????????近期，北京晶品特裝科技股份有限公司(以下簡稱“晶品特裝”)發(fā)布招股書沖刺科創(chuàng)板，其保薦機(jī)構(gòu)為長江證券(000783)。

????????《紅周刊》記者翻閱其招股說明書后，發(fā)現(xiàn)晶品特裝營收增長雖然異常迅猛，但其主營產(chǎn)品變動頻繁，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化較大，業(yè)績并不穩(wěn)定。此外，其客戶高度集中，公司對大客戶合同卻出現(xiàn)違約事件，后續(xù)獲取訂單的能力存疑。而產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及違約事件導(dǎo)致其毛利率斷崖式下滑，盈利能力大大降低。

主營產(chǎn)品變動頻繁

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定

????????晶品特裝主要從事光電偵察設(shè)備和軍用機(jī)器人(300024)的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，2018年至2020年，其分別實現(xiàn)營業(yè)收入4752.79萬元、1.10億元、2.85億元，后兩期營收同比增速分別為132.19%、157.85%，其營收從千萬規(guī)模突破至上億元，正處于高速成長期，然而，在營收高速增長的背后其也存在諸多隱患值得警惕。

????????從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，晶品特裝短期內(nèi)發(fā)生了較大變化。據(jù)招股書顯示，2018年至2020年，其光電偵察設(shè)備的收入占主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為92.14%、75.78%、58.63%，雖然仍為第一大業(yè)務(wù)，但占比在逐年下降。究其原因，則在于其軍用機(jī)器人產(chǎn)品收入的不斷增加，上述周期內(nèi)，該業(yè)務(wù)實現(xiàn)的收入分別為183.07萬元、1815.11萬元、1.07億元，占比則分別為4.70%、17.39%、38.65%，成為其新的盈利增長點。但好景不長，2021年上半年，其軍用機(jī)器人收入驟降至387.61萬元。

????????附表 主要產(chǎn)品收入占主營業(yè)務(wù)收入比重情況(單位：%)

????????不僅如此，晶品特裝光電偵察設(shè)備細(xì)分產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也發(fā)生巨大變化，此前，無人機(jī)光電吊艙一直是為其貢獻(xiàn)收入最多的產(chǎn)品，2018年至2020年，該產(chǎn)品收入占主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為57.87%、69.43%、36.11%，但2021年上半年，該產(chǎn)品收入占比下滑至13.42%。原因在于該產(chǎn)品收入金額的大幅縮減，2020年，該產(chǎn)品收入金額為1.00億元，而2021年上半年，僅為2674.13萬元。與此同時，2021年上半年其手持光電偵察設(shè)備收入激增至1.58億元，占主營業(yè)務(wù)收入比重為79.35%。

????????令人疑惑的是，晶品特裝的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)為何變動如此之大?對此，《紅周刊》記者查看了其前五大客戶情況，2019年其客戶1購買排爆機(jī)器人的金額為1367.24萬元，占當(dāng)年晶品特裝軍用機(jī)器人收入的比例為75.33%，但此后客戶1卻消失在前五大客戶中，這或反映出晶品特裝的客戶粘性不足。

????????2020年，客戶44購買偵察機(jī)器人的金額為9009.72萬元，占當(dāng)年晶品特裝軍用機(jī)器人收入的比例為84.14%。2021年上半年，客戶44一躍成為了晶品特裝的第一大客戶，但其采購內(nèi)容變?yōu)楣怆妭刹煸O(shè)備中的觀測儀，導(dǎo)致晶品特裝的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也發(fā)生了較大變化。

????????晶品特裝產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定，反映出其產(chǎn)品訂單主要以客戶需求為導(dǎo)向，而并非由產(chǎn)品的核心競爭力決定，這意味著，后續(xù)如果客戶需求發(fā)生變化，其相關(guān)技術(shù)水平未能滿足客戶要求，業(yè)績恐將面臨滑坡風(fēng)險。

對大客戶合同違約

毛利率極不穩(wěn)定

????????據(jù)招股書顯示，2018年至2021年1-6月(以下簡稱“報告期”)，晶品特裝對前五大客戶的合計銷售金額占其當(dāng)期營業(yè)總收入的比例分別為82.80%、89.80%、94.16%、96.47%，客戶集中度極高。其解釋稱“主要系我國國防軍工行業(yè)高度集中的經(jīng)營模式導(dǎo)致行業(yè)內(nèi)企業(yè)普遍具有客戶集中的特征。”

????????上述情況意味著，晶品特裝業(yè)績依賴下游大客戶，若其未能維系住高度集中的大客戶，其業(yè)績恐怕也將難以保障。而在此情況下，其卻出現(xiàn)了對大客戶違約的事件。

????????據(jù)招股書顯示，2021年上半年，晶品特裝銷售給客戶44、客戶45的某型觀測儀產(chǎn)品因違反合同約定支付了違約金3700萬元，但是對于違約的具體情況其未在招股書中披露。而前述兩位客戶分別是其2021年上半年的第一、二大客戶，兩位客戶銷售額占比分別為52.30%、27.12%，合計占比為79.42%，已經(jīng)覆蓋了晶品特裝約八成的收入，對于如此重要的違約信息，其卻不予披露具體詳情，是否得到監(jiān)管部門的許可呢?若相關(guān)信息沒有被豁免披露，則存在信披違規(guī)的嫌疑。

????????對于上述違約的情況，從晶品特裝的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，似乎也能看出些許端倪。2021年上半年，晶品特裝營收主要來源于手持光電偵察設(shè)備收入，金額為1.58億元，占主營業(yè)務(wù)收入比重為79.35%。同期，其對客戶44、客戶45的銷售額分別為1.05億元、5418.85萬元，由此推測，晶品特裝的違約產(chǎn)品很可能便是手持光電偵察設(shè)備。

