1月30日至2月6日，每晚八點，創金合信基金2023“不一樣的新年投資策略會”，以全網直播的方式在線舉行，本次策略會分為8個專場，包括宏觀、權益主題、權益行業、固收、港股及海外、指數量化、資產配置和財富管理。創金合信基金投研團隊聯袂四大券商首席、多位財經KOL(關鍵意見領袖)與投資者代表一起，回顧2022年市場，展望2023年宏觀經濟形勢，挖掘投資機會。

        在1月31日晚8點到9點舉行的權益主題專場，創金合信新能源汽車基金經理曹春林、創金合信數字經濟基金經理王浩冰、創金合信專精特新基金經理王先偉、創金合信ESG責任投資基金經理王鑫、創金合信港股互聯網3個月持有期基金經理胡堯盛和創金合信基金行業投資研究部執行總監王妍一起，回顧2022年的A股市場、港股市場，討論2023年投資和消費哪個更重要，并展望投資機會?；迎h節，五位基金經理回答了財經KOL與投資者代表的相關問題。會議由王妍主持。

        2022年關鍵詞：估值壓縮、變化、逆向投資、行業輪動

        王妍：請回顧一下2022年A股市場。

        曹春林：在內外交困的情況下，2022年的A股估值被明顯壓縮?？傮w看，2022年表現較好的品種，主要是受烏克蘭危機正面影響的能源，如煤炭、石油、石化等大宗商品，其他股票整體估值被大幅壓縮。

        回顧2022年，外部環境不太友好，烏克蘭危機等因素疊加，全球的能源，糧食、大宗商品等價格飆升，全球主要經濟體通脹非常高，美聯儲也采取了比較罕見的加息政策，實體經濟、全球匯率出現了較大幅度的波動。內部看，因為疫情影響和房地產市場大幅下行，大家對經濟的預期、對未來經濟的信心都不是很足。

        從估值的角度看，2020年疫情爆發后，全球開啟了史無前例的放水，推升了全球股市包括中國股市的估值。而在過去的2021-2022年，中國股市處在高估值往回拉的過程。整體看，只有基本面非常超預期的股票，其股價在2022年才能夠實現有所上漲;大部分的股票，即使業績有所增長，但還是頂不住估值壓縮的壓力;而業績不是特別好的品種，跌幅則比較大。經過2021年和2022年連續兩年的估值調整后，當前A股市場估值已回到一個比較正常，甚至可以說是合理偏低的位置，因而2023年的機會可能會更多。

        王妍：請回顧一下2022年港股市場。

        胡堯盛：2022年港股市場跌了大半年，讓人刻骨銘心，記憶深刻。港股市場比較特殊，基本面與國內經濟緊密相關，可以說基本面看國內，但是流動性更多地看海外市場，海外資金的波動，特別是美聯儲貨幣政策，是港股市場流動性主要的錨。

        從國內基本面角度看，疫情對于中國經濟的影響，一方面導致不少中觀和微觀主體的基本面變得不那么好;另一方面，全球的投資者對于中國經濟未來前景的信心發生了動搖，使得香港市場在全球市場的配置中處于不利的地位。再疊加美聯儲開啟加息周期，收緊流動性，資金有所回流。所以，港股市場無論在基本面的層面，還是在流動性的層面都受到了一個非常大的壓制，2022年的9月份和10月份出現了一波無差別的下跌，進入11月，疫情防控政策逐步優化，成為全球資金交易的一個主題;同時美聯儲的加息出現拐點，香港市場開始進入了一個非常強勁的反彈。

        總體看，2022年港股市場表現得非常慘烈，但是從現在開始，之前壓制港股表現的很多負面的因素，在2023年大概率會成為一個比較好的正面因素，所以我對2023年港股市場的表現相對樂觀。

        王妍：請用一個詞來總結2022年，并分析一下背后的原因。

        王浩冰：如果用一個詞來形容2022年，我可能會選擇變化。2022年是一個宏觀大年，國內外都出現了無法預期，但是對宏觀、中觀影響巨大且深遠的一些變化，比如烏克蘭危機對全球流動性、大宗商品價格等帶來很大的影響。

        全年A股市場波動較大，市場的趨勢并不是特別明顯，因而投資應對和對資產定價的理解變得更加重要，因此2022年是變化的一年，也是對風險控制和投資應對要求更高的一年。

        王妍：2022年滬深300指數下跌了21.63%，振幅達到29.66%，對很多投資者來說投資體驗確實不太友好，對基金經理的投資運作也提出了不小的挑戰，請兩位基金經理談一下2022年的投資感悟?

