從降糖藥搖身成為網紅“減肥神藥”，司美格魯肽(Ozempic/Rybelsus/Wegovy)迅速躋身全球暢銷藥榜，減肥賽道亦風起云涌。

        核心在研產品為司美格魯肽的生物類似藥，杭州九源基因工程股份有限公司(下稱“九源基因”)能否借此成功IPO?

        2024年1月22日，九源基因提交了IPO申請，擬登陸港交所。招股書顯示，根據CIC(灼識行業咨詢有限公司)，該公司在研產品JY29-2(吉優泰)有潛力成為中國首款獲批商業化的司美格魯肽生物類似藥。

        時代商學院研究發現，九源基因JY29-2(吉優泰)產品涉及的相關專利已被原研藥廠提起專利訴訟，截至1月15日仍未公布結果，或影響該產品上市計劃。并且，該公司還將直面與大股東華東醫藥(000963.SZ)關于司美格魯肽生物類似藥的同業競爭。

        需注意的是，九源基因與大股東華東醫藥及其關聯方存在資產轉讓、產品銷售、原料采購等方面的關聯交易，其已上市的核心產品骨優導并非自主研發，而是從大股東的關聯方處受讓而來，該公司的業務獨立性存疑。

        然而，報告期內(2021—2023年前三季度)，該公司的業績增長主要依賴核心產品骨優導。若骨優導被納入集采，或將導致該公司的經營業績面臨重大不利影響。2022年，九源基因的凈利潤較上年幾乎腰斬，經營活動產生的現金流量凈額亦同比大幅下滑。該公司在2022年宣派現金股息1200萬元，并在2023年7月一次性獎勵前董事李邦良近900萬元。截至2023年11月末，九源基因的貨幣資金已無法覆蓋銀行債務，面臨較大的資金壓力。

        核心產品貢獻超五成收入，或面臨集采風險

        招股書顯示，九源基因擁有逾30年研發、生產及商業化生物藥品及醫療器械的經營歷史，專注于市場份額快速增長中的四大治療領域(骨科、代謝疾病、腫瘤及血液)。

        從具體產品來看，報告期內，九源基因的主要收入來源于骨優導、億喏佳、吉粒芬、吉巨芬、吉派林、吉歐停6款上市產品。報告期各期，該6款產品的銷售總額占該公司總收入的比例分別為87.6%、93.8%、92%。

        其中，骨優導為九源基因的核心產品。招股書顯示，報告期各期，骨優導銷售額占九源基因總收入的比例分別為27.2%、39.5%、54.6%，銷售額占比在各產品中穩居榜首，且呈逐期遞增態勢。

        招股書顯示，由于骨優導的銷售收入快速增長、銷售占比提高至54.6%，且該產品的銷售毛利率相對較高，2023年前三季度九源基因的產品銷售收入同比增長15.5%，對應的銷售毛利率同比增長1.4個百分點。

        值得注意的是，2023年前三季度，九源基因上述6款主要產品中只有骨優導的銷售金額同比增長，其他5款的銷售額總體均同比下滑。其中，吉歐停的銷售額降幅偏大，原因或與該產品被納入集采有關。

        招股書顯示，2022年，九源基因的產品銷售收入同比減少12.9%，主要由于吉歐停及依諾肝素原料藥銷售額減少。其中，2022年，因被納入帶量采購(VBP)計劃后，銷售量及銷售價格均有所下降，吉歐停該年的銷售收入為0.68億元，同比減少72.4%。

        除吉歐停外，九源基因第二大核心產品億喏佳也參與了國家集中帶量采購計劃。報告期內，億喏佳的銷售額、銷售占比僅次于骨優導，穩居第二。招股書顯示，2022—2023年前三季度，億喏佳的銷售額分別為2.35億元、1.68億元，同比分別減少3.27%、9.91%。

        綜上，受國家集中帶量采購計劃影響，九源基因被納入集采的兩款產品均出現銷售收入下滑，報告期內該公司的業績增長主要依賴核心產品骨優導。

        然而，骨優導是否存在被納入集采的風險?

