《電鰻財經》文/唐書文

        深圳證券交易所上市審核委員會2023年第74次審議會議于2023年9月21日召開，會議公告顯示，亞聯機械股份有限公司(簡稱“亞聯機械”)首發符合發行條件、上市條件和信息披露要求。2024年10月22日，亞聯機械提交注冊，2024年11月15日注冊結果生效。

        回顧亞聯機械上市進程，仍有市場空間不樂觀、風險揭示信息含量大、融資必要性有待各方關注、直銷模式卻有持續增長代理費等諸多問題值得關注。

        一、市場空間到底有多大?數據顯示市場空間不樂觀，下游投資過熱

        亞聯機械申請文件的審核問詢函中第一個問題是關于行業發展、市場空間和經營業績穩定性的相關問題，審核中心意見落實函唯一的問題也是關于市場空間及發行人業績穩定性的問題。由此可見，市場空間及亞聯機械業績的穩定性始終是交易所關注的焦點。

        1、亞聯機械在問詢函回復(2023-12-14)中介紹人造板設備行業的市場空間時提到(1)人造板需求量持續增長，推動下游行業產能擴張;(2)人造板產品結構調整，帶來刨花板生產線市場空間等因素，并以此認為公司有較大的發展前景。

        然而，國家林草局產業發展規劃院的信息顯示，2024年上半年，全國建成投產2條纖維板生產線 (其中連續平壓線1條)，新增生產能力42萬m³/年。全國現保有264家纖維板生產企業292條纖維板生產線，分布在23個省市區，總生產能力為4455萬m³/年，凈減生產能力143萬m³/年，在2023年底基礎上進一步下降3.1%。纖維板產業呈現企業數量、生產線數量及總生產能力進一步下降趨勢， 產銷已逐漸趨于平衡。

        2、亞聯機械還在審核中心意見落實函的回復中對市場空間說明時提到，“根據中國林產工業協會等發布的數據，2022 年，我國人造板產量合計為 28,747 萬立方米，其中，膠合板、纖維板和刨花板的產量分別為 1.87 億立方 米、4,566 萬立方米和 3,879 萬立方米，占比分別為 65.12%、15.88%和 13.49%。 目前，我國膠合板產量占比較高，刨花板產量占比較低。從歐美發達國家的發展歷程來看，我國人造板產業結構性改革將逐步提速，膠合板產業的萎縮將持續推進，刨花板產業發展仍具備巨大的增長潛力和空間。”

        然而，據《中國人造板》不完全統計，2024 年上半年全國建成投產24條刨花板生產線，新增生產能力760萬m³/年，全國總生產能力已達到5 940萬m³/年。目前全國在建刨花板生產線43條，合計生產能力為1 508萬m³/年，刨花板產業投資過熱，行業風險進一步增大。刨花板近年產業數據如圖所示：

        來源：《中國人造板》2024,31(9)

        現階段中國刨花板產業持續蓬勃發展，投資熱情高漲，生產能力迅速攀升。與此同時，需要冷靜思考中國刨花板產業發展面臨的問題，如短期內產能相對過剩，原材料、市場競爭激烈等。

        3、審核中心意見落實函的回復還提到，報告期內，公司前五大客戶主要包括在全球、全國或部分區域具有較強影響力的企業，終端客戶包括索菲亞、宜家、歐派等知名家具家居企業，與其向公司的采購規模相匹配。

        如果從終端市場看，索菲亞2024年半年報顯示，家具產品的銷售受國民經濟景氣程度、房地產行業發展情況等因素的影響，整體家具市場消費乏力、消費信心略顯不足，定制家具企業的經營環境短期內面臨挑戰。2024 年上半年，公司實現營業收入 49.29億元，同比僅增長3.91%。

        歐派家居2024年半年度報告也提到，受房地產銷售承壓、行業景氣度低迷、消費者支付購買意愿下降、家居消費延遲滿足等多方面因素影響，2024 年上半年，公司實現營業收入 85.83 億元，同比下滑12.81%。

        下游投資過熱，終端市場行業景氣度低迷，亞聯機械的市場空間到底有多大?

        二、風險揭示信息量大

        亞聯機械在招股說明書(2023-03-01)中如此披露經營風險：

        問詢函要求亞聯機械說明“極端情況下，可能存在公司上市當年營業利潤較上一年度下滑 50%以上或上市當年即虧損的風險”風險揭示的依據是否客觀、充分，是否存在免責式披露。

        亞聯機械在問詢函回復(2023-12-14)中重新表述為，關于業績下滑風險，公司已在招股說明書“第三節 風險因素”之“一、與 發行人相關的風險”之“(二)經營風險”中修改披露如下：

        亞聯機械對于經營風險的表述看起來前后變化較大，好像避免了免責式披露的情形，但始終提到行業需求變化引致公司業績下滑的風險。考慮到公司面臨市場空間的不確定性，該風險提示值得各界加強重視。

        三、融資，必要嗎?

