有著“新三板之王”之稱的開源證券，近日披露了A股招股書。

        公開資料顯示，投行業務曾連續五年是開源證券第一主營業務。2021年，公司“靠天吃飯”的經紀業務和自營業務收入占比，超過了有差異化競爭力的投行業務。目前，頭部券商的優勢越發明顯，中小證券公司經營境況不斷惡化，如何建立差異化、特色化競爭優勢關系到中小證券的公司生死存亡，而開源證券卻逐漸喪失競爭優勢。

        未來，公司仍有可能憑借新三板督導數量的優勢在北交所IPO項目上有所收獲，但這種“啃老本”的盈利模式在一定程度上也是靠“天”(去年北交所開市政策)吃飯。

        并且，開源證券多次因投行業務違規遭監管，還因反洗錢業務遭重罰。有意思的是，按照開源證券論證自己不構成重大違法的邏輯，剛剛過會的一家同行券商構成重大違法，重大違法是IPO的實質性障礙。

        業務結構退化至“靠天吃飯”

        招股書顯示，開源證券成立于2002年4月，前身是陜西開源證券經紀有限責任公司。公司于2015年4月在新三板掛牌，2018年9月終止掛牌。

        目前，開源證券的控股股東為陜煤集團，持股比例為58.8%。陜西省國資委通過陜煤集團、匯通投資間接擁有開源證券59.84%的表決權，為公司實際控制人。

        Wind顯示，2016-2021年，開源證券分別實現營業收入10.75億元、9.99億元、13.13億元、20.84億元、28.35億元、27億元，同比分別增長20.61%、-7.09%、31.38%、 58.83%、36.96%、-4.76%;分別實現歸母凈利潤1.84億元、0.56億元、0.41億元、3.99億元、5.91億元、5.17億元，同比分別增長-28.02%、-69.78%、-26.24%、965.77%、46.78%、-12.44%。

        不難發現，開源證券多年增收不增利，尤其是2021年營收、凈利潤逆勢下降。根據中國證券業協會公布的數據，2021年140家證券公司實現營收5024.1億元，同比增長12%，實現凈利潤1911.19億元，同比增長21.3%。

        在業績跑輸行業的同時，開源證券的業務結構也逐漸退化至“靠天吃飯”。

        wind顯示，2016-2020年，公司第一大主營業務一直是投行業務，收入分別為4.91億元、6億元、6.59億元、8.5億元、10.32億元，占總營收的比值分別為45.82%、51.84%、39.74%、34.86%、32.72%。到了2021年，開源證券經紀業務及自營業務收入占比合計高達43.65%，而投行業務收入占比降至21.69%。

        數據來源：wind

        據招股書披露的經營分部數據，開源證券2021年證券經紀業務、自營業務、期貨經紀業務收入合計占總營收的比例高到47.22%，而投行業務占比降至26.69%。

        經紀業務和自營業務是典型的“靠天吃飯”的業務，即收入受市場行情波動的影響非常大。而投行業務是相對“拔高”的業務，因為該業務對團隊的專業性有較高要求，能體現中小券商差異化的競爭力。

        研究認為，我國證券業長期存在同質化的問題，券商之間競爭激烈，缺乏差異化和特色化。目前，頭部券商的優勢越發明顯，行業營收、利潤集中度提高，中小證券公司經營境況不斷惡化，如何建立自身獨特的競爭優勢已成為關系中小證券公司生死存亡的重大課題。

        正在沖刺IPO的開源證券，靠行情吃飯的業務占比升高，而體現競爭差異化的投行業務占比下滑，這說明公司業務結構在去年出現了退化。如果開源證券不能建立差異化競爭優勢，未來生存空間將愈加狹窄。

        股票承銷收入大降七成 IPO儲備項目“啃老本”

        據中國證券業協會的數據，開源證券2021年投行收入為7.17億元，同比下降30.45%。投行收入的下降，是公司2021年營收、凈利潤“雙降”的重要原因。

        具體而言，開源證券投行收入下降主要系證券承銷與保薦業務收入的下降。其中，2021年股票承銷收入為0.17億元，同比下降72.15%;債券承銷收入為4.23億元，同比下降35.24%。

        2021年，開源證券投行業務排名也跌出前20名，由2020年的第15名下降至第22名。由此可見，公司投行業務的競爭力在減弱。

        研究認為，投行業務收入主要取決于項目儲備、人員團隊、監管政策、承銷費率等。

        2021年，開源證券僅完成1單IPO項目——同心傳動北交所上市。同心傳動共募集資金1.14億元，開源證券的承銷凈收入就高達948.7萬元，傭金率為8.32%。

        wind顯示，中信證券、中金公司、中信建投2021年的承銷保薦傭金率(承銷和保薦收入/承銷總額)分別為4.34%、2.73%、3.94%。將保薦傭金計算在內，三家頭部券商的承銷傭金率都顯著低于開源證券。