        招股書顯示，九源基因的骨優導產品是一款含rhBMP-2的創新藥械組合產品及骨修復材料，2022年該產品銷售額在中國骨修復材料市場排名第二，市場份額達17.2%。

        2023年來，國家組織高值醫用耗材聯合采購辦公室刊發第四批高值耗材帶量采購(VBP)名單，涵蓋若干骨科醫療器械。根據CIC資料，入選醫療器械出現大幅降價。

        雖然BMP骨修復材料尚未被納入此名單，只須遵守相關監管機關所實施的若干價格限制。但國家組織高值醫用耗材聯合采購辦公室亦明確表示，含有骨形態發生蛋白BMP類產品可自愿參加帶量采購。

        因此，骨優導產品未來被納入集采名單的可能性依然較大，若九源基因該核心產品被納入集采，或將對其經營業績產生重大不利影響。

        在研“減肥神藥”上市受阻，面臨與大股東同業競爭風險

        2.1 核心在研產品或與大股東直接競爭

        本次IPO，九源基因的在研產品司美格魯肽最吸引投資者眼球。

        根據諾和諾德(NVO.NYSE)發布的2023年財報，該公司的司美格魯肽產品(以通用名計)于2023年錄得211.58億美元的全球銷售額，同比增長超70%，有望躋身為2023年全球第二大暢銷藥。

        招股書顯示，在中國，利用司美格魯肽產品治療T2DM(2型糖尿病)與肥胖癥及超重這一特定細分市場中，其銷售規模預計將由2022年的25億元增至2032年的439億元，年復合增長率為33%。

        九源基因的主要在研產品中，JY29-2(吉優泰)、JY29-2(吉可親)均為司美格魯肽生物類似藥。其中，吉可親已取得IND(研究性新藥，在研藥物開始臨床試驗前所需的申請及批準程序)批準;吉優泰則已完成III期臨床試驗，根據CIC預測，其有潛力成為中國首款獲批商業化的司美格魯肽生物類似藥。

        但是，吉優泰的商業化之路仍有多重考驗，該產品不僅需等待原研藥廠關于專利權的申訴結果，還要在上市之后面對與大股東旗下同類產品的直接競爭。

        招股書顯示，中國專利保護的標準期限為20年，在某些情況下會延長專利期限。因此，九源基因通常僅于相關專利到期后推出仿制藥或生物類似藥產品，以規避侵權風險。

        而吉優泰是諾和諾德原研產品諾和泰的生物類似藥，諾和泰中活性藥物分子司美格魯肽的中國授權專利原于2026年3月20日到期。該專利于2021年被華東醫藥發起了無效申請，并于2022年被中國國家知識產權局宣布為無效，但原研藥廠仍在相關法院就無效決定進行爭辯，截至最后實際可行日期(2024年1月15日)仍未公布有關結果。

        九源基因在招股書中表示，除非主管法院最終決定該專利無效，否則公司將無法在該專利到期前將吉優泰商業化;若諾和泰等原研專利的到期日期被延長，將導致公司在研產品的計劃上市延遲。

        此外，華東醫藥在2024年1月舉行的投資者互動交流中表示，其在研產品司美格魯肽注射液就糖尿病適應證目前已完成臨床Ⅲ期受試者入組，預計年內完成Ⅲ期臨床。

        根據招股書，杭州中美華東制藥有限公司(下稱“中美華東”)為九源基因的第一大股東(按直接持股比例計算)，同時也是華東醫藥的全資子公司。因此，華東醫藥通過中美華東持有九源基因21.06%的股份，為九源基因穿透計算后的單一最大股東。

        與大股東在司美格魯肽產品上面臨直接競爭，會否對九源基因相關產品的商業化產生不利影響?