        王先偉：2022年權益市場的投資體驗確實比較差。內部和外部都遇到了一些完全無法預期的非經濟性的因素，而且這些因素的演繹也遠遠超過常規經濟分析的框架，比如烏克蘭危機的持續性，以及它對國際政治格局的影響，對大宗商品的影響，對各國的貨幣政策、匯率的影響，這些都是遠超我們過去常識性的認知，所以帶來了整個市場非常大的估值壓縮。

        投資的過程中，我們確實也尋找到了一些業績增長非常不錯的、能夠逆勢成長的上市公司，但是即便是這些基本面比較好的公司，估值壓縮也非常大。對于這類結構性投資機會，市場對其基本面的定價和估值未處在一個正常的軌道，這是我對2022年的總體投資感悟。

        王鑫：從宏觀維度來看，2022年市場投資機會大致分為四個方向，一是以煤炭為代表的通脹方向;二是以基建、房地產為代表的穩增長方向;三是以消費、社服為代表的疫后復蘇方向;四是以新能源、半導體為代表的高景氣方向。

        但是從全年維度看，這四個方向多多少少出現過一些波折，這一點和過去幾年有很大不同。過去幾年某一個方向的投資機會往往貫穿全年，最多是內部出現一些結構性的變化，但是2022年每個方向階段性出現比較大的轉折，這就給基金經理在行業配置時產生了比較大的壓力。

        通?；鸾浝矶紩灾虚L期維度去選擇行業配置，一方面這跟基金經理中長期的投資理念比較匹配;另外，從過往的經驗看，基于宏觀的變化，頻繁做行業輪動，確實會對投資效果產生比較差的影響。

        總的來看，2022年確實是一個非常特殊的一年，某種程度屬于逆向投資做行業輪動發揮得比較淋漓盡致的一年，這點與過去幾年有很大的差異。

        消費和投資互相促進、互相影響

        王妍：2022年12月召開的中央經濟工作會議，提出著力擴大內需。請問各位基金經理，消費和投資，哪個會成為2023年的發力點?

        曹春林：如果沒有投資，不能增加更多的就業機會，居民的收入水平沒有提高，消費可能起不來。如果一定要從消費和投資中選一個，我更偏向選消費，但同時投資也不能缺失。

        中央工作會議提出，要把恢復和擴大消費擺在優先位置。增強消費能力，改善消費條件，創新消費場景。多渠道增加城鄉居民收入，支持住房改善、新能源汽車、養老服務等消費。在2023年的投資中，我比較關注促消費相關政策，宏觀經濟運行情況以及產業亮點。

        王浩冰：投資和消費并不割裂，或者說互相促進、互相影響，所以投資和消費同等重要。

        2023年整個經濟底部向上的趨勢是相對明確的，但是節奏可能有一定的不確定性，所以需要政府出臺一些穩增長政策。一方面，中央財政需要保持一定的投資力度;另一方面，需要出臺政策鼓勵、促進投資和消費，比如一些直接促進消費的政策;比如在地產、互聯網行業，國家已經出臺了一些正向的政策，可能會帶動地產消費、互聯網消費，包括線下消費;比如一些貼息貸款政策可能會直接促進制造業的投資。所以，我覺得2023年投資和消費可能會是一個互相促進、彼此拉動的過程。

