核心觀點：

        對于高分紅公司，我們需要關(guān)注其穩(wěn)定性與可持續(xù)性，如長江電力常年維持高分紅。同時也需要警惕一些“偽”分紅公司，警惕可能出現(xiàn)四大陷阱，其一，利用分紅刺激股價達(dá)到市值管理需求，配合大股東減持等訴求;其二，一股獨大公司治理結(jié)構(gòu)欠佳，警惕可能出現(xiàn)大股東“輸血式”分紅;其三，為滿足再融資需求，突擊式分紅;其四，利用分紅配合調(diào)節(jié)優(yōu)化相關(guān)財務(wù)指標(biāo)。

        近日，監(jiān)管層又?jǐn)M對上市公司現(xiàn)金分紅規(guī)則進(jìn)行修改，涉及《上市公司監(jiān)管指引第3號——上市公司現(xiàn)金分紅和《上市公司章程指引》等一系列規(guī)則，交易所將同步修訂相關(guān)規(guī)則。

        從修改規(guī)則核心要點看，其主要從兩方面作為進(jìn)行監(jiān)督或引導(dǎo)，其一，對于低分紅或不分紅上市公司，監(jiān)管層將強化信息披露與監(jiān)管督促;其二，監(jiān)管也將加強“涸澤而漁”式分紅監(jiān)管，即強化超額分紅與公司實際情況不匹配的情形。

        8月底，證監(jiān)會指出，要強化分紅導(dǎo)向，推動提升上市公司特別是大市值公司分紅的穩(wěn)定性、持續(xù)增長性和可預(yù)期性。

        最新規(guī)定，分紅與減持掛鉤，即上市公司存在破發(fā)、破凈情形，或者最近三年未進(jìn)行現(xiàn)金分紅、累計現(xiàn)金分紅金額低于最近三年年股股東、實際控制人不得通過二級市場減持本公司股份。事實上，監(jiān)管層近年也一直在積極倡導(dǎo)上市公司現(xiàn)金分紅，引導(dǎo)上市公司更加注重投資者回報。通過引導(dǎo)經(jīng)營性現(xiàn)金流穩(wěn)定的上市公司中期分紅、加強對低分紅公司的信息披露約束等方式，讓投資者更早、更多分享上市公司業(yè)績紅利。

        在政策、監(jiān)管等各方推動下，A股市場的分紅機制在逐漸完善，上市公司分紅規(guī)模也在穩(wěn)步提升。Wind數(shù)據(jù)顯示，近三年，A股上市公司現(xiàn)金分紅數(shù)量由2020年的3002家上升至2022年的3447家，增幅近15%;分紅金額由2020年的1.4萬億元上市至1.9萬億元，增幅超30%。

        基于以上背景，新浪財經(jīng)上市公司研究院對A股上市公司近三年分紅情況進(jìn)行復(fù)盤，以及對于分紅過低或過高可能存在的風(fēng)險進(jìn)行全面分析。

哪些是真分紅公司？工行摘得現(xiàn)金分紅王 白酒大部分入高分紅榜而舍得酒業(yè)卻落榜

        根據(jù)wind數(shù)據(jù)，我們以2022年為基準(zhǔn)，A股中已經(jīng)進(jìn)行現(xiàn)金分紅的公司達(dá)到3425家，分紅占比為65%。其中，主板現(xiàn)金分紅公司數(shù)量為2072家，占主板數(shù)量之比為65%;創(chuàng)業(yè)板為839家，占創(chuàng)業(yè)板數(shù)量之比為64%;科創(chuàng)板為359家，占科創(chuàng)板之比為64%;北交所為155家，占北交所數(shù)量之比為70%。

        從2022年度現(xiàn)金分紅比例看，3425家公司呈現(xiàn)出反“U”型，即分紅比例主要集中在中間，分紅比例較高與較大相對較小。分紅比例數(shù)量最多公司主要集中在30%至50%區(qū)間，上市公司數(shù)量達(dá)到1284家，占比為37%;其次為在10%至30%區(qū)間，上市公司數(shù)量為1126家，占比為33%。具體如下圖：

        在這已經(jīng)分紅的3425家A股上市公司中，主板家數(shù)最大為2072家，占比為60%;其次為創(chuàng)業(yè)板，占比為25%。

        對于分紅高低，我們或需要結(jié)合公司實際情況綜合考量。我們在《不分紅就差?低分紅誤解與三大風(fēng)險 測出農(nóng)發(fā)種業(yè)、廣晟有色業(yè)績虛實|透析分紅》一文中指出，對于上市是否應(yīng)該分紅，我們需要結(jié)合行業(yè)特點、發(fā)展階段、自身經(jīng)營模式、盈利水平以及是否有重大資金支出安排等因素綜合考慮。

        一般而言，成長性板塊的公司對內(nèi)部資金需求較大，亟需在市場快速成長期獲取市場規(guī)模與市場競爭地位，因此，這類板塊的企業(yè)分紅相對較少。我們從上市板塊看，這種趨勢也得到一定驗證。從板塊分紅情況看，主板相對科創(chuàng)板、北交所等板塊，標(biāo)的公司屬于相對成熟公司，因此其分紅相對其他板塊較多。

