回顧與展望：盈利上信用下驅動二季度行情，而盈利筑頂將是下半年A股市場主線。二季度市場表現與我們前期的判斷完全一致，也即盈利上信用下主導市場，整體震蕩格局，但順周期、TMT等低估值成長板塊漲幅較大。當下市場對于后市的分歧在“經濟是走向滯脹還是維持復蘇”，但我們認為與其在分歧中壓注一個方向，不如尋找更確定的主線，那就是盈利上行最快的時期已經過去，下半年市場的主導因素將是盈利筑頂。

        下半年市場主線：當前處于盈利筑頂期，市場整體估值難提升，低估值和高景氣行業占優。(1)本輪盈利筑頂領先指標已現：其一，宏觀視角下的中長期貸款余額同比已回落，通常預示非金融企業后續出現盈利增速拐點;其二，微觀視角下制造業籌資活動現金流入同比下降也是盈利見頂的領先指標;其三，盈利占比較大的銀行的盈利可能受中長期貸款結構失衡和凈息差趨勢下行的影響。(2)復盤與當前宏觀環境類似的歷史上盈利筑頂期，可以發現：一方面，盈利筑頂期市場整體估值難提升，不同風格表現差異較大;另一方面，盈利筑頂期實現戴維斯雙擊的行業多為期初估值較低的行業或者高景氣能夠維持到筑頂期后的高估值行業。(3)從宏觀環境、行業擴散節奏、估值分布來看，本輪盈利筑頂期與2009-2010類似，這期間呈現出震蕩市和中小盤成長占優的市場特征。

        下半年市場趨勢：震蕩市。(1)盈利測算：下半年盈利增速逐季往下。自上而下預計2021年全部A股(非金融)累計盈利同比增長約25%;自下而上預計2021年全部A股(非金融)Q2、Q3和全年盈利累計同比增速分別為42.3%、24%和23.1%(2)資金面：美國Taper預期以及國內信用回落進入后半段等導致下半年宏觀流動性依然偏緊;下半年股市資金面維持中性，主要是流入端的新基金發行上升，外資流入放緩，流出端IPO募資上升，解禁下降。(3)估值與情緒：中小盤估值優勢明顯且個股位置仍偏低;中美關系和信用風險仍可能壓制風險偏好。

行業配置的兩個邏輯

        下半年行業配置：PEG有效，低估值優先。(1)：，這源于美債收益率上行趨勢不改，同時基金募資回暖但較前期仍有差距;，主要是大類板塊比較來看，，核心資產估值較貴且美聯儲收緊預期對估值有壓力，周期板塊景氣度較高但面臨后續商品價格可能回落的風險，。(2)：，等行業最佳;，重點關注等行業。(3)：迎來發展新機遇，值得關注，國產替代加速，也值得關注。

《電鰻快報》