        王鑫：中央經濟工作會議指出，2023年的政府工作重點是穩經濟、擴大內需、大力提振市場信心。這個提法相較于頭幾年有所不同，意味著政策天平可能會出現一些偏移。過去幾年，政策上側重于經濟改革，更多是扶持新興產業，傳統產業做供給側優化，為經濟轉型發展騰籠換鳥。但在經歷了3年疫情后，2023年僅依賴新興產業的增量貢獻，可能很難實現穩定經濟和提振市場信心的目標，大概率需要新老并舉。這意味著政策上的施展空間會加大，大多數行業2023年有望迎來寬松的發展環境。從投資上看，過去幾年市場的投資機會主要來自于跟經濟總量相關性較弱的新興產業，而2023年，跟經濟總量相關性更強的領域，應該值得資本市場更多的重視和關注。

        王先偉：我也認為投資和消費互相促進，消費是經濟發展的結果。整體看，我覺得2023年大概率是投資先行，后消費復蘇。從當前政策傾向看，在地產、汽車、消費電子等領域出臺相關政策，希望能更快激發企業端的信心，讓企業更有信心擴大產能，投入更多的研發，這對投資也會有一個拉動。反過來，投資拉動后又會對消費產生明顯的促進，因為消費不僅取決于我們有多少可支配收入，更多還在于消費者對于未來經濟增長以及個人收入、工作機會的美好預期，有了這樣一些預期之后，消費復蘇會進入比較順暢的環節。

        胡堯盛：投資與消費都很重要，因為它們都是GDP的構成部分，當然消費在GDP中的比重更高一些。

        我重點談消費。過去幾年疫情對于居民的收入和信心影響還是比較大的，2023年隨著疫情防控政策調整，經濟向上的趨勢基本確定，市場就此已達成非常強的共識，只是對弱復蘇或強復蘇有一定的分歧。

        此外，2022年整個居民的超額儲蓄超過6萬億，超額儲蓄一部分來自于居民對未來不確定性的預防性儲蓄，還有一部分來自于消費的節約。既然2023年整個經濟環境的大方向是向上的，那么過去幾年超額儲蓄當中屬于消費節約的部分，可能在今年會有一定程度的釋放，所以即使不考慮經濟是強復蘇還是弱復蘇，在2022年低基數背景下，我對今年的消費較為樂觀。如果接下來中國經濟步入一個復蘇的正軌，甚至進入一個比較強的經濟周期，那么消費行業未來的增長中樞，包括估值中樞，有望持續提升。

        上圖為創金合信基金2023策略會權益主題專場現場。

        互動環節：2023年A股風格相對均衡 價值、成長都有機會

        問：您覺得2023年A股的風格會偏大盤、中盤還是小盤?您在2023年的投資策略會較之前有調整嗎?

        王浩冰：首先投資策略底層的框架是不會改變的，我們的投資策略并不是只專注于小盤、中盤或者大盤，階段性的風險暴露更多基于市場的變化，對風險收益比進行判斷，暴露在我們認為應該暴露的方向上。

        對于大盤、中盤還是小盤風格的選擇，我會傾向于認為在2021年初極端(大盤非常高估和小盤非常低估)的行情下，經過了兩年的估值收斂后，現在整個的風險收益比可能到了一個相對比較均衡的狀態，所以2023年的投資，可能整體會向均衡配置的角度去做一定的轉變。

        2023年我主要關注兩個大的方向，一是跟隨經濟復蘇和經濟總量相關的方向;二是獨立成長性的方向。對于這兩個方向，我會淡化大盤或者小盤的風格特征，更多地看相關公司未來一年會否有穩健的凈資產收益率。因為今年經濟向上的趨勢是相對明確的，但是節奏可能有一定的不確定性，所以我們在選擇標的的時候，會以一年以上的維度去找這樣的確定性，基于相對保守的假設，進行相關的收益判斷。

        對于與經濟復蘇相關性高的股票，我們預期經濟會是弱復蘇而非強復蘇;對于成長股，我們可能會假設它的估值一年后并不會上升，甚至會略微有所下降，如果在這樣的前提條件下，還有穩健的凈資產收益率，不管是大盤還是小盤、不管是順周期還是成長股，都值得我們關注。

        問：新能源汽車行業增速從2022年開始下滑，對于2023年新能源汽車的分化行情，您是怎么看的?上中下游，您比較看好哪個領域?

