武漢中商(11.790, -0.12, -1.01%)“蛇吞象” 居然之家憑啥估值逾363億元

　　本報記者 陳紅霞 實習生 姚煜嵐 武漢報道

　　隨著居然之家借殼武漢中商交易預案對外披露，湖北國資委兌現解決同業競爭承諾也迎來實質進展，這場湖北國企改革重頭戲也由此拉開帷幕。

　　2月15日，在武漢中商集團股份有限公司召開的重大資產重組媒體說明會（下稱“媒體說明會”）上，武漢國有資產經營有限公司董事郭嶺表示，本次戰略重組背后的必要性之一是要解決歷史沉積的同業競爭問題。資料顯示，武商聯于2014年做出爭取在5年內解決鄂武商A(10.450, 0.02,0.19%)、武漢中百和武漢中商三家商業上市公司同業競爭問題的承諾。如今選擇居然之家，是武商聯尊重資本市場，維護廣大投資者利益，履行和兌現承諾的重要舉措。

　　“本次交易是深化混合所有制改革，助力武漢商貿零售產業結構調整及發展的需要。”郭嶺表示：“為積極響應國家混合所有制改革以及供給側結構性改革的號召，上市公司通過本次交易引進民營資本成為上市公司股東，并實現與國內家居零售龍頭企業之一的居然新零售深度合作與整合，有利于本地商貿零售產業結構的調整及發展。”

　　交易價格的合理性

　　武漢中商屬于傳統零售企業，近幾年對數字化和新零售的探索與轉型由于體制和地域的限制，業務雖然保持穩定和有所改善，但總體上，傳統快消品零售行業日漸式微，發展空間、發展動力不足。

　　有業內人士分析稱，在此前新光系、銀泰系、永輝系等諸多民營資本狙擊下，武漢國資并未出售殼資源，居然之家獲得青睞的原因或是因為居然新零售所處國內建材家居銷售行業，市場空間比較大。

　　武漢中商董事長郝健在媒體說明會上解釋稱：“其一，居然新零售作為家居售賣行業，規模、布點已經從地方企業轉變為全國布點的企業，在行業內處于上游位置。其次，居然新零售在全國的實體布點基本已完成，在全國29個省、市、自治區都有布點，未來可以跟我們產生的協作空間非常大。第三，居然新零售在數字化和智慧產業鏈建設方面做出了超前的探索，也會對我們的快消品零售起到促進作用。”

　　根據重組預案顯示，本次標的資產的交易價格初步確定為363億元至383億元之間。對此價格的合理性，居然控股董事方漢蘇在媒體說明會上解釋稱：“本次交易價格是根據此前融資估值測算，充分尊重市場定價原則。根據去年當年產生的利潤，初步測算的交易價格為363-383億元。”

　　2018年3月11日，阿里巴巴、太康人壽、紅杉資本、工商銀行(5.550,0.04, 0.73%)等多家全國知名投資機構、金融機構以現金投資入股居然新零售，投后的估值363億。

　　值得注意的是，目前披露的居然新零售2015年-2018年的財務數據均為未經審計的數據，2018年未經審計尚能理解，但作為一個估值為300億的大公司，為何此前三年年報均未經過專業機構審計？

　　居然控股財務總監陳亮解釋稱：“居然之家所有門店都是獨立核算單體，都是8萬平、10萬平，業務量非常大，有將近200以上的核算單體。此外這次重組留給我們和上市公司的時間非常短，我們沒有能力在這么短時間內把過去到2018年的審計報告一并出具。”

　　截至目前，相關審計工作尚在進行中，相關的審計報告，將在上市公司本次重大資產重組報告書草案公告時一并披露。

　　渠道下沉

　　資料顯示，居然新零售是以中高端為經營定位、為顧客提供家庭設計和裝修、家居建材、家電、家居用品和家居飾品等服務的大型泛家居消費平臺。居然新零售涵蓋家居產品零售、家裝服務、家居會展、物流等領域，旗下擁有“居然之家”家居賣場、“麗屋”家居建材超市、“居然設計家”電商智能服務平臺。

　　2017年度，居然新零售實現收入73.55億元，實現扣非歸母凈利潤12.60億元，2018年1-10月，居然新零售實現收入70.02億元，實現扣非歸母凈利潤16.24億元。

　　居然新零售總裁王寧在媒體說明會上，針對未來發展規劃問題表示，居然新零售將圍繞“一個核心，三個融合”的發展戰略，即堅定不移地以家居實體店連鎖發展為核心，實現線上與線下融合、“大家居”與“大消費”融合以及產業鏈上下游三大融合，進一步鞏固居然之家在行業內的領先地位。

　　據預案信息披露，截至2018年末，居然新零售擁有獨立核算的經營單位門店284家，其中加盟店合計占比69.72%，且占比呈不斷上升趨勢，直營模式門店的物業也以租賃形式為主，資產結構以輕資產為主。根據標的公司戰略規劃，2019年至2022年，標的公司擬每年新開實體店80-100家，到2022年底實體店數量超過600家，覆蓋全部副省級以上城市、三分之二以上地級城市、三分之一以上縣級城市，未來標的公司將向人口凈流入的三四五線城市下沉。

在上述經營模式下，如果標的公司的管理水平不能很好地匹配過快的擴張速度，可能存在入駐商戶或加盟商提供的服務質量下滑等問題，如果行業景氣度下滑，甚至可能存在加盟商違約的風險。此外，渠道下沉可能導致單體項目規模收縮或毛利率下滑，而市場上其他可比公司的快速擴張也會導致市場競爭加劇進而使得標的公司毛利率下滑。

　　居然新零售財務總監朱蟬飛對此表示：“居然之家未來三到五年發展戰略是向三、四、五線城市下沉，發展是以加盟、委托、管理店的方式為主。加盟店是以居然之家向加盟方提供前期項目服務、商業管理咨詢管理服務，賺取收益，不會帶來成本增加。從直營店方面來說，會朝著收入增幅大于費用增幅的方向努力，這也保證了居然之家租金、物業管理費收入在不斷增長。”

　　針對服務質量的口碑問題，陳亮補充道：“委托加盟經營管理權牢牢控制在居然之家手里，從總經理、財務經理到業務經理都是由居然之家派出的，加盟方的角色本質上就是財務投資人的角色。特許加盟，都是要按照居然之家統一標準來做，居然之家有檢查、有培訓，不合格的話會被淘汰。”

《電鰻快報》