原標題 注冊制需要在改革中發展，在推進中完善

        □杜坤倫 許余潔

        一轉眼，科創板運行4個多月了，注冊制從制度設計到市場運行給A股市場帶來全新氣象。中國證監會副主席李超前幾天在國際金融論壇(IFF)第16屆全球年會上發表主旨演講時表示，證監會將以關鍵制度創新促進市場健康發展，堅守科創板定位，推進創業板改革并試點注冊制，深化新三板改革。

        注冊制改革是我國證券市場快速發展的必然要求，不過，從多種角度觀察，眼下市場各方對注冊制仍存在一些認識誤區，在總結科創板注冊制試驗時，對此很有必要繼續深入探討。

        很多人認為，注冊制屬于舶來品，引入和推行注冊制就是拷貝成熟資本市場尤其美國股票發行制度。實際上，注冊制翻譯自美國的“registration”，與這個詞對應的是美國所有證券的公開發行都要在美國證監會注冊登記，而我國在引進這個概念的同時還引進了對注冊制和核準制的概念區分。所以，這個概念可以認為是我國學者在梳理了我國資本市場發展歷程后，立足自身市場特點，對有別于“額度制、通道制、審批制和審核制”的一種改革方向的簡稱。而注冊制改革是個復雜的系統工程，比如要求配套建立起完善的交易所審查制度、退市制度、違規懲罰制度等。

        有學者曾撰文分析，美國式注冊制在運作過程中充滿了實質審核，他們的注冊制并不是不審。我國公司在美上市屬于在美國的國際板上市，對應豁免了州的注冊與實質審查，若只從外在視角單向度觀察美國IPO監管制度，恐將限制我們認識美國本土公司首發上市監管制度的全貌。還有部分市場人士以為，注冊制就是放松監管，不再對新股發行實質審核，只需形式審查。實際上，注冊制不是放松監管，相反是在放松管制、放松限制、減少行政干預的背景下加強監管，需要以一整套配套措施跟進，其中很重要的是建立嚴格、成熟的信息披露制度，強化違法的懲罰規則，加大違法違規的懲罰力度。

        還有人認為，我國推行注冊制沒有歷史經驗。實際上，我國公司債券市場2015年1月實施的《公司債券發行與交易管理辦法》，就具備了注冊制的特征。具體而言，公司債券發行以信息披露為中心;交易所只是形式審核，淡化行政背書，由中介機構把關;監管機構不對發行主體進行實質性判斷等新變化。此外，在認真貫徹落實盤活存量資產，服務經濟結構調整和轉型升級的綱領下，資產證券化市場(包括信貸資產證券化和企業資產證券化)也于2015年前后由審批制改為備案制，央行、證監會都取消了之前的行政審批要求，對資產支持證券發行實行了注冊制管理，按市場化、法治化原則加快推進資產證券化業務發展，同時全面加強事中、事后監管。

        所以說，我國資本市場注冊制改革一直在推動過程中，當下的急迫問題，是怎么深入實施，如何做得更好。加快注冊制改革，促進資本市場高質量發展是新時代對資本市場提出的使命和要求，是我國資本市場市場化、法治化改革及市場發展到一定階段的必然選擇，是資本市場實現改革與發展目標的必經之路。但任何事情都不可能一蹴而就，注冊制改革的深入，在我國仍然需要時間，需要過程，在推進中完善，在改革中發展。

        作為資本市場的基礎制度安排，推行注冊制首先要理順市場及參與者的關系，這必然要以法治為前提，為維護市場公平正義而加強市場監管。注冊制是資本市場通過發行制度，在審核與批準中遵循市場化對資源配置的經濟性原則和一般要求，強調讓市場主體歸位盡責，突出以信息披露為核心，以誠信為基礎，并以嚴厲的法律懲戒作為保障措施。注冊制改革本身具有漸進性、長期性的特點，我們應堅持科學發展理念，以改革促發展，用時間換空間。

        為避免對注冊制的這些認識誤區，市場參與者就得提高對注冊制改革的系統性、復雜性和艱巨性的認識。這也要求加快法規體系的建立與完善，提升對市場主體基礎素養培育，加大社會誠信體系建設，注重市場主體利益平衡，調整相關政府部門的職責等。同時，決策層及相關負責部門也需通過各種多種途徑，將“注冊制”的具體規則向市場表達清楚，尤其對“注冊制”與保薦制的不同做出明確區分，提示與強調“注冊制”板塊的投融資風險。

        概而言之，注冊制是資本市場改革的長期方向，但注冊制并不能包治百病，不能畢其功于一役，因為股價的非理性波動、控股股東損害中小投資者利益、內幕交易等諸多問題都需要系統的制度設計和監管措施來預防與解決。為此，我們需進一步總結境內外資本市場(包括公司信用債券市場)的經驗、規律和教訓，立足我國實情，統籌考慮有規劃地實施路徑，結合我國金融監管近30年來的已有探索，把握住注冊制的本質，促使我國資本市場進一步理性和規范。

        (作者杜坤倫系四川省社會科學院研究員，許余潔系中國人民大學經濟學院外聘導師)

        責任編輯：王涵

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