        2.2 與大股東相互轉讓知識產權，經營獨立性存疑

        九源基因與大股東華東醫藥除可能存在同業競爭外，雙方之間的知識產權轉讓及關聯交易亦值得關注。

        根據招股書，九源基因的核心產品骨優導并非由該公司自主研發，而是杭州華東醫藥(集團)基因技術研究所開發。

        Wind資料顯示，杭州華東醫藥(集團)基因技術研究所原為杭州華東醫藥集團有限公司(下稱“華東醫藥集團”)下屬部門。華東醫藥集團同時也是華東醫藥的第二大股東，持股比例為16.42%。

        招股書顯示，2010年8月，華東醫藥集團與九源基因簽訂資產轉讓協議，將其所有與骨優導相關的專業知識及直接相關的知識產權轉讓給九源基因。九源基因向原注冊機關取得骨優導的相關證書，包括醫療器械注冊證及醫療器械生產許可證。

        除了從大股東的關聯方獲得核心產品骨優導的相關知識產權及研發技術，2017—2019年期間，九源基因也曾將自身已開發出中國首款獲得IND批準的利拉魯肽(一款GLP-1受體激動劑)在研生物類似藥——利魯平，轉讓給中美華東。

        根據雙方協議，該技術轉讓的關聯交易中，九源基因除收取轉讓費1.05億元外，還在利魯平商業化前六年內收取該產品年度銷售凈額3%的分成，并有權在海外市場出售利魯平原料藥，且獲中美華東委聘，為利魯平提供外包生產服務。

        此外，九源基因與大股東華東醫藥及其附屬公司存在關聯銷售、關聯采購。報告期各期，華東醫藥及其附屬公司均位列九源基因的前五大客戶和前五大供應商，其中，九源基因向其銷售的金額占比分別為7.4%、8.1%、9.9%;向其采購的金額占比分別為2.9%、2.7%、2.5%。

        由此可見，九源基因不但與大股東(及其關聯方)在知識產權上存在交易，在經營活動方面的合作亦十分深入，其經營獨立性值得商榷。

        IPO前激勵前董事近900萬元，多款在研產品待“輸血”

        除了資產轉讓、產品銷售、原料采購等方面的關聯交易，九源基因與華東醫藥、華東醫藥集團之間亦有人事任職上的緊密聯系。

        根據招股書，截至最后實際可行日期(2024年1月15日)，前董事李邦良及其妻王志英合計控制九源基因17.42%的股份，是九源基因的第二大股東(持股比例僅次于中美華東)。

        Wind資料顯示，李邦良于1993—2019年6月擔任華東醫藥董事長，于1993年至今擔任中美華東董事長。

        招股書顯示，1993年，在華東醫藥時任董事長李邦良的帶領下，杭州九源基因工程股份有限公司(九源基因前身)由中美華東、臨安福士生物技術公司、臺灣裕友建設有限公司、香港源裕投資有限公司共同出資設立。后續，其余幾家創始人股東陸續退出股東行列，僅余中美華東一家創始人股東，并穩居九源基因第一大股東。

        天眼查顯示，1993年九源基因成立，李邦良為該公司法人代表、高管，該公司旗下九源基因工程項目的創始人。招股書顯示，李邦良為九源基因的前董事，目前不在該公司任職。九源基因現任董事會主席兼總經理傅航亦曾在中美華東、華東醫藥集團、華東醫藥任職。

        2023年7月31日，九源基因批準了一項雇員激勵計劃，由其股權激勵平臺杭州維泰投資有限公司將注冊資本7.82萬美元的股權轉讓給前董事李邦良，以補償李邦良過往對九源基因所作的貢獻，對應扣除的一次性股份獎勵開支為898.4萬元。

        此外，九源基因還在2022年宣派現金股息1200萬元。根據招股書，報告期各期，九源基因的收入分別為13.07億元、11.25億元、10.23億元，凈利潤分別為1.19億元、5986.7萬元、1.11億元。可以看出，2022年，該公司凈利潤幾乎腰斬。

        報告期各期，九源基因經營活動產生的現金流量凈額分別為6752.9萬元、2255.9萬元、914.4萬元，呈大幅下降趨勢。

        需注意的是，招股書顯示，截至2023年11月30日，九源基因的現金及現金等價物為1.39億元，附息銀行借款為1.48億元，該公司貨幣資金已無法覆蓋銀行債務。

        截至最后實際可行日期(2024年1月15日)，該公司還有超過10款在研產品需持續提供研發資金，或面臨重大的營運資金需求。

        在自身業務的“造血”能力大幅下滑的狀態下，若本次IPO失敗，或將對九源基因的正常營運產生不利影響。

《電鰻快報》