        曹春林：新能源汽車行業快速地增長了好幾年，無論是增長速度還是持續性，在過往的行業中相對是比較罕見的。但任何一個新興的行業在經歷快速增長后，增速會慢慢降下來，這是一個規律。

        展望2023年，新能源汽車行業增速會比過去2年有所下降，但這并不代表行業沒有發展的機會，相對而言，它還是處于一個較為快速增長的過程，預計依然是所有行業中增長最快的幾個行業之一。從這個維度來講，我覺得新能源汽車行業還有機會。但是我們也要看到一個問題，新能源汽車屬于制造業，制造業有它自身的規律，在經歷了快速增長之后，剩下的真正具有投資價值的股票不會特別多。

        從2022年起，我一直在講新能源汽車行業會出現分化，2023年也是一樣，行業下游的車企之間的競爭會很激烈，確實我們看到全球的新能源汽車已經跑出了1-2個領先者，領先者具備一定的投資價值。中游，大家擔心產能快速擴張，未來無法消化，但我認為實際能擴出多少產能尚不確定。此外，新能源汽車行業的一個好處是產品的同質性不那么強，產品技術、規模、成本具有比較大的差異性，因而優勝劣汰的情形較為突出，后面的企業快速被淘汰，龍頭公司具備較好的投資價值。舉例來說，過去動力電池行業增長很快，但實際上掙錢的就那么一兩家，競爭很激烈，所以我覺得不要過分擔心行業的格局變差了，總體看行業競爭格局還可以，只是說再也不會出現像2021年板塊相關股票普漲的行情了。

        2023年的新能源汽車領域，我看好競爭格局比較好，產品、成本有比較優勢的龍頭股票，因為這些股票未來的業績增速、長期競爭力還是比較好的。

        我還想強調一點，大家都知道中國的企業很卷，卷的第一個結果是很多公司已經被淘汰，卷的第二個結果是中國企業在國外沒有競爭對手了，也就是說一個中國的龍頭公司，也可能是世界的龍頭，比如中國動力電池的全球市占率在持續提升，2022年中國動力電池的全球市占率提升了7-8個點。放在全球的維度看，中國的新能源汽車每個環節競爭力都很強，2022年新能源汽車整車的出口增速很快，中國很多的新能源汽車產品在海外都很受歡迎，所以一些企業的估值有往上拓展的空間，前提是我們要仔細挖掘真正具有核心競爭力，未來市占率還在不斷提升的企業。

        問：請問曹總，近幾年您對新能源賽道的關注度比較高，2023年您會考慮在投資中加入其他的行業嗎?2023年您還看好哪些行業?

        曹春林：我管理的創金合信新能源汽車股票基金，這個產品由于合同約束，只能買新能源汽車相關的標的，在新能源汽車行業，我看好電池、智能化環節等。

        我管理的其他產品，肯定會投除新能源汽車以外的行業，理由很簡單，因為每一個制造業最后能剩下的真正具有投資價值的不會特別多，新能源汽車行業也不例外。而公募產品通常至少要投資10到20個以上的公司。

        此外，我喜歡在每個行業中精選有比較強阿爾法的龍頭企業，增長是投資的一個最核心要素，我看好的股票要有持續的業績增長。對于公司的業績增長，我認為主要有兩個來源，第一個來自于行業快速發展帶來的增長。第二個來自于公司本身的競爭力。當行業增速下降的時候，如果公司的增速遠高于行業增速，即在行業里面跑出了非常強的阿爾法，未來增長持續性也更強，這樣的企業更有投資價值。但需要具備一個前提條件，即行業的貝塔不能為負。因為再好的公司，在行業下行的階段，也很難實現好的增長，所以要在好的行業或更平穩的行業中去選更好的股票。

