依靠“高周轉(zhuǎn)”坐上中國房企”頭把交椅“的碧桂園卻被 “高周轉(zhuǎn)”拖入了巨大的輿論漩渦中。

　　近日碧桂園有關(guān)加速高周轉(zhuǎn)的內(nèi)部文件、會議紀(jì)要等在網(wǎng)絡(luò)上流傳，引發(fā)外界極大關(guān)注。新浪財經(jīng)獨家拿到的資料顯示，碧桂園一員工疑被指泄露前述信息，遭碧桂園通報處理，該員工隨后在公司內(nèi)部通訊群上表達(dá)不滿。

　　在曝光的文件中令人注意的是碧桂園為了提高“高周轉(zhuǎn)”而要求設(shè)計院“通宵出圖”的措施引爆輿論，外界看來碧桂園對“高周轉(zhuǎn)”的要求達(dá)到了近乎“瘋狂”的狀態(tài)。

　　為何碧桂園如此重視“高周轉(zhuǎn)”？

　　資金是房地產(chǎn)企業(yè)的生命線。目前金融去杠桿、調(diào)控趨緊、貨幣政策收緊預(yù)期強烈等都將是房企資金支持空間變窄，而資金成本也將不斷抬高。在這種情況下，能夠提高資金使用效率，至關(guān)重要。而高周轉(zhuǎn)模式正是企業(yè)在資金有限的情況下可以實現(xiàn)業(yè)績高增長的一種有效策略。

　　同時，隨著房地產(chǎn)市場分化越來越明顯，要甩開競爭對手唯一辦法就是“快”。從碧桂園一步一步登頂房企龍頭來看，似乎高周轉(zhuǎn)真的是房企競爭“法寶”。

　　2017年，碧桂園實現(xiàn)銷售金額5508億元，超過萬科恒大拔得頭籌。諸多業(yè)內(nèi)人士表示，至此中國房地產(chǎn)行業(yè)迎來“三國殺”時代。

　　那么除了碧桂園引以為傲的“高周轉(zhuǎn)率”外，其余兩家巨頭的周轉(zhuǎn)率如何？新浪財經(jīng)橫向比較下這三家“高周轉(zhuǎn)”表現(xiàn)。我們通過比較其存貨周轉(zhuǎn)及總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)情況發(fā)現(xiàn)，同行業(yè)比，碧桂園都優(yōu)于同行，無論是存貨周轉(zhuǎn)率，還是總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率都遠(yuǎn)超同行。

　　通過對比，碧桂園2017年存貨變現(xiàn)速度比恒大快27個月，比萬科快17個月；資產(chǎn)變現(xiàn)速度比恒大快17個月，比萬科快7個月。但是，新浪財經(jīng)發(fā)現(xiàn)，碧桂園所謂的“快速”相比上一個財年是下降的，存貨變現(xiàn)速度比2016年慢3個月；總資產(chǎn)變現(xiàn)速度比2016年慢5個月。周轉(zhuǎn)數(shù)據(jù)如下圖：

　　在此前曝光的內(nèi)部文件顯示，截至2018年3月30日，碧桂園一季度已拿到195個項目，其中三四五線的有146個。據(jù)悉，碧桂園已經(jīng)簽訂里程碑計劃的項目平均摘牌到動工1.65個月，摘牌到開盤用時5.2個月，這難以達(dá)到集團(tuán)高周轉(zhuǎn)的要求。

　　新浪財經(jīng)獲悉，碧桂園董事會主席楊國強在“高周轉(zhuǎn)”專題會上也認(rèn)為現(xiàn)在碧桂園高周轉(zhuǎn)進(jìn)度太慢，并要求相關(guān)部門要進(jìn)行自我檢討。同時他還強調(diào)，“任何部門都要圍繞高周轉(zhuǎn)，為高周轉(zhuǎn)讓路”，“高周轉(zhuǎn)是我們競爭力的有力武器”。為了“高周轉(zhuǎn)”能夠落地，同時也給出了獎懲措施。如下圖：

