11月7日，

　　11月6日晚間，針對(duì)此前深交所對(duì)其重組并購(gòu)預(yù)案所列的17個(gè)問題，停牌近5個(gè)月的世紀(jì)華通一一回復(fù)，并對(duì)重組預(yù)案進(jìn)行了補(bǔ)充和完善。

　　世紀(jì)華通表示，擬將此次重組配套募資總額由31億元增至61億元，新增配套募資擬用于補(bǔ)充公司流動(dòng)資金。公司擬向上海曜瞿如投資合伙企業(yè)（有限合伙）（簡(jiǎn)稱“曜瞿如”）等29名交易對(duì)方，以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式，購(gòu)買盛躍網(wǎng)絡(luò)100%股權(quán)，交易價(jià)預(yù)估298億元。

　　據(jù)了解，盛躍網(wǎng)絡(luò)是盛大游戲的運(yùn)營(yíng)實(shí)體。

　　世紀(jì)華通公布了大量細(xì)節(jié)，稱此次交易不存在規(guī)避重組上市認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)的情形，認(rèn)為盛大游戲310億元估值、未來三年業(yè)績(jī)承諾具有合理性。

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　　估值合理性

　　受A股市場(chǎng)行情影響，今年下半年國(guó)內(nèi)游戲企業(yè)經(jīng)歷了一輪市值調(diào)整，盛大游戲在此時(shí)機(jī)注入世紀(jì)華通登陸A股市場(chǎng)，企業(yè)估值備受關(guān)注。

　　世紀(jì)華通從6個(gè)方面及具體14個(gè)指標(biāo)評(píng)定盛大游戲的營(yíng)運(yùn)狀況， 并進(jìn)一步完善對(duì)盛大游戲310億元估值的公允性。其認(rèn)為，在游戲股市值大幅回調(diào)的當(dāng)下，盛大游戲的估值依然具備一定的投資空間。按照2018年盛大游戲20億的業(yè)績(jī)承諾進(jìn)行計(jì)算，盛大游戲?qū)?yīng)的市盈率為14.9倍，處于行業(yè)低位。

　　公告顯示，盛大游戲目前賬面凈資產(chǎn)超過100億元，規(guī)模處于行業(yè)頂端，研發(fā)人員數(shù)量和研發(fā)能力遠(yuǎn)超于一般游戲公司；在近20年游戲產(chǎn)業(yè)內(nèi)積累了良好的口碑，累計(jì)服務(wù)超21億注冊(cè)用戶，擁有端游、手游、頁(yè)游的完善業(yè)務(wù)布局，儲(chǔ)備雄厚頂級(jí)IP資源和人才資源。這些核心優(yōu)勢(shì)令盛大游戲的市場(chǎng)價(jià)值應(yīng)高于賬面資產(chǎn)的價(jià)值，而2015年11月私有化時(shí)的估值幾乎與目前盛大游戲的賬面價(jià)值相當(dāng)，已經(jīng)不具備參考意義。

▲A股市場(chǎng)已經(jīng)完成的與本次交易可比（游戲行業(yè)標(biāo)的資產(chǎn)的收購(gòu)）的上市公司收購(gòu)案例

　　橫向?qū)Ρ華股市場(chǎng)中已經(jīng)完成的上市公司并購(gòu)案例，世紀(jì)華通認(rèn)為，盛大游戲310億元估值較凈資產(chǎn)賬面價(jià)值增值196.07億元，增值率為172.10%，增值水平顯著低于行業(yè)平均水平。

　　產(chǎn)經(jīng)時(shí)評(píng)人張書樂在接受《國(guó)際金融報(bào)》記者采訪時(shí)表示，從表面上看，盛大游戲目前的“戰(zhàn)力”似乎和收購(gòu)價(jià)有一定差距，同時(shí)，原有盛大系班底基本消失殆盡的盛大游戲和手中的“傳奇”IP，似乎都距離310億元估值有點(diǎn)遠(yuǎn)。但實(shí)際上，整個(gè)收購(gòu)看起來比較像一次抄底，在當(dāng)下“游戲寒冬”的大背景下，盛大游戲所擁有的不僅僅是一個(gè)IP和一塊牌子，還擁有“傳奇”模式在中國(guó)各種游戲端口上根深蒂固的玩家習(xí)慣。這種玩家習(xí)慣依然能夠讓某些游戲大火。盛大游戲旗下?lián)碛斜姸嘤邪嫣?hào)的游戲產(chǎn)品，不用換皮、不用改名，只需快速迭代后，就有投放市場(chǎng)的戰(zhàn)力。

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　　盛大游戲現(xiàn)狀

　　世紀(jì)華通在回復(fù)中披露，本次交易標(biāo)的盛躍網(wǎng)絡(luò) 2016 年、2017 年和 2018 年 1-4 月份分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 4.19 億元、5.26 億元、5.43 億元。本次交易的業(yè)績(jī)承諾方承諾盛躍網(wǎng)絡(luò) 2018 年度、2019 年度、2020 年度實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)分別不低于 20 億元、25 億元、30 億元。

　　相較于2018年上半年三七互娛(12.370, 0.06, 0.49%)24.2%、完美世界(25.450, 0.03, 0.12%)24.91%的凈利率，盛大游戲在2018年1-4月為凈利率50.23%，優(yōu)勢(shì)明顯。