        公司本次募集資金主要投向“亞聯機械人造板生產線設備綜合制造基地項目”和“研發中心項目”。募集資金投資項目是基于公司現有業務需求而制定，有利于提高公司主營業務能力，增強公司持續發展能力和核心競爭力。亞聯機械如此說明融資的必要性!

        招股說明書顯示，2021年、2022年，2023年及2024年1-6月，亞聯機械投資活動和籌資活動產生的現金流凈額均為負數，投資活動主要系公司進行現金管理過程中通過將閑置資金開展大額存單業務，獲取投資收益所致;籌資活動現金流入主要為取得銀行借款收到的現金，籌資活動現金流主要系歸還銀行貸款和支付股利等籌資活動。

        來源：招股說明書(注冊稿)

        亞聯機械2020年分紅金額1.75億元,2023年分紅0.55億。

        來源：招股說明書申報稿(2023-03-01)

        來源：招股說明書(注冊稿)

        此外，公司流動負債占比較高，且主要系合同負債，因為公司采用先款后貨的銷售模式，因此形成了較大規模的合同負債。在負債中剔除合同負債影響后，公司2021年，2022年，2023年和2024年1-6月資產負債率(母公司)分別為 24.23%、15.89%、19.36%和 20.26%，總體維持在較低水平，公司具有較強的舉債能力和長期償債能力。

        來源：招股說明書(注冊稿)

        招股說明書還顯示，2023 年 1 月 5 日，亞聯機械與中國農業銀行敦化支行重新簽訂最高額抵押合同，抵押借款 2,400.00 萬元，2024 年 4 月，已將該筆長期借款提前歸還。

        一方面是積極償還銀行貸款，大額分紅;一方面是有必要上市融資。亞聯機械是需要融資，還是需要上市融資呢?

        四、因為產能原因，鋼帶2024年銷量下降的解釋不合理

        來源：招股說明書(注冊稿)

        亞聯機械解釋鋼帶收入在2023年與2024年的差距時表示，2024 年 1-6 月，公司的鋼帶產品銷量相對較低，主要系公司鋼帶產品的產能有限，需要優先保證生產線配套鋼帶的生產和交貨。然而，不僅是鋼帶產品在2024年收入下降，改造項目也在2024年收入下降，如下圖：

        來源：招股說明書(注冊稿)

        招股說明書(注冊稿)曾提及，2023 年度，由于生產線產品銷售均價提高、鋼帶產品和改造項目市場需求增長，那么2024年鋼帶及改造項目收入大幅下降是否因為生產線產品銷售均價降低了呢?

        來源：招股說明書(注冊稿)

        2024年生產線產品銷售均價的確比2023年降低了，銷售均價降低13.33%!鋼帶銷量下降僅是因為產能的原因并不合理。

        五、直銷模式，但銷售費用中代理費逐年增長

        亞聯機械在介紹公司銷售模式時提及，公司采用直銷模式進行銷售。公司通過參加國內外人造板機械展會、行業會議、行業協會期刊宣傳等途徑，提高品牌知名度，拓展銷售市場;同時，公司銷售人員、技術人員亦會通過拜訪與技術交流等方式接觸潛在客戶，進行市場開拓;此外，公司在人造板機械制造領域知名度高，也有很多客戶慕名拜訪，或經同行業友商推薦后主動聯系。然而在亞聯機械的銷售費用明細中，自2022年開始出現了代理費。

        來源：招股說明書(注冊稿)

        2022年，2023年，2024年1-6月，亞聯機械銷售費用中的代理費分別為110.90萬元、194.54萬元和124.13萬元。無論是代理費的金額還是代理費占銷售費用的比例均保持穩定上升趨勢。

        最近10年，中國的人造板機械取得了不錯的成績，中國人造板機械提高了原始創新能力、集成創新能力和現技術再創新能力，但也需清醒地認識到，在設備運行的可靠性、操作的便捷性、設備結構與原理應用的成熟性、工藝參數數據積累和控制系統模型構建以及技術創新細節把握等方面與國際先進水平還存在差距。

        國內企業中，山東金輪機械制造有限公司與山東魯麗集團公司合作，開發出國際首創的旋切法制備定向刨花板刨花的關鍵技術與裝備，并于2018年在山東魯麗集團定向刨花板生產線上正式投產運行。鎮江中福馬機械有限公司自主開發的刀環直徑2 060 mm大型刀環式長材刨片機，2020年在湖北寶源木業有限公司擴產改造項目中與進口設備并線作業，性能達到進口設備水平。到2023年，山西秋林機械有限公司已在國內市場推出了6臺大型臥式膠合板多層壓機，壓機層數分別有50層、80層和130層;由廣東吉鼎機械科技有限公司提供的自動化裝卸板立式膠合板多層熱壓機產業化運行也達到了65層，標志著膠合板機械開始向大型化、規模化邁進。這勢必加劇行業競爭。同時國內IPO審核趨嚴，亞聯機械的上市之路充滿了挑戰，《電鰻財經》將對后續進展保持關注。

《電鰻快報》