        目前A股IPO市場火熱，擬IPO企業會優先選擇中信證券、中金公司、中信建投等專業性強、承銷傭金率低、保薦成功率高的頭部券商，像開源證券這種傭金率奇高的中小券商，生存空間越來越小。

        所幸，“新三板之王”還有老本可啃。截至目前，開源證券有9家A股排隊IPO企業，其中7家擬登陸北交所，1家創業板和1家科創板(聯合承銷)。這7家擬登陸北交所的企業都是新三板掛牌企業，開源證券為主辦券商或持續督導券商。

        未來，開源證券還可以將手中督導的新三板企業推至北交所，賺取高額承銷收入。但如果不是去年北交所開市，開源證券督導的新三板企業，有幾家可以轉至滬深兩市?換言之，開源證券北交所IPO項目(將)賺取的承銷費，在某種程度上也是靠“天”吃飯。

        招股書“揭露”同行券商的重大違法

        招股書顯示，2021年4月7日，中國人民銀行西安分行出具《行政處罰決定書》((西銀)罰字〔2021〕第01號)，就開源證券反洗錢業務存在未按規定開展客戶風險等級劃分的行為、存在未按規定對高風險客戶采取強化識別措施的行為、存在未按規定保存客戶身份資料和交易記錄的行為等事項分別處以20.7萬元、20萬元、30.4萬元罰款，合計71.1萬元。

        根據《中國人民銀行行政處罰程序規定》(下稱《央行處罰規定》)，重大行政處罰包括下列各項：較大數額的罰款。較大數額的罰款又具體分為：中國人民銀行總行決定的300萬元以上(含300萬元)人民幣罰款;中國人民銀行分行、營業管理部決定的100萬元以上(含100萬元)人民幣罰款;金融監管辦事處、中國人民銀行分行營業管理部、中國人民銀行中心支行決定的50萬元以上(含50萬元)人民幣罰款;中國人民銀行支行決定的10萬元以上(含10萬元)人民幣罰款。

        來源：招股書

        開源證券稱，由于本次受到的行政處罰由中國人民銀行西安分行決定，罰款金額未達到100萬元，因此不構成重大行政處罰。故，公司最近三年不存在重大違法違規行為。

        如果按照開源證券的邏輯，構成《央行處罰規定》規定的重大行政處罰的行為，亦屬于IPO規定的重大違法。

        剛剛過會的信達證券，2020年4月29日被中國人民銀行營業管理部處以280萬元罰款，原因是在檢查期限內(2018年1月1日至2019年9月30日)存在未按照規定履行客戶身份識別義務、未按規定報送可疑交易報告的違法行為。

        來源：信達證券招股書

        根據《央行處罰規定》，中國人民銀行營業管理部決定的100萬元以上(含100萬元)人民幣罰款，屬于重大行政處罰，按照開源證券的邏輯，信達證券280萬元的行政處罰屬于IPO規定的重大違法。

        重大違法是A股IPO的審核紅線，是實質性障礙。剛剛過會的信達證券稱：行政處罰不會對公司的正常經營和財務狀況造成重大不利影響。公司已經就上述行政處罰取得相應處罰機關出具的合規說明。

        投行業務頻遭監管

        不僅投行收入下降，開源證券投行業務也頻遭監管。

        2019年11月1日，因開源證券作為天津市浩通物產有限公司“18浩通01”“18浩通02”“19浩通01”公司債券的主承銷商及受托管理人，盡職調查中未勤勉盡職，未能發現天津市浩通物產有限公司財務數據存在的虛假記載;未及時發布臨時受托管理事務報告等事項，被天津證監局采取責令改正的監督管理措施。

        2019年9月5日，因公司作為洪業化工集團股份有限公司2016年非公開發行公司債券的承銷機構，未審慎調查該公司有關關聯方關系及對外擔保等事項，被山東證監局采取出具警示函的監督管理措施。

        2019年8月19日，因公司投資銀行類業務專職內部控制人員數量不足投資銀行類業務人員總數的1/10，公司債券及資產證券化項目質量控制不到位;公司債券項目存在未對債券發行人重要權益投資、對外擔保、募集資金用途等事項進行充分核查;未充分履行資產支持專項計劃管理人職責等事項，陜西證監局對本公司予以警示。

        開源證券還因其他風控合規問題遭罰。2019年4月8日，因公司未能遵守審慎經營原則，制定科學合理的資產管理業務投資決策和風險管理制度;未能充分履行合規審查義務及主動管理職責;未按規定有序壓縮應當整改的資管計劃規模;未建立對投向非標資產的資產管理計劃的專門質量控制制度;個別定向資管計劃、集合資管計劃未及時履行風險事項報告及信息披露義務;債券交易業務合規風控管理制度及信息系統建設較為滯后等事項;陜西證券責令公司立即進行改正。

《電鰻快報》