        從這兩個維度出發，除了新能源汽車之外，肯定還有很多其他行業值得關注。我們會在相對更廣一點的行業中挑選最優秀的公司，以及那些受益于未來社會經濟發展長期趨勢的公司。

        投資要看未來經濟的發展趨勢是什么，跟大家分享一點我的看法，中國的經濟在過去幾年發生了很大的變化，從前我們說人口紅利和全球化紅利，現在看中國的人口紅利已經結束，甚至人口已經變成一個負面的因素，2022年中國人口負增長。但是，人口受教育程度在提高，伴隨著中國產業升級的大趨勢，預計未來中高端制造業會越來越好，所以未來的投資，可以從制造業升級和消費升級去找機會，像新能源、高端制造業、醫藥等。

        問：消費復蘇是2023年確定性比較高的一個事情，對于可選消費和必選消費，您比較看好哪一個?白酒2023年會有行情嗎?

        胡堯盛：疫情三年對消費的沖擊非常大，隨著疫情政策調整，未來消費復蘇較為確定。至于可選消費還是必選消費，我覺得可以參考國外的修復路徑。

        除了美國之外，大部分國家的疫后復蘇暫未回到疫情前的水平。以美國星巴克為例，賣方研報數據顯示已經恢復到疫情前120%的水平，但是從構成看，5%是量的貢獻，剩下15%是價格的貢獻。如果國內的消費或者經濟恢復到疫情前的水平，那么價格的貢獻可能會是一個較為重要的因素，最終會體現為一定程度的通脹。而通脹通常利好價格比較剛性，可以提價的、競爭格局比較好的行業和公司。通脹受益品種會是今年我重點關注的方向，比如白酒、調味品、啤酒、酒店等，符合主要靠價格驅動恢復的邏輯。

        從這個角度看，我覺得白酒是非常值得期待的一個子板塊。過去三年白酒的行情不是特別的好，但從產業的角度看，即使在過去疫情比較嚴重的時候，白酒行業的產業升級，行業集中度的提升等長期趨勢一直在持續，只是速度有所變慢。從價格帶的擴容，不管是高端也好還是次高端也好，包括區域的擴張，亮點都非常大。白酒本身具備較強的貝塔屬性，疊加今年經濟向好的背景，白酒行業大概率是能夠跑出相對市場的超額收益。需要提醒的是，可能預期跟現實之間，我們需要去做一些階段性的操作，并不是買入并持有就可以賺到錢，中間一些結構性的節奏可能需要把握。

        整體看，今年我更傾向于價格比較偏剛性，能夠具備很強提價能力的消費品，白酒是最關注、最看好的一個方向。

        問：2022年全年來看，“價值”交出略好成績單，“成長”整體略遜色一點。再往前，2021年是成長風格占優。站在當前，您怎么看價值和成長之爭?

        王先偉：我覺得價值和成長在2023年都有機會，而且從目前的交易熱度、歷史估值分位數水平看，2023年的風格應該是比較均衡的，可能不會出現價值特別低估、成長特別高估的情況。

        2023年宏觀經濟會有一個比較明顯的復蘇預期，而通常定義的價值股大部分都代表著與宏觀經濟相關度比較高的貝塔型資產，如果宏觀經濟能明顯復蘇，價值股大概率會有不錯的機會。但2023年的經濟復蘇與過往幾輪周期有些不同，體現在當前的經濟結構、人口結構、所處的經濟發展階段不同，人口紅利已經過去，地產周期和城鎮化也進入了相對末期的階段，所以經濟復蘇的強度可能沒有那么強，盡管價值股可能會有比較明顯的機會，但是如果我們要追求更高的收益，就需要尋找成長股的結構性機會。

