一年多時間，上海芯旺微電子技術股份有限公司(簡稱“芯旺微”)的估值增長超10倍，且公司近兩年估值倍數顯著高于同行，引監管關注。近期，擬沖刺科創板IPO的芯旺微披露了首輪問詢回復，上交所主要關注了公司股東短期內入股價格差異大、估值大幅增長的合理性等多個問題。

        對于擬IPO公司估值問題，資深投行人士王驥躍對《經濟參考報》記者表示，一般來說，估值是由市場投資者決定的，估值是否合理，還需要二級市場驗證。影響IPO公司估值最關鍵的是對未來成長的預期，而不是過往業績。未來預期可觀且明朗，或者增加了信心減少了不確定性，估值也就隨之增長。

        不過，記者注意到，隨著首輪問詢回復的公開，芯旺微的最新營收情況也浮出水面。2023年上半年，公司主要MCU(微控制器，也稱單片機)產品銷售收入呈下滑趨勢，在MCU市場競爭愈發激烈、研發費用率低于同行的情況下，芯旺微未來業績成長性或有待觀察。

        多個關聯方現身股東陣營

        招股書顯示，芯旺微是一家以自主研發的KungFu指令集與MCU內核為基礎，以車規級、工業級MCU的研發、設計及銷售為主營業務的專業化集成電路設計企業。公司主要產品為車規級和工業級MCU。

        記者注意到，在芯旺微IPO申報前最近一年新增12名股東。2022年8月，公司迎來了多家私募的投資入股，入股方式包括股權轉讓及增資。投資原因也多系投資人看好公司發展前景，在入股價格上，均參考2022年8月C輪融資投前估值100億元，但多家私募的入股價格存在較大差異。

        例如，中科芯泰、上海科創等私募的增資入股價格為915.97元/注冊資本，而經股權轉讓的價格則相對較低，其中，一汽投資、一旗力合的入股價格為641.17元/注冊資本。對于股權轉讓的價格，公司稱是經轉讓雙方協商給予一定折扣確定。

        值得注意的是，一汽投資、一旗力合均為芯旺微的關聯方。其中，一汽投資是一汽集團的全資子公司，而一汽集團則是芯旺微的客戶。一汽集團直接持有一汽投資100%股權;穿透持有一旗力合30.35%財產份額。

        除一汽集團外，芯旺微的客戶上汽通用五菱(控股股東為上汽集團)、供應商中芯國際出現在其股東陣容里。此前，尚頎頎豐、蕉城上汽分別于A輪融資、B輪融資出資1500萬元、5000萬元認購公司20.51萬元、21.24萬元注冊資本。而上汽集團穿透持有尚頎頎豐49.95%財產份額，穿透持有蕉城上汽39.96%財產份額。另有聚源鑄芯在A輪融資時以1000萬認購了公司13.68萬元注冊資本，聚源發展在B輪融資以7000萬元認購公司29.74萬元注冊資本。中芯國際穿透持有聚源鑄芯19.48%財產份額，穿透持有聚源發展23.74%財產份額。

        對于一汽投資、一旗力合等以同期或前后期較低價格入股的原因，是否為公司與對應客戶、供應商合作的附帶條件，入股前后公司與對應客戶、供應商的交易數量、金額、價格、毛利率等的變化情況及其合理性，入股是否實質構成股份支付等，上交所在首輪問詢中也給予了重點關注。芯旺微表示，一汽投資、一旗力合、聚源鑄芯、聚源發展、尚頎頎豐、蕉城上汽入股公司未對公司與相關方的合作產生影響，該入股過程不屬于公司為獲取相關方提供服務產生的交易，且入股價格公允性與交易價格公允性未見明顯異常。因此，該入股過程不構成股份支付。

        近兩年估值倍數顯著高于同行

        從相關股東的入股價格來看，芯旺微近年來估值實現了數倍增長。2020年9月和11月，公司增資價格為1元/注冊資本和11.25元/注冊資本，2021年1月，公司增資價格為73.13元/注冊資本，2021年3月和4月，公司入股或增資價格為235.40元/注冊資本;2022年8月，中迪健達入股價格為732.77元/注冊資本，硅旺創投、賽領匯鴻、華賽智康入股價格為778.56元/注冊資本，一汽投資、一旗力合的入股價格為641.17元/注冊資本，賽領匯鴻等8名股東增資價格為915.95元/注冊資本。

