“IPO釘子戶”的上市進程有了新進展，近日，深交所披露了四川菊樂食品股份有限公司(以下簡稱為“菊樂股份”)關(guān)于第二輪審核問詢函的回復(fù)意見。

        這已經(jīng)是菊樂股份第四次沖擊資本市場，其IPO之路始于2017年底，距今已過去了六年有余。菊樂股份的屢次失敗與其資料不齊、信披不實等原因有關(guān)，如今再闖A股，菊樂股份與前進牧業(yè)的關(guān)聯(lián)交易又使菊樂股份陷入種種疑云中。

        個人賬戶對外收付款

        菊樂股份的上市之路并不順暢，最初因材料不齊而撤回材料，后來又未上市就先收警示函，如今菊樂股份第四次沖擊資本市場，其內(nèi)控問題仍然是深交所關(guān)注的重點。

        2020年，證監(jiān)會下發(fā)了《關(guān)于對四川菊樂食品股份有限公司采取出具警示函監(jiān)管措施的決定》，稱菊樂股份在申請首次公開發(fā)行股票并上市過程中，存在分公司出納挪用公司資金發(fā)生額累計達9577.89萬元且首次申報稿未披露該事項、貨幣資金披露不實、內(nèi)控制度存在重大缺陷、返利計提不準(zhǔn)確等問題。

        在收到警示函后，菊樂股份補充了分公司出納挪用資金的具體情況。數(shù)據(jù)顯示，2014年12月至2019年3月期間，分公司出納李某通過偷蓋空白支票、電子業(yè)務(wù)結(jié)算書、偽造銀行回單、對賬單舞弊等方式，利用菊樂股份本部撥款與分公司實際付款的時間差，多次挪用資金，累計金額高達9577.89萬元。

        令人嘩然的是，該出納的挪用行為長達四年有余，暴露出菊樂股份的內(nèi)控或存重大缺陷。不僅如此，由于此挪用行為，也影響了菊樂股份的貨幣資金余額。對此，菊樂股份“將錯就錯”，不僅沒有在此前的招股書中披露該出納挪用資金的行為，而且關(guān)于2017-2018年的貨幣資金余額也披露不實。

        有此前車之鑒，此次IPO，深交所仍重點關(guān)注了菊樂股份的內(nèi)控問題，在2023年8月下發(fā)的二輪審核問詢函中，詢問了菊樂股份利用個人賬戶對外收付款項的情況。

        鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《公司研究院》注意到，該個人帳戶涉及的業(yè)務(wù)場景包括員工困難互助基金、控股股東菊樂集團的住房出租收入、公司廢品銷售款、紙箱供應(yīng)商的獎勵款、控股股東菊樂集團旗下公司菊樂科技公司負(fù)責(zé)人收支貨款等。

        對此，菊樂股份表示，已對個人賬戶收付事項進行了整改并進一步完善了內(nèi)部控制制度，加強了對實際控制人、管理層的約束。

        股權(quán)收購與轉(zhuǎn)讓或有“蹊蹺”

        鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《公司研究院》注意到，菊樂股份與第一大供應(yīng)商前進牧業(yè)之間的關(guān)聯(lián)交易值得重視。

        2020-2022年及2023年上半年，菊樂股份向前進牧業(yè)采購原材料的金額分別為1.82億元、2.11億元、1.55億元、0.73億元，分別占當(dāng)期采購總額的30.51%、23.78%、16.54%、16.89%。

        據(jù)招股書披露，雙方于2015年開始合作，簽訂了為期十年的長期合作協(xié)議。2017年，菊樂股份以參股方式與前進牧業(yè)設(shè)立德瑞牧業(yè)，2021年又以控股方式與前進牧業(yè)設(shè)立蜀漢牧業(yè)。截至2021年4月20日，菊樂股份持有蜀漢牧業(yè)55%的股權(quán)，持有德瑞牧業(yè)20%的股權(quán)。

        然而，意想不到的是，2022年菊樂股份做了兩筆交易，一邊收購蜀漢牧業(yè)20%股權(quán)，一邊轉(zhuǎn)讓德瑞牧業(yè)20%股權(quán)。

        為簡化這兩筆股權(quán)轉(zhuǎn)讓款的支付方式，2022年7月22日，菊樂股份與前進牧業(yè)簽署確認(rèn)函，由菊樂股份向前進牧業(yè)收取應(yīng)收轉(zhuǎn)讓德瑞牧業(yè)20%股權(quán)轉(zhuǎn)讓款與應(yīng)付收購蜀漢牧業(yè)20%股權(quán)轉(zhuǎn)讓款的差額，該筆金額為99.96萬元。

        簡單概括就是，為了獲得2021年才設(shè)立的、處于發(fā)展階段的蜀漢牧業(yè)的20%股權(quán)，菊樂股份轉(zhuǎn)讓了2017年設(shè)立的、已經(jīng)營穩(wěn)定的德瑞牧業(yè)的20%股權(quán)，以及付了99.96萬元。