        對于成長股，我認為投資機會主要聚焦在產業政策支持的自主可控類硬科技行業，尤其是專精特新企業上，重點關注和精選以國產替代和產業升級為主驅動成長邏輯的半導體、醫藥、新能源、軍工、新材料，以及內需導向的國內新消費等領域。2023年或將是戰略新興產業的政策大年，新型舉國體制的落地執行是科技自立、解決卡脖子問題的關鍵。在解決科技制造業核心的上游材料和零部件、專用設備卡脖子問題方面，專精特新小巨人是民營企業的核心力量，新一屆政府對科技自強自立的相關支持政策也會加快這些專精特新企業的發展。

        概括說，2023年價值和成長都有機會，如果我們希望追求更高收益，還是要在成長股中尋找一些彈性更好的行業和個股。此外，考慮到2023年市場更多是結構性的機會，選對方向和個股很重要，市場也會非常看重業績匹配度和中短期成長邏輯，因此需要優中選優。

        問：對于2023年的投資，您覺得風險點會有哪些?

        王鑫：目前宏觀層面，市場處于風險出清的階段，影響2022年市場的海外通脹、國內疫情、地產違約、互聯網監管、醫藥集采等宏觀和產業制約因素都接近出清，當然確實存在某些尾部風險出現反復的可能性，但是可能總體對市場的影響在減弱。

        我們現在能夠看到的尾部風險主要有三個，一個是疫情反復;二是地域沖突升級;三是海外的經濟衰退。對于疫情因素，參考國外，雖然病毒變異確實會導致疫情反復，但總體上對經濟活動的影響在減弱;對于地域沖突，目前經濟逆全球化的趨勢已經形成，因此即使出現局部的地域關系緊張，總體上對市場預期的擾動可能也不會像之前那么強;對于全球經濟衰退，會對某些與全球需求相關性比較強的行業產生比較大的影響，但是相關影響或多或少地反映在市場中，相關公司的股價已經歷了大幅回調。目前市場更多的是在等待拐點的發生。

        總體來看，結合目前國內的政策和當前的估值水平，我覺得A股市場具備比較強的安全邊際，可以抵御尾部風險的發生，2023年機會大于風險。

        問：經濟復蘇的過程中，順周期價值股困境反轉邏輯下的行業投資機會該不該抓，比如消費、地產、金融?

        胡堯盛：消費、地產與金融都是宏觀屬性非常強的行業，在經濟復蘇的背景下，這些行業的貝塔屬性是會被放大的。從2022年的12月份以來，地產、消費和金融走勢強勁。過去幾年，地產行業在基本面和政策面都受到了非常大的壓力，在銷售面積大幅下滑的背景下，近期無論是供給端的政策，還是需求端的政策，不斷出臺，從這個角度上來說，地產行業的困境反轉的邏輯會更濃一些，今年的地產行業投資價值好于去年是一個較為確定的事件。

        而當地產行業的風險釋放得比較充分時，金融行業的風險同樣會釋放得比較充分，所以金融行業向上的趨勢也相對明確。從宏觀配置的角度看，順周期板塊是2023年需要配置的一個方向，只不過需要考慮配置節奏問題。

        消費是貝塔屬性非常強的板塊，因此比較看好具備價格剛性，具備提價能力的一些子行業和公司，其中的長期投資邏輯與產業的發展趨勢沒有發生變化。

        因此，在今年的宏觀背景下，消費、地產和金融等的配置價值比去年提高不少。

        問：對于2023年的科創板，您如何看?

        王先偉：從科技股的分布來看，主力在科創板，但創業板、北交所也有，還包括工信部的專精特新企業名單。中國的產業升級以及新興的科技資產集中在這些板塊上。

        對于這些板塊，未來有望看到比較密集的支持政策出臺，以解決科技供應鏈卡脖子的問題，以及一些優勢產業提升國際市場的占有率。經過去年的調整，目前估值處于比較合理的位置，且去年有很多公司的產品研發進度、新品的競爭力有非常顯著的提升，但是在去年整體比較壓抑的環境下，市場并未給予其合理的估值和關注。

        在2023年復蘇的宏觀經濟環境背景下，我認為以專精特新為代表的科創類資產會有一個更快的增長，看好其基本面的表現。

《電鰻快報》