　　為何碧桂園如此重視“高周轉(zhuǎn)”：押寶三四線+資產(chǎn)收益率高增長

　　新浪財經(jīng)翻閱碧桂園年報，發(fā)現(xiàn)其公司資產(chǎn)從2015年底的3619億元，2016年5915億元，到2017年底突破萬億，增長至10496億元，年復(fù)合增長率高達(dá)42.60%。公司凈資產(chǎn)從2015年底893億增長到17年底1166億元，也突破千億大關(guān)，其年復(fù)合增長率為9.29%。相關(guān)情況如下圖：

　　銷售方面，2017年碧桂園實現(xiàn)合同銷售金額5508億元，同比增長78.3%，完成合同銷售面積6606萬平方米，同比增長61.9%。梳理其歷年銷售數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，其自2012年476億元銷售額后呈階梯式爆發(fā)，分別跨過千億、三千億、五千億等大關(guān)，其年復(fù)合增長率為50.39%。歷年銷售數(shù)據(jù)如下：

　　我們再從同行業(yè)數(shù)據(jù)比較發(fā)現(xiàn)，碧桂園摘得2017年度銷售桂冠，打破了之前萬科與恒大的“兩王相爭”。同行業(yè)數(shù)據(jù)如下圖所示：

　　年報顯示，碧桂園2017年實現(xiàn)營業(yè)收入2269億元，毛利587.9億元，同比增長分別達(dá)48.2%和82.4%。

　　此外，新浪財經(jīng)通過分析其區(qū)域銷售結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，中國大陸銷售合同中，三四線城市約占50%，二線約占33%，其他17%。可以看出，公司業(yè)務(wù)高度依賴三四線城市，這也為碧桂園的進(jìn)一步加強 “高周轉(zhuǎn)”埋下伏筆。

　　因為，對于三、四線城市的房地產(chǎn)項目受內(nèi)外需求不足及市場政策等因素影響，去庫存有一定難度，資金回流存在一定壓力，押寶三四線城市的碧桂園提出“高周轉(zhuǎn)”對抗其風(fēng)險也順利成章。

　　碧桂園區(qū)域銷售結(jié)構(gòu)如下圖：

　　眾所周知，一個上市公司的凈資產(chǎn)收益率反映公司所有者權(quán)益的投資報酬率，是衡量上市公司盈利能力的重要的綜合性指標(biāo)。新浪財經(jīng)查閱碧桂園年報發(fā)現(xiàn)，公司凈資產(chǎn)收益率近三年是逐年走高，到2017年凈資產(chǎn)收益率更是同比增長87.07%。相關(guān)數(shù)據(jù)如下：

　　2017年銷售凈利率貢獻(xiàn)度同比增長41.88%，財務(wù)杠桿貢獻(xiàn)度同比增長24.14%，其貢獻(xiàn)增長幅度是其將近2倍，而資產(chǎn)周轉(zhuǎn)貢獻(xiàn)度度同比下降12.50%。

　　分析來看，按照這個趨勢，如果碧桂園要進(jìn)一步維持其凈資產(chǎn)收益率上漲，在去杠桿時代，做大財務(wù)杠桿已然行不通，但是銷售凈利率可以加大，而貢獻(xiàn)度最差的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)有極大的優(yōu)化空間，而“高周轉(zhuǎn)”是這個兩個指標(biāo)強化與優(yōu)化的重要前提。所以，不難看出為何碧桂園如此看重“高周轉(zhuǎn)”。

　　碧桂園歷年分解指標(biāo)如下圖所示：

　　新浪財經(jīng)翻閱碧桂園近三年年報發(fā)現(xiàn)，其資產(chǎn)負(fù)債率從2015年至今節(jié)節(jié)攀升，截止2017年年底其資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)88.89%。

　　由此看出，碧桂園“高成長”、“高周轉(zhuǎn)”的背后自然離不開“高杠桿”。

　　對比恒大萬科2017年表現(xiàn)，新浪財經(jīng)發(fā)現(xiàn)，碧桂園資產(chǎn)負(fù)債率也是三家龍頭企業(yè)中最高的，但是其貨幣資金（含受限）卻是三家中最少的，僅有1484億元，這個數(shù)據(jù)僅占恒大的一半。

