美錦能源(20.230, 1.24, 6.53%)：偽裝成氫能源的煤炭股

　　《投資者網(wǎng)》吳微 

　　美錦能源（000723.SZ）無疑是今年A股中的明星，股價(jià)自2019年來上漲了4倍多，市值也由年初的100多億上漲到目前的700多億。

　　新基建、工業(yè)大麻、氫燃料電池汽車今年A股的幾大熱點(diǎn)，美錦能源就是氫燃料電池汽車概念股中的龍頭股之一。不過《投資者網(wǎng)》研究發(fā)現(xiàn)，氫燃料電池汽車業(yè)務(wù)對(duì)美錦能源業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)微乎其微，公司本身仍是傳統(tǒng)的煤炭采選企業(yè)。

　　氫能源概念不純，利潤依靠焦化業(yè)務(wù)

　　美錦能源2018年年報(bào)顯示，美錦能源旗下確實(shí)有氫燃料電池汽車業(yè)務(wù)，此項(xiàng)業(yè)務(wù)經(jīng)營主體為佛山市飛馳汽車制造有限公司（以下簡(jiǎn)稱飛馳汽車）。2017年12月美錦能源以2.35億通過競(jìng)標(biāo)的方式取得了飛馳汽車36.2%的股權(quán)，2018年9月又以0.98億交易價(jià)格收購了飛馳汽車15%的股權(quán)，最終取得了飛馳汽車51.20%控制權(quán)，從而實(shí)現(xiàn)了對(duì)飛馳汽車的控股。 

　　不過2018年合并報(bào)表后，飛馳汽車僅生產(chǎn)了410輛客車，成功銷售了360輛，對(duì)上市公司業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)額為1862萬元。美錦能源披露的飛馳汽車氫燃料電池汽車生產(chǎn)能力為 5，000 臺(tái)/年，以此計(jì)算，飛馳汽車滿產(chǎn)能生產(chǎn)，全年對(duì)美錦能源業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)額也僅2.59億，而2018年美錦能源焦化業(yè)務(wù)收入額高達(dá)147.74億元，利潤額44.55億元。 

　　與焦化業(yè)務(wù)的巨額利潤相比，飛馳汽車即使?jié)M產(chǎn)能生產(chǎn)對(duì)美錦能源的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)也不足2%，美錦能源的利潤來源短期內(nèi)仍將依靠焦化業(yè)務(wù)。

　　僅僅依靠年產(chǎn)能僅5000臺(tái)/年的飛馳汽車，美錦能源股價(jià)恐無法上漲4倍，市值增加500多億，市場(chǎng)更多看中的是美錦能源每年煉焦會(huì)產(chǎn)生的大量副產(chǎn)物——氫氣。 

　　美錦能源主要業(yè)務(wù)模式是采煤-選煤-焦化，然后向下游鋼鐵企業(yè)出售焦煤，主要客戶是河北鋼鐵集團(tuán)，購買了美錦能源40%以上的產(chǎn)品。生產(chǎn)焦煤的工藝流程，主要是讓精選煤不充分燃燒，從而使煤炭焦化，在此過程中能回收到15%-19%的焦?fàn)t煤氣，焦?fàn)t煤氣的構(gòu)成成分中，50%以上是氫氣。美錦能源2018年生產(chǎn)焦煤近660萬噸，以此計(jì)算， 2018年美錦能源將有近90萬噸的氫氣產(chǎn)出，這或許是美錦能源股價(jià)大漲的主要因素。

　　不過《投資者網(wǎng)》咨詢行業(yè)內(nèi)人士得知，焦?fàn)t煤氣中除了50%左右的氫氣，還有5%-8%左右的一氧化碳，此外還有其他多種雜質(zhì)，而一氧化碳的物理性質(zhì)和化學(xué)性質(zhì)與氫氣相似，這就加大了從焦?fàn)t煤氣中分離氫氣的難度。目前工業(yè)上對(duì)焦?fàn)t煤氣的應(yīng)用，主要還是對(duì)焦?fàn)t煤氣進(jìn)行加溫、加壓、加入其他物質(zhì)，使其產(chǎn)生化學(xué)反應(yīng)，生成人造天然氣、甲醇、苯等物質(zhì)，然后作為燃料、化工原料進(jìn)行應(yīng)用。