????????數(shù)據(jù)顯示，2020年，晶品特裝的手持光電偵察設(shè)備收入僅為102.17萬元，其在招股書中也曾表示，手持光電偵察設(shè)備業(yè)務(wù)中某型觀測儀收入首次實現(xiàn)銷售。正如前文所述，2021年上半年手持光電偵察設(shè)備收入激增，為其貢獻(xiàn)的營收占比最高，而該產(chǎn)品出現(xiàn)違約情況，不排除會對其與客戶之間后續(xù)合作產(chǎn)生不利影響的可能，一旦其失去所依賴大客戶的訂單，恐怕會給公司業(yè)績帶來重大打擊。

????????在銷售模式方面，晶品特裝的主要客戶為各軍方客戶、軍工集團(tuán)等，基于行業(yè)的特點及武器裝備研制的特征，銷售模式主要為直銷。軍方客戶一般根據(jù)軍方發(fā)布的招標(biāo)信息通過參與競標(biāo)的方式獲取訂單，而鑒于上文所述，其客戶粘性不強(qiáng)以及公司出現(xiàn)違約的情況，其未來能否順利獲取更多訂單令人擔(dān)憂。

????????此外，晶品特裝的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化以及違約情況還導(dǎo)致其毛利率極為不穩(wěn)定，數(shù)據(jù)顯示，報告期各期，其主營業(yè)務(wù)毛利率分別為27.84%、54.59%、55.71%、15.80%，可見，2021年上半年，其毛利率下滑極為嚴(yán)重，較上年下降了約40個百分點。

????????究其原因，主要為軍用機(jī)器人的毛利率要高于光電偵察設(shè)備。以2020年為例，軍用機(jī)器人及光電偵察設(shè)備的毛利率分別為64.87%、50.00%，前者較后者高出14.87個百分點，而 2021年上半年，其軍用機(jī)器人產(chǎn)品收入驟降，導(dǎo)致當(dāng)期毛利率下滑。此外，2021年上半年，其合同違約，賠償金也沖抵了部分產(chǎn)品毛利額，上述因素共同作用下，使得其毛利率大幅下降。

????????鑒于上述情況，晶品特裝在招股書中坦言， 2021年度，其存在營業(yè)收入增加但凈利潤下滑的業(yè)績波動風(fēng)險。

應(yīng)收賬款、存貨高企

資金鏈承壓

????????晶品特裝營收規(guī)模在不斷攀升，而與之一同增長的還有巨額應(yīng)收賬款。據(jù)招股書顯示，2018年至2020年，其應(yīng)收賬款金額分別為2388.37萬元、9478.06萬元、1.89億元，占營業(yè)收入比例分別為50.25%、85.89%、66.33%，隨著生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模的擴(kuò)大，其應(yīng)收賬款金額快速上升。

????????晶品特裝應(yīng)收賬款之所以快速增長，主要原因為其下游客戶為軍工單位或軍工配套單位，款項結(jié)算周期相對較長，即使與同行業(yè)公司相比，晶品特裝的回款速度也明顯偏慢。其在招股書中將睿創(chuàng)微納(688002)、高德紅外(002414)、久之洋(300516)、航天彩虹(002389)、無人機(jī)、埃斯頓(002747)、機(jī)器人作為同行業(yè)可比公司，前述公司在上述期間應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率平均值分別為3.38、3.17、3.58，而晶品特裝的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為2.84、1.76、1.89，各期均低于可比公司。

????????不僅如此，由于供貨周期較長，晶品特裝的存貨規(guī)模也較大，2018年至2020年，其存貨金額分別為3571.73萬元、4713.08萬元、3.08億元。對于每年銷售金額在幾千萬至上億元的公司來說，數(shù)億元的存貨規(guī)模不但令公司存在巨大的存貨跌價風(fēng)險，還會大量擠占流動資金，拖累企業(yè)的運營周轉(zhuǎn)。而這一點在晶品特裝的身上有所顯現(xiàn)，前述期間，其存貨周轉(zhuǎn)率分別為1.50、1.20、0.69，而其同行業(yè)可比公司的存貨周轉(zhuǎn)率分別為22.64、3.92、2.07，其各期均低于可比公司，表明其存貨周轉(zhuǎn)速度相對較慢。

????????在快速增長的應(yīng)收賬款和存貨的共同作用下，晶品特裝的“造血”能力也受到影響，2018年至2021年上半年，其經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-3048.78萬元、-3167.57萬元、-2077.15萬元、-4804.28萬元，各期的現(xiàn)金流量凈額均為負(fù)數(shù)，這意味著其難以依靠經(jīng)營“回血”維持整體運營。

????????目前來看，晶品特裝的資金還算充裕，截至2021年上半年末，其貨幣資金為1.36億元，且其還存在1.57億元的交易性金融資產(chǎn)，主要為購買的結(jié)構(gòu)性銀行理財產(chǎn)品。分析其前述資金來源，主要為上市前夕進(jìn)行了多輪增資而收到的股東投資款。據(jù)招股書介紹，報告期內(nèi)，其共進(jìn)行了5輪增資，然而，長期依靠外部“輸血”并非長久之計，其能否持續(xù)獲得外部融資存在不確定性，且頻繁引入外部股東還將稀釋原有股東股權(quán)，進(jìn)而引發(fā)股權(quán)穩(wěn)定性風(fēng)險。

《電鰻快報》