　　這間接說明碧桂園高成長背后需要大量資金維持運營。業(yè)內(nèi)人士表示，碧桂園負(fù)債高，可用現(xiàn)金那么少，若不提高“高周轉(zhuǎn)”怎么對沖風(fēng)險。

　　三家龍頭房企近三年財務(wù)數(shù)據(jù)對比如下：

　　同時，土地儲備方面，碧桂園也是大舉突進(jìn)，財報數(shù)據(jù)顯示，目前碧桂園土地儲備總量為約2.82億平方米，2017年歸屬股東的新獲取土地預(yù)期建筑面積為10145萬平米。從拿地數(shù)量來看，2017年碧桂園采取了更加積極的拿地策略，2017年合計拿地881宗，較2016年增加了468宗，增幅高達(dá)113%。其意味著未來發(fā)力空間很大，但同時也意味著未來碧桂園需要更足夠的資金支持。

　　碧桂園的焦慮：瘋狂重視“高周轉(zhuǎn)”是對還是錯？

　　碧桂園有別于其他競爭對手如此重視“高周轉(zhuǎn)”背后似乎也體現(xiàn)了公司以及董事局主席楊國強的“焦慮”。

　　新浪財經(jīng)分析認(rèn)為，碧桂園的焦慮可能來自以下幾個方面：

　　首先來自對業(yè)績規(guī)模渴求的焦慮。積極的土地儲備政策間接說明其管理層對業(yè)績的渴求。根據(jù)一份投行研報顯示，碧桂園業(yè)績會上雖未提供2018年銷售目標(biāo)指引，不過由于2017年積極補充土儲，2018年可售資年上升67%至1.15萬億元，預(yù)期2018年合約銷售將同比增長40%至7700億元。況且我們通過拆解其凈資產(chǎn)收益率發(fā)現(xiàn)，其銷售規(guī)模擴大將會進(jìn)一步提高銷售凈利率進(jìn)而其增加其對凈資收益率的貢獻(xiàn)。而這一切，都需要“高周轉(zhuǎn)”做保障。

　　其次來自資金壓力及財務(wù)風(fēng)險壓力的焦慮。我們發(fā)現(xiàn)其資產(chǎn)負(fù)債率一直高于同行，在一個去杠桿時代，其不降反增顯然是不能為繼的，同時我們發(fā)現(xiàn)其銷售的增長但貨幣資金卻是在三家銷售合約5000億+俱樂部公司中貨幣資金存量最少，但是其土地儲備行業(yè)最高，如果要持續(xù)發(fā)展，其對資金的需求也是最大的。此外，新浪財經(jīng)翻閱年報信息發(fā)現(xiàn)其以美元債的負(fù)債高達(dá)500億元，年報信息如下：

　　在美聯(lián)儲加速加息的窗口，其存在一定的利率風(fēng)險。碧桂園在年報中也提示其存在一定的風(fēng)險，并通過壓力測試其上下浮動將對其影響業(yè)績?yōu)?4億元左右。如下圖：

　　最后是市場格局的焦慮。我們分析其銷售結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，其收入結(jié)構(gòu)嚴(yán)重依賴三四線城市。

　　針對中國房地產(chǎn)市場未來的格局變化，市場已有諸多判斷。新浪財經(jīng)引用任澤平的相關(guān)觀點闡述未來三四線城市房地產(chǎn)情況如何。

　　關(guān)于美日人口遷移規(guī)律研究如下圖：

任澤平表示，目前我們中國剛好處于第二階段，即三四線人口將是停滯或者凈流出，那就意味著三四線城市的購買力可能要弱于一二線城市，是否可以總結(jié)出三四線房價大幅上漲的利潤空間正在逐步收窄。從諸多分析來看，碧桂園與時間賽跑的對策似乎也再一次印證了公司的“焦慮”。

《電鰻快報》