        對比估值來看，2021年1月，芯旺微A輪融資(增資)協商確定的投前估值僅為6.5億元;2022年8月C輪融資(增資)確定的投前估值達到了100億元;一年多時間，芯旺微投前估值增長了14倍多。

        近年來，芯旺微不同主體股權轉讓或增資價格短期內差異較大的原因及合理性也被上交所問詢，上交所還要求公司結合經營業績、同行業公司估值情況，詳細說明2020年至2022年公司估值及入股價格大幅增長的合理性等。

        根據首輪問詢報告顯示，2020年至2022年，芯旺微營業收入及凈利潤均呈現持續增長趨勢。公司的營業收入分別為9834.02萬元、2.33億元和3.12億元;歸屬于母公司股東的凈利潤分別為-2620.23萬元、5083.79萬元和6124.29萬元。

        參照公司A輪、B輪和C輪融資時間，分別選取2020年12月31日、2021年4月30日及2022年8月31日為節點，歷次增資節點的PE(LYR)倍數分別為45.59倍、164.84倍及163.29倍。而同期兆易創新的PE(LYR)倍數分別為105.76倍、104.08倍、33.12倍;中穎電子的PE(LYR)倍數分別為43.48倍、67.09倍、36.72倍;芯海科技的PE(LYR)倍數分別為72.63倍、67.08倍、61.75倍。

        由此可見，2021年4月30日及2022年8月31日節點，芯旺微估值倍數顯著高于同行業公司。公司稱，主要原因系自2020年底開始，以MCU為代表的汽車芯片“缺芯潮”爆發，給眾多車企的整車交付造成極大的困難，我國車規級MCU國產化率較低的矛盾也進一步凸顯，我國車規級MCU國產化的發展更為迫切。公司是國內在車規級MCU領域布局相對較早的企業，因此獲得一定的估值溢價;公司車規級MCU產品持續豐富，并于2020年推出32位車規級MCU，進入2021年度后，32位車規級MCU產品陸續導入多家知名汽車零部件廠商的供應鏈體系，實現批量出貨;且公司是國內少數在MCU領域擁有自主指令集及自主內核的企業，因此也獲得相應的估值溢價。

        主要MCU產品上半年收入下滑

        業內人士表示，IPO公司的未來業績增長性與估值之間存在著密切的關系。而反觀芯旺微的業績，受電子行業去庫存階段等短期因素影響，公司2023年以來收入增長有所放緩。首輪問詢回復報告顯示，2023年1-6月，公司主要產品車規級MCU、工業級MCU等銷售收入均下滑。

        其中，2023年1-6月，公司車規級MCU的收入占比為62.71%，系公司銷售收入的主要構成項目。本期車規級MCU的銷售收入較上年同期下降13.21%，主要原因系本期下游經銷商及終端客戶仍處于去庫存階段，公司車規級MCU的出貨量略有下降。工業級MCU的收入占比為24.72%，較上年同期下降34.55%。受宏觀政策調控影響，國內地產建設項目施工放緩，消防安防產品作為配套設施，市場需求量出現一定波動，工業級MCU的出貨量持續下降。

        芯旺微表示，2022年下半年以來，半導體行業進入下行周期，同時全球宏觀經濟恢復情況不及預期，電子行業整體處于去庫存階段。受該等因素影響，公司及同行業公司2023年上半年的銷售收入整體呈現不同程度的下滑。但中長期來看，隨著市場需求將逐步恢復，預計公司的銷售收入可實現持續增長。

        另一方面，研發投入力度也在一定程度體現公司的創新能力和持續競爭力。而芯旺微近年來研發費用率均低于可比公司均值。2020年至2022年及2023年上半年，公司研發費用率分別為13.71%、15.26%、18.79%和24.45%，而同期可比公司研發費用率平均值分別為17.93%、15.47%、21.62%和33.31%。

《電鰻快報》