　　美錦能源2018年年報(bào)中雖然4次提到公司擁有豐富的氫資源，未來將布局加氫站。但美錦能源加氫站卻僅僅停留在表述部分，未有實(shí)際投入，其氫能源應(yīng)用公司山西示范區(qū)美錦氫源科技發(fā)展有限公司也還停留在籌建階段，仍未投入生產(chǎn)。而美錦能源最近幾年投資的其他焦?fàn)t煤氣應(yīng)用項(xiàng)目：焦?fàn)t煤氣綜合利用生產(chǎn)合成尿素聯(lián)產(chǎn) LNG 項(xiàng)目、焦?fàn)t煤氣制液化天然氣項(xiàng)目等項(xiàng)目卻進(jìn)展順利，已進(jìn)入生產(chǎn)階段。這也側(cè)面反映了，與焦?fàn)t煤氣分離氫氣相比，焦?fàn)t煤氣其他化工應(yīng)用技術(shù)更加成熟，短期經(jīng)濟(jì)效益也更好。

　　《投資者網(wǎng)》針對(duì)焦?fàn)t煤氣分離氫氣與焦?fàn)t煤氣傳統(tǒng)的化工應(yīng)用兩者經(jīng)濟(jì)效益情況，也征詢了美錦能源董秘辦，對(duì)方未予回復(fù)。

　　大股東高比例質(zhì)押，業(yè)績(jī)受鋼鐵價(jià)格波動(dòng)影響

　　雖然氫燃料電池業(yè)務(wù)短期內(nèi)難以支撐美錦能源業(yè)績(jī)?cè)鲩L，不過鋼鐵行業(yè)2016年觸底，隨后鋼鐵價(jià)格開始緩慢上漲。作為鋼鐵行業(yè)的上游，美錦能源經(jīng)營狀況也隨著鋼鐵價(jià)格的回暖而大幅改善。

　　2016年初鋼鐵價(jià)格觸底上漲，美錦能源也在2016年實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，隨后營收與利潤也隨著鋼鐵價(jià)格的上漲而增長，美錦能源的營收增速走勢(shì)與鋼鐵價(jià)格走勢(shì)也大體相同。然而，在2018年鋼鐵價(jià)格已出現(xiàn)探頂跡象，美錦能源營收增速也在2018年出現(xiàn)拐點(diǎn)。以此來看美錦能源營業(yè)收入與利潤一定程度上依賴下游鋼鐵市場(chǎng)的需求，而目前鋼鐵價(jià)格已在高位震蕩了一年多，美都能源(3.120, 0.28, 9.86%)煉營業(yè)收入與利潤短期內(nèi)恐難有突破性增長。

　　此外，2018年年報(bào)顯示大股東美錦能源集團(tuán)有限公司質(zhì)押美錦能源股份已占其持股比例的99.99%，如此高比例質(zhì)押一定程度反映了美錦能源大股東資金狀況，或暗藏風(fēng)險(xiǎn)。

　　綜合美錦能源業(yè)務(wù)模式來看，美錦能源業(yè)務(wù)更多還是在傳統(tǒng)的煤炭產(chǎn)業(yè)，氫燃料電池業(yè)務(wù)短期內(nèi)難以發(fā)力成為美錦能源利潤的重要補(bǔ)充。2019年來美錦能源股價(jià)上漲4倍多，市值突破700億應(yīng)是受氫燃料電池概念影響而產(chǎn)生的流動(dòng)性溢價(jià)，與煤炭行業(yè)10倍的平均PE相比，美錦能源40倍的PE已然被高估，風(fēng)口上的美錦能源是時(shí)候降降溫了。（思維財(cái)經(jīng)出品）

《電鰻快報(bào)》