        事實上，對于成熟類公司，監(jiān)管也對其分紅有所約束與引導(dǎo)。在證監(jiān)會近期擬對《上市公司監(jiān)管指引第3號——上市公司現(xiàn)金分紅》《上市公司章程指引》等一系列規(guī)則進(jìn)行修改，交易所將同步修訂規(guī)范運作指引。其中，對于主板上市公司分紅未達(dá)到一定比例的，要求披露解釋原因。

穩(wěn)定性、持續(xù)增長性和可預(yù)期性。

        8月底，證監(jiān)會指出，要強化分紅導(dǎo)向，推動提升上市公司特別是大市值公司分紅的從監(jiān)管導(dǎo)向看，對于上市公司分紅原則上需要具備可持續(xù)性。與此同時，監(jiān)管對“透支式”分紅也提出監(jiān)管約束，即有的公司分紅明顯超出自身盈利水平或自身資金要求水平。

        基于以上原則，我們對2020年及更早時間上市的A股公司，以2022年進(jìn)行現(xiàn)金分紅為基礎(chǔ)，結(jié)合上市以來分紅率大于或等于30%的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行篩選，wind數(shù)據(jù)顯示有1278家上市公司滿足以上條件。其中，工商銀行、中石油、中國銀行、中國石化及中國神華，為上市以來現(xiàn)金累計分紅額排名前五，分別為9859.67億元、5914.04億元、5698.09億元、4287.97億元及3078.88億元。我們梳理上市以來現(xiàn)金分紅金額排名前三十且分紅力度較大的榜單如下：

        我們從行業(yè)看，現(xiàn)金分紅金額靠前的行業(yè)分別為銀行、石油石化、食品飲料、非銀金融及煤炭等行業(yè)，上市以來現(xiàn)金分紅金額分別為1.6萬億元、1.03萬億元、5996億元、5425億元、5078億元，具體如下：

        在這1278家上市公司中，我們進(jìn)一步細(xì)分行業(yè)看，在銀行業(yè)中，四大行中工商、建設(shè)及中國銀行進(jìn)入較高分紅榜單名列，而農(nóng)業(yè)銀行并未在該榜單中;從食品飲料的白酒行業(yè)看，20家白酒公司中，僅有茅臺、五糧液等14家公司進(jìn)入榜單，而今世緣、舍得酒業(yè)、金種子酒、巖石股份、皇臺酒業(yè)與順鑫農(nóng)業(yè)6家公司并未進(jìn)入分紅較高榜單。

警惕高分紅四大陷阱：做市值、輸血、再融資與調(diào)節(jié)報表

        近年，監(jiān)管層在依法從嚴(yán)監(jiān)管的理念下，也一直在積極倡導(dǎo)上市公司分紅，引導(dǎo)上市公司主體更加注重投資回報，讓投資者有“獲得感”。

        事實上，成熟的上市公司能否穩(wěn)定分紅，一定程度也檢驗了公司業(yè)績含金量，另一方面也有利于提升公司治理水平。這一定程度上與提升上市公司質(zhì)量的理念不謀而合。

        那是否意味著高分紅就代表是好公司?顯然不是。從市值管理需求、大股東輸血、再融資訴求及調(diào)節(jié)報表等動因看，我們警惕這四大“高分紅”陷阱。

第一，警惕基于市值管理或減持訴求的“突擊式”分紅。

        一般而言，現(xiàn)金分紅一方面向市場傳遞較好的盈利預(yù)期，另一方面，對于長期股價低迷的公司，現(xiàn)金分紅屬于確定性回報，穩(wěn)定的股息收入被認(rèn)為“確定性資產(chǎn)”，有利于提升估值。因此，分紅尤其現(xiàn)金分紅，可以刺激股價上漲。而有些公司卻利用分紅配合做市值，最終達(dá)成大股東減持套現(xiàn)目的。

        近日鬧得沸沸揚揚的魯大師，可謂典型的借分紅預(yù)告進(jìn)行減持套現(xiàn)。9月11日晚，魯大師在港交所發(fā)布公告，預(yù)計將在下周召開董事會審議派發(fā)特別股息的議案。在市場低迷的情況下，魯大師宣派特別股息的提案刺激了公司股價大漲， 9月12日公司股價便大漲50%，隨后持續(xù)上漲，至9月19日累計漲近70%。頗為巧合的是，9月21日，控股股東在股價大漲之際同步了減持動作，魯大師公告稱，控股股東之一誠盛有限公司于9月20日減持了3434.3萬股。按照當(dāng)日收盤價1港元/股估算，減持金額至少有3434.3萬港元。更讓市場驚訝的是，公司大股東減持完成后，公司公告取消審議特別股息的董事會會議。這似乎屬于典型的借助分紅配合大股東減持套現(xiàn)。

第二，警惕“輸血式”高分紅。

        有些公司股權(quán)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出一股獨大等特征，高額的分紅甚至“清倉式”可能出現(xiàn)向大股東輸血等嫌疑。

        以茅臺與萬向系順發(fā)恒業(yè)為例。我們發(fā)現(xiàn)，茅臺2022年現(xiàn)金分紅高達(dá)600億元，幾乎將2022年利潤分完，股利支付率達(dá)到95%;而往年，公司分紅率僅為50%左右。茅臺大幅提升現(xiàn)金分紅有何玄機?