        這樣的交易是否公平?2021年，德瑞牧業(yè)的營業(yè)收入為1.52億元、凈利潤為2264.07萬元;同期蜀漢牧業(yè)的營業(yè)收入為0.58億元、凈利潤為187.12億元。僅從業(yè)績來看，兩家公司似乎并不“般配”。對此，深交所也要求菊樂股份說明交易的商業(yè)合理性。

        對此，菊樂股份向鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《公司研究院》表示，蜀漢牧業(yè)作為后建的新型牧業(yè)，其設(shè)計規(guī)劃的奶牛品種結(jié)構(gòu)(A2牛)、存欄量和產(chǎn)奶量等指標(biāo)優(yōu)于德瑞牧業(yè)，加之德瑞牧業(yè)財務(wù)狀況較差，截至2022年5月31日其總負(fù)債高達1.45億元，存在較高的債務(wù)風(fēng)險。因此更看好蜀漢牧業(yè)的發(fā)展?jié)摿Γ鍪鄣氯鹉翗I(yè)20%股權(quán)。

        然而，在菊樂股份在第二輪審核問詢函回復(fù)的估值測算中，德瑞牧業(yè)高達1.45億元的負(fù)債卻沒有影響到其自由現(xiàn)金流及其估值測算，顯示為沒有付息債務(wù)，而又因永續(xù)期下蜀漢牧業(yè)的企業(yè)自由現(xiàn)金流優(yōu)于德瑞牧業(yè)，且德瑞牧業(yè)非經(jīng)營性資產(chǎn)大于蜀漢牧業(yè)，因此二者的估值相近。

        對此，菊樂股份給出的解釋是：“截至2022年5月31日，德瑞牧業(yè)總負(fù)債為1.45億元，其中1.2億元為代前進牧業(yè)借款，相關(guān)負(fù)債屬于非經(jīng)營性負(fù)債，在資產(chǎn)評估時已進行扣除，其余0.25億元為經(jīng)營性負(fù)債，不屬于付息債務(wù)。因此，德瑞牧業(yè)估值測算具體過程中付息債務(wù)為0。”

        此外，據(jù)菊樂股份在第二輪審核問詢函回復(fù)的估值測算，蜀漢牧業(yè)及德瑞牧業(yè)企業(yè)自由現(xiàn)金流的預(yù)測依據(jù)為二者收入、成本、期間費用等項目計算出凈利潤的預(yù)測值，以及資本性支出和營運性資金增加額。

        在這種預(yù)測方法下，可以得知影響自由現(xiàn)金流的因素包括預(yù)測的營業(yè)收入、營業(yè)成本、資本性支出。已知德瑞牧業(yè)主要向菊樂股份和前進牧業(yè)提供鮮奶，蜀漢牧業(yè)的鮮奶將全部由菊樂股份消化，在本次評估未來不考慮銷售價格變化的情況下，影響二者收入的因素為日均成母牛存欄牛頭數(shù)。而影響營業(yè)成本的主要因素為泌乳牛飼喂材料成本，此項也與日均成母牛存欄牛頭數(shù)息息相關(guān)。而其資本性支出包括固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)、遞延資產(chǎn)等。因此，如果蜀漢牧業(yè)牛群數(shù)量與德瑞牧業(yè)相近，二者的自由現(xiàn)金流預(yù)測值則相近。

        而就在2021年，發(fā)生了兩件很“巧合”的事情，一是為滿足前期建設(shè)及運營的資金需要，蜀漢牧業(yè)向前進牧業(yè)拆借了4182萬元，然而彼時前進牧業(yè)自身就已資金緊張卻提供了借款并且未收取利息;二是2021年，菊樂股份分別向前進牧業(yè)、德瑞牧業(yè)預(yù)付奶款6100萬元、5000萬元。

        結(jié)合來看，在前進牧業(yè)自身資金緊張的情況下，拆借給蜀漢牧業(yè)的款項或來源于菊樂股份的預(yù)付奶款。而這一系列操作的目的，或是為了增加蜀漢牧業(yè)的估值以達到上述轉(zhuǎn)讓德瑞牧業(yè)股權(quán)、收購蜀漢牧業(yè)股權(quán)的目的，這其中是否涉及到利益輸送亦或是其他問題，鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《公司研究院》向菊樂股份提出了疑問。

        對此，菊樂股份表示，上述事項不存在關(guān)聯(lián)，亦不存在利益輸送、資金體外循環(huán)以虛增業(yè)績等行為。在菊樂股份收購蜀漢牧業(yè)55%股權(quán)并于2021年4月20日完成工商變更登記前，前進牧業(yè)作為蜀漢牧業(yè)當(dāng)時的唯一股東，向蜀漢牧業(yè)提供資金支持具有合理性，而相關(guān)利息約定系蜀漢牧業(yè)與前進牧業(yè)之間的商業(yè)約定。

        在歷經(jīng)兩次問詢后，此次菊樂股份沖擊資本市場能否成功，鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《公司研究院》將持續(xù)關(guān)注。

《電鰻快報》