.39%和61.55%，公司的資產負債率較高，但近年來有所下降，公司的財務狀況有所改善。

        公司各報告期末的流動比率分別為1.15、1.15、1.79和1.84，速動比率分別為0.89、0.91、1.35和1.38，兩者均逐步走高，公司的短期償債能力逐年在提升。

        四、結束語

        公司預計2019年全年實現的營業收入為75,000萬元至82,000萬元，同比增長約13.47%至 24.06%;預計實現的凈利潤為9,500萬元至11,500萬元，同比增長約33.62%至61.75%;預計實現扣非歸母凈利潤為7,500萬元至9,500萬元，同比增長約92.93%至144.37%。

        收入和利潤雙雙增長，公司預計2019年全年能夠交出一份靚麗的成績單。

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        責任編輯：陳悠然 SF104

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