        據(jù)公開資料，2022年貴州城投債仍然維持在較高水平。截至2022年，貴州省發(fā)債城投的有息債務(wù)余額超過1.5萬億元，約為17900億元，位列全國第十五。從相對規(guī)模來看，貴州省發(fā)債城投的有息債務(wù)余額與地區(qū)GDP之比約為88.77%，高于周邊省份。值得一提的是，茅臺屬于貴州當(dāng)?shù)貎?yōu)質(zhì)資產(chǎn)，市場一直有種“茅臺化債”等提法。而對于茅臺巨額分紅，公司董事長丁雄軍明確提到，特別分紅目的之一就是“維護(hù)公司價值需要”，并表示“對于公司價值極其重視，準(zhǔn)備了很多市值管理的政策工具”，增持及特別分紅就是市值管理的方式之一。

第三，警惕為再融資“配合式”分紅。

        由于再融資與分紅形成掛鉤，即再融資規(guī)則對上市公司分紅已有要求， “最近三年以現(xiàn)金方式累計分配的利潤不少于最近三年實現(xiàn)的年均可分配利潤的30%”。有的企業(yè)為了再融資圈錢，也會進(jìn)行大額分紅。

        以通威股份為例，公司一邊高分紅，一邊開展定增。4月25日，通威發(fā)布分紅預(yù)案，通威此次共計發(fā)放現(xiàn)金紅利128億多，分紅占2022歸母凈利潤的50%;同時公司又同時公告了定增公告，公司計劃定增募資160億元，還有100億元的債權(quán)融資，準(zhǔn)備再擴(kuò)40萬噸的硅料。我們發(fā)現(xiàn)，2020至2022年，分紅金額合計為180億元，三年累計分紅占比達(dá)到再融資標(biāo)準(zhǔn)。

第四，警惕高分紅配合調(diào)節(jié)報表。

        2023年，國資委新增ROE作為央企的考核指標(biāo)，其中核心變化之一為用ROE替代了營業(yè)收入利潤率，而抬升分紅則可以快速壓低凈資產(chǎn)從而間接優(yōu)化ROE指標(biāo)。有些公司則可能利用分紅定向輸血，給母公司或自身調(diào)節(jié)或優(yōu)化財報可能性。因此，我們尤其需要關(guān)注分紅的可持續(xù)與穩(wěn)定性。

        以大族數(shù)控為例，在業(yè)績羸弱下，卻又進(jìn)行清倉式分紅。2022年年報顯示，公司實現(xiàn)營業(yè)收入27.86億元，同比減少31.72%，歸母凈利潤4.35億元，同比減少37.8%。2022年，合計派發(fā)現(xiàn)金紅利人民幣8.4億元，占同期歸母凈利潤的比例為193.24%。

        大族數(shù)控控股股東為大族激光，持股比例高達(dá)84.73%。換言之，大族數(shù)控如此分紅，最大受益將是大族激光。子公司清倉式分紅或?qū)⒂欣谀腹敬笞寮す庠龊駱I(yè)績。需要指出的是，2022年，大族激光業(yè)績整體表現(xiàn)也較差，其實現(xiàn)營業(yè)收入149.61億元，同比下降8.4%;扣非歸母凈利9.75億元，同比下滑43.25%。

        對于高分紅公司，監(jiān)管口也給出相關(guān)監(jiān)督措施。即對于資產(chǎn)負(fù)債率偏高且經(jīng)營現(xiàn)金流不足，但持續(xù)高比例分紅的上市公司，要求詳細(xì)披露分紅方案合理性及對公司生產(chǎn)經(jīng)營的影響。

        基于此，我們按照2022年分紅率超50%，但2022年及2023年半年報盈利質(zhì)量卻較差的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行篩選，根據(jù)wind數(shù)據(jù)，同時滿足以上條件的有陸家嘴、海格通信、銳捷網(wǎng)絡(luò)、雙良節(jié)能、中糧糖業(yè)等39家上市公司，具體榜單如下：

        A股中還存在“虧損式”現(xiàn)金分紅，根據(jù)wind數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，2022年出現(xiàn)虧損但依然進(jìn)行現(xiàn)金牛分紅的公司有京滬高鐵、大唐發(fā)電、光線傳媒、深桑達(dá)、湘財股份等59家公司，具體榜單如下：

        我們進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)，負(fù)債率高企仍然進(jìn)行現(xiàn)金分紅的公司有東方盛虹、深桑達(dá)A、粵水電、歐亞集團(tuán)等公司，具體如下圖：

        綜上，我們對于高分紅，不僅需要警惕可能出現(xiàn)透支式分紅，同時也需要關(guān)注其公司治理結(jié)構(gòu)等，最終落腳點是分紅的穩(wěn)定性與可持續(xù)性。

《電鰻快報》