▲盛躍網(wǎng)絡(luò)業(yè)績(jī)情況

　　盛大游戲如此高的利潤(rùn)率，得益于端游業(yè)務(wù)的穩(wěn)定增長(zhǎng)。同樣深耕端游多年的巨人網(wǎng)絡(luò)(19.320, 0.07, 0.36%)，也擁有較高的毛利率。長(zhǎng)生命周期一直是客戶端網(wǎng)游最大的優(yōu)勢(shì)，而盛大游戲在這方面表現(xiàn)尤為突出，旗下《熱血傳奇》上線至今已有18年，活躍用戶以及營(yíng)業(yè)收入居高不下，未現(xiàn)頹勢(shì)。

　　據(jù)公告披露，盛大游戲累計(jì)推出幾十款產(chǎn)品，其中運(yùn)營(yíng)超過8年的端游就有12款之多。值得注意的是，盛大游戲端游的長(zhǎng)生命周期優(yōu)勢(shì)正在嫁接至手游上，旗下《熱血傳奇手游》、《愛與演唱會(huì)！學(xué)園偶像祭》、《血族》、《超級(jí)地城之光》等手游產(chǎn)品累計(jì)運(yùn)營(yíng)時(shí)間也已超過2年。

　　此外，世紀(jì)華通在回復(fù)深交所問詢中，分別列明了盛大游戲旗下10款端游以及3款手游的詳細(xì)收入數(shù)據(jù)及收入占比。統(tǒng)計(jì)分析后發(fā)現(xiàn)，2017年3款手游的流水已經(jīng)反超10款端游流水，盛大游戲的手游業(yè)務(wù)正在展現(xiàn)出超強(qiáng)吸金實(shí)力。在高品質(zhì)的保障下，隨著游戲數(shù)量的提升，未來手游將成為盛大游戲業(yè)績(jī)的核心增長(zhǎng)點(diǎn)。

　　世紀(jì)華通還在公告中還披露盛大游戲目前有多款端游與手游處于研發(fā)階段，2018年內(nèi)還將推出MMO、卡牌手游共計(jì)8款。手游數(shù)量的激增，為未來收入規(guī)模穩(wěn)步提升給予了一定的保障。

▲自主運(yùn)營(yíng)模式下10款端游收入及其占授權(quán)運(yùn)營(yíng)模式收入比例

▲授權(quán)運(yùn)營(yíng)模式下3款手游收入及其占授權(quán)運(yùn)營(yíng)模式收入比例

　　基于對(duì)盛大游戲的樂觀分析，世紀(jì)華通在公告中對(duì)2018-2020年合并報(bào)表扣非后歸母凈利潤(rùn)進(jìn)行了預(yù)測(cè)，分別是21.36億元、24.94億元和29.68億元。

　　【相關(guān)鏈接】盛大游戲擺脫對(duì)“傳奇”依賴

　　說到盛大游戲最具影響力的產(chǎn)品，還數(shù)《熱血傳奇》。

　　這款游戲由韓國(guó)亞拓士與娛美德共有著作權(quán)，但圍繞傳奇IP的授權(quán)糾紛不斷。在長(zhǎng)達(dá)17年的時(shí)間里，盛大游戲艱難維權(quán)。

　　據(jù)華通世紀(jì)的公告披露，截至目前，盛大游戲牽扯在內(nèi)的金額超過5000萬元或與游戲運(yùn)營(yíng)相關(guān)的訴訟、仲裁合計(jì)29項(xiàng)，其中盛大游戲作為原告的19項(xiàng)（其中含2項(xiàng)亞拓士被審理法院追加為原告但盛躍網(wǎng)絡(luò)其他控股子公司作為被告的案件）。

　　深交所在問詢函中特意提及“傳奇”相關(guān)的訴訟、產(chǎn)品數(shù)據(jù)，應(yīng)該已經(jīng)意識(shí)到盛大游戲收入存在過度依賴單一IP產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)。

　　不過，世紀(jì)華通在回復(fù)中則披露，“傳奇”IP系列產(chǎn)品在2016年、2017年、2018年1-4月營(yíng)業(yè)收入占比分別為48.99%、28.28%和28.01%，毛利占比為50.45%、31.92%和29.65%。從數(shù)據(jù)中不難看出，盛大游戲顯著降低了對(duì)“傳奇”IP的依賴。

值得注意的是，盛大游戲核心IP游戲除了“傳奇”外，還有《龍之谷》、《傳奇世界》、《最終幻想》、《永恒之塔》、《風(fēng)云》等，收入占比從2016年的51.01%，上升至2018年1-4月間的71.99%。

　　此外，世紀(jì)華通的公告還披露，《永恒之塔》新版本已提交文化主管部門進(jìn)行內(nèi)容審查，且已獲受理，該產(chǎn)品目前正常運(yùn)營(yíng)，盛躍網(wǎng)絡(luò)將有序推進(jìn)審查工作。截至目前，盛躍網(wǎng)絡(luò)就“盛大游戲”、“Shanda Games”等34項(xiàng)商標(biāo)的授權(quán)展期積極協(xié)商中，但相比較游戲企業(yè)標(biāo)識(shí)商標(biāo)，玩家對(duì)游戲IP的認(rèn)可程度更高，更看重游戲質(zhì)量及用戶體驗(yàn)；在主營(yíng)業(yè)務(wù)層面，盛躍網(wǎng)絡(luò)對(duì)此商標(biāo)的依賴程度較低。

　　在產(chǎn)經(jīng)時(shí)評(píng)人張書樂看來，盛大游戲的頭號(hào)品牌是“傳奇”，而《永恒之塔》這樣的老游戲，在版本更新后快速入局，恰恰解決了版號(hào)問題的困擾。盛大游戲昔日過于廣泛的撒網(wǎng)和研發(fā)、代理龐大的游戲庫(kù)所帶來的貪多嚼不爛的劣勢(shì)，今日則成為優(yōu)勢(shì)。

